STMicroelectronics ha riportato risultati in linea con le attese degli analisti per il terzo trimestre dell’anno. Pur ammettendo la difficoltà del momento per la società il rischio di potenziale downside è abbastanza limitato: tuttavia STM storicamente si è mostrata più ottimista dei concorrenti nel dipingere lo scenario futuro. Ecco perché può valere la pena di fare luce sulla situazione nel settore dei semiconduttori in generale e di STM stessa in particolare. Soprattutto una valutazione costringe a esulare dalla dinamica anomala che il mercato in generale e i tecnologici in particolare hanno avuto nelle ultime due settimane.
Pur non volendo sottostimare l’impatto che gli eventi recenti possono aver indotto nei fondamentali macroeconomici e quindi nella rapida possibilità di recupero dei titoli ciclici, va osservato che il settore dei semiconduttori si trovava prima dell’attacco dell’11 settembre ben impostato a livello di fondamentali per mettere a segno un recupero. E probabilmente le realtà più aggressive e dinamiche del settore possono contenere in questa fase molto valore. Se si accetta (e vedremo perché dovrebbe essere così) l’idea che la revisione al ribasso dovrebbe interessare non più di un trimestre rispetto a quanto atteso in precedenza, allora il problema per titoli come STM diventa quello di identificare il prezzo valido e interessante sul quale entrare per un titolo destinato in un’ottica a dodici mesi a offrire importanti soddisfazioni. Ma soprattutto, e questo è quello che più interessa a chi specula con obiettivo davvero ridotto di tempo, quali dovrebbero essere i rischi di breve da evitare.
Da un punto di vista puramente tecnico l’outlook a breve non è positivo. Rispetto al minimo fatto registrare il 21 settembre (€18.89) StM ha messo a segno un recupero dei 71% circa (massimo a €32.34), andando a testare la resistenza dei €32.45. La dinamica al rialzo, estremamente violenta per entità e tempi è stata segnata anche da diverse aperture in gap up (massimo di un giorno inferiore al minimo del giorno successivo), che, se tipiche dell’uscita da situazioni di congestione, rappresentano comunque nel breve un rischio di downside per chiusura del gap stesso, che si va a sommare a quello di profit taking. Uno dei gap up è già stato chiuso con la seduta di giovedì 18, ma lo scenario peggiore vede la chiusura anche di quello del 4 ottobre e quindi un ritracciamento del titolo almeno fino ai €24. Venerdì 19, oltre alle scadenze tecniche, il titolo risentirà di tutta la volatilità indotta dal rischio della trimestrale del maggior committente Nokia.
Nei giorni scorsi, nonostante calorose accoglienze, le trimestrali rilasciate nel settore sono state negative. Colpisce soprattutto la mancanza di previsioni da parte dei maggiori player, segno che davvero la visibilità anche a breve è pochissima. In questo clima sono giunti i risultati in linea con le attese di STM. Non solo i risultati in sé, ma anche l’outlook della società non sono stati negativi come si sarebbe potuto temere (e soprattutto come si preannunciava dalle dichiarazioni degli analisti dei giorni scorsi). Tutte le linee di prodotto della società hanno riportato risultati negativi e lo scenario del terzo trimestre è apparso in deterioramento così come anticipato. Per altro permangono i soliti due fattori principali di pressione (correlati tra loro) sul settore: sovracapacità (esacerbata da deficit di domanda) e pressione sui prezzi.
Tuttavia, sebbene la flessione abbia interessato tutti i comparti di attività, compreso quello dell’automotive (storicamente piatto in un bilancio a nove mesi) con un –12.1%, sorprese positive sono venute dalle telecomunicazioni e dal segmento dei prodotti differenziati. TLC (-4.2%), Consumer (-8.9%) e PC (-11.3%) sono stati i tre comparti a maggiore tenuta, con il risultato più brillante proprio nelle telecomunicazioni (fattore di estremo rilievo se si considera che il risultato della divisione ha contato per il 35.5% dei ricavi totale). Nonostante i ricavi della società si siano mantenuti appena in linea con la media di settore (contro precedenti consolidati di sovraperformance), pur in un ambiente caratterizzato da estrema volatilità e forte contrazione, STM è riuscita a conquistare quote di mercato nell’importante segmento dei prodotti targettizzati, come dimostra le vendite di beni differenziati. Questo conferma la capacità della società di adattarsi ai cambiamenti di esigenze dei propri clienti
I ricavi totali trimestrali sono calati del 31% su base tendenziale e dell’11.8% su base congiunturale. Nel trimestre il margine lordo si è contratto dal 38% del precedente quarto, al 33%. Tuttavia il risultato è stato “viziato” dal contributo positivo della dinamica delle scorte: per avere un ordine di paragone nel trimestre STM ha ridotto il magazzino di €30 milioni contro una contrazione per la Philips di €235 milioni. Ovviamente questo riduce i tempi di ripresa del margine lordo della società, in quanto fino a quando il magazzino non si sarà normalizzato il tasso di utilizzazione resterà contenuto. Il margine lordo è stato penalizzato anche dalla caduta dei ricavi in sé.
Sul fronte positivo va segnalata la capacità della società di risparmiare risorse razionalizzando gli impieghi ma soprattutto con tagli su costi, sulle linee di produzione più mature e sulle spese non necessarie della R&S non strategica per un totale di $62.5 milioni (l’attività di R&S si è attestata comunque nel trimestre su un livello di impiego di risorse pari al 12.7% dei ricavi netti). Inoltre STM può ancora vantare, pur in un contesto di mercato così difficile e deteriorato, una solida posizione finanziaria (liquidità dalle caratteristiche tipicamente difensive): $2.3 miliardi di cash alla fine del terzo trimestre, con un flusso di cassa operativo lordo per $313 milioni. Non va poi dimenticato che la società è impegnata in un’opera di buyback azionario: ha completato una tranche di acquisto per 5 milioni di azioni nel terzo trimestre e prevede di operare per ulteriori 5 mln nell’ultimo quarto dell’anno.
A livello di previsioni per il futuro STM ha previsto che il terzo quarto sarà piatto (contro un’attesa precedente di rimbalzo rispetto al trimestre precedente): un risultato che la vede comunque primeggiare a livello settoriale. Questa indicazione può essere letta in negativo per diverse ragioni: non solo equivale a una riduzione di stime (prevedibile dopo gli eventi dell’11 settembre che hanno modificato il quadro di riferimento); ma perché l’ultimo trimestre dell’anno è storicamente quello più forte per la società. Inoltre il management della società è spesso accusato di eccesso di ottimismo rispetto alla dinamica settoriale, anche se la sovraperformance della società gli ha dato ragione in passato. Il problema è che in un altro passaggio delle dichiarazioni della società si apprendere che la visibilità sul futuro è diventata più scarsa e le previsioni estremamente complesse: la fondatezza dei numeri sui quali si basano le valutazioni della società sono fondamentali per evitare nuovi profit warning e flessioni nelle quotazioni. Ma, e questo è il punto centrale, nonostante la previsione di una contrazione (sulle precedenti stime di crescita) dall’1% al 5% per il 2002, il consensus convergerebbe verso l’idea di un bottom che si starebbe disegnando tra la fine del terzo trimestre e l’inizio del quarto.
Le rilevazioni sugli ordinativi di beni durevoli Usa hanno fatto registrare ad agosto, a fronte di un calo dello 0.3% (-1.1 la rilevazione precedente), un balzo dell’1.6% nel segmento pc e soprattutto un eccezionale +14.4% (-24.3% a luglio) dei semiconduttori. Se le vendite al dettaglio a settembre sono crollate come mai negli ultimi dieci anni quelle nell’elettronica hanno fatto registrare un +3.7% (nonostante gli acquisti in pc sull’avvio della scuola siano stati più deboli delle attese il terzo trimestre ha quindi segnato una ripresa del comparto in termini di vendite). Sempre ad agosto il book degli ordini nel settore è passato da un –51% tendenziale (anno su anno) a un –36%: le società parlano di una dinamica nel B2B non così negativa come nelle attese e soprattutto la SIA (associazione delle società dei semiconduttori) ha reso noto di che il monitoraggio puntuale sull’evoluzione del comparto starebbe evidenziando la vicinanza a un punto di svolta per i segmenti chiave e le principali aree geografiche di domanda. Del resto il rapporto scorte-spedizioni è rientrato sul rilevante valore di 1.4 (spartiacque tra contrazione e possibilità di recupero), contemporaneamente a un rimbalzo dei nuovi ordini che dà un segnale di possibile chiusura nel medio della forbice tra i due indicatori.
*Donatella Principe è responsabile della ricerca economica presso il centro studi del Gruppo
Banca Popolare di Vicenza.
