Recessione in arrivo in Europa? No, sarà solo un rallentamento. Parola di Toschi (J.P. Morgan AM)

13 Luglio 2022, di Valentina Magri

In Italia inizia a circolare lo spettro della recessione. Lo ha evocato l’8 luglio scorso il governatore di Bankitalia Ignazio Visco, precisando che a suo avviso si verificherebbe solo in caso di stop alle forniture di gas dalla Russia. La temono i mercati, come conseguenza della guerra in Ucraina e del ritorno a politiche monetarie restrittive da parte delle banche centrali. È invece più ottimista a riguardo Paola Toschi, global market strategist di J.P. Morgan Asset Management (J. P. Morgan AM). L’abbiamo intervistata in esclusiva per fare il punto sulla situazione dell’economia e dei mercati.

Rischiamo la recessione o  la stagflazione in Europa?

Vediamo dei dati incoraggianti. La crisi ha avuto un impatto emotivo molto forte, in particolare sulla fiducia dei consumatori. Ci sono anche delle situazioni positive, come gli ultimi indicatori del Pmi ancora sopra la soglia di 50, che limitano rischio di recessione. Inoltre i bilanci delle famiglie sono solidi, anche per i risparmi accumulati durante la pandemia. Abbiamo ancora una propensione europea alle misure di sostegno, a differenza degli Usa che hanno esaurito il loro potenziale di nuova spesa fiscale. Abbiamo già visto un calo della produzione, ma la recessione non è il nostro scenario base. Potremo vedere un forte rallentamento, ma non ancora una recessione. In Europa abbiamo un basso tasso di disoccupazione, molta domanda di occupazione con alte competenze ma scarsa offerta, per cui ci aspettiamo un aumento dei salari. Il Vecchio Continente inoltre sta valutando misure per ridurre dipendenza energetica dalla Russia e sta pensando a sostenere famiglie in tal senso. Però più si protrae lo shock energetico, più sarà difficile fronteggiare la situazione è maggiore sarà il rischio economico.

Ricordo infine che in Europa c’è molta domanda non soddisfatta che ora sta ripartendo, come per i settori turismo e divertimento. Ciò potrebbe mitigare i rischi di recessione, ma è cruciale l’evoluzione della crisi ucraina.

Che ruolo potrebbero avere Fed e Bce?

Le banche centrali avranno un ruolo centrale quest’anno per l’impatto delle loro decisioni sui mercati. Fino al 2021 parlavano di inflazione transitoria, ma quest’anno per loro la persistente inflazione è un problema da affrontare. I prezzi di energia e alimentari hanno guidato la crescita di inflazione. Le banche centrali hanno il difficile compito di ancorare le aspettative di inflazione, per evitare che quest’ultima diventi persistente. In particolare, la Bce è diventata più aggressiva, spaventando i mercati, che temono che un’azione troppo aggressiva generi una recessione. Le banche centrali devono tentare di contrastare l’inflazione senza provocare una recessione. Se saranno confermati entrambi i rialzi dei tassi della Bce, avremmo un’uscita dalla politica monetaria di tassi negativi perseguita negli ultimi 8 anni, che era stata introdotta per evitare un rischio deflazione e che ora non sembra più adatta all’attuale contesto economico.

Quali sono le sue aspettative sui rialzi dei tassi?

In Usa altri due o tre rialzi sono possibili. I mercati hanno già incorporato un alto rialzo dei tassi, per cui la Fed potrebbe sorprenderli con un atteggiamento meno aggressivo se nei prossimi mesi crescita e inflazione dovessero rallentare. La banca centrale Usa ha dovuto accelerare sul rialzo dei tassi per contrastare l’aumento dell’inflazione e delle aspettative su di essa.

In Europa abbiamo visto fino a qualche mese fa un approccio moderato della Bce, ma ci aspettiamo un primo rialzo a luglio e un secondo a settembre, portando fuori la Banca centrale europea dalla politica monetaria dei tassi negativi, varata in un periodo di crisi del debito, quando l’obiettivo era alimentare l’inflazione. Secondo noi ora ha senso implementare una politica monetaria più tradizionale. La Bce ha detto che il mondo cambierà dopo crisi, per cui finiranno i tassi negativi e la bassa inflazione, a fronte di tassi maggiori. La politica monetaria, del resto, deve adattarsi alla situazione, riportando maggiore interesse sui mercati obbligazionari, che offriranno maggiore rendimento e protezione dei portafogli. La correlazione tra bond e azioni è stata positiva finora, ma tornerà negativa dopo la fase di rialzi dei tassi, per cui diversificare i portafogli con azioni e obbligazioni tornerà ad essere cruciale. Prima l’eccesso di liquidità e politica monetaria aveva drogato i mercati, portando a dei tassi negativi.

Quale impatto avrà il cambio di politica monetaria sui mercati?

Nel breve termine, i mercati hanno già reagito, con un rialzo dei tassi dei bond. Negli ultimi anni i rendimenti di un portafoglio composto al 60% da azioni e al 40% da bond era trainato dall’equity. Ma in futuro la situazione potrà cambiare, per cui le obbligazioni si riprenderanno il loro ruolo tradizionale nei portafogli.

Quali sono i rischi per l’Italia dall’aumento dello spread in conseguenza del rialzo dei tassi?

I rischi ci sono, ma la Bce sta pensando a delle misure per ridurre le differenze tra paesi e la frammentazione dei mercati (lo scudo anti-spread, ndr) perché ciò riduce la trasmissione della politica monetaria. Inoltre, ricordo che il nostro paese è il maggior beneficiario dei fondi del PNRR, il che attenua i rischi di ulteriore aggravio sui conti pubblici.

Come investire per proteggersi dall’inflazione?

A questo proposito, ho tre consigli da dare. Il primo è che diversificare è importante. In tal senso, le azioni possono aiutare, soprattutto ora che sono scese le valutazioni. Sono utili anche gli asset alternativi. Molti mercati possono offrire opportunità, come infrastrutture e trasporti, perché hanno strutture di ricavi indicizzate all’inflazione.

Passiamo ora alle previsioni. Quale sarà l’andamento dell’S&P 500?

C’è stata una fase di correzione molto importante, che ha portato a valutazioni sotto le medie storiche. Ora mi aspetto una fase meno sfavorevole rispetto a inizio anno. Molto dipenderà dalla tenuta degli utili. Esiste la possibilità che le aziende implementino degli interventi per mantenere una discreta tenuta degli utili societari, per cui mi attendo un recupero di efficienza. C’è spazio per la rotazione settoriale dei portafogli, che potrebbe aiutare a trovare opportunità nel mercato. In particolare, il rialzo dei tassi può beneficiare i settori value più difensivi. Inoltre le valutazioni dei titoli value sono ancora a sconto rispetto a quelli growth.

Cosa prevede per le commodity?

Siamo convinti che la crisi continuerà e ci sarà tensione su questi mercati. I prezzi sono già saliti in modo importante, per cui non si aspettano dei rialzi eccessivi. Resteranno in particolare le preoccupazioni sulla crisi energetica. Sarà difficile trovare delle alternative al gas, per cui avremo un eccesso di domanda e necessità di riposizionarsi sui mercati. D’altro canto, la crisi energetica può allargarsi ad altre materie prime e accelerare la transizione energetica. Potrebbe esserci un aumento di domanda in altri settori, come i metalli industriali.

Cosa si attende per il cambio euro/dollaro?

Il rialzo dei tassi a opera della Fed crea un contesto a favore di un dollaro forte, anche se molta strada l’abbiamo già vista. Un cambiamento di approccio da parte della Federal Reserve potrebbe rallentare la corsa del dollaro sull’euro.