New York – Cari lettori, penso si possa fare un approssimativo parallelo tra un “buco nero” e l’attuale situazione economica mondiale. Magari i fisici non saranno troppo d’accordo, ma provate a seguirmi.
Una bolla economica di qualsiasi tipo, ma soprattutto una bolla del debito può essere pensata come un incipiente buco nero.
Quando la bolla collassa su se stessa crea il proprio buco nero; a quel punto i modelli economici tradizionali non funzionano più. E, ancor peggio, è probabile che qualsiasi soluzione proposta renderà la crisi ancora più grave.
Il momento di Minsky
Il debito (a leva) può essere una cosa molto positiva se usato correttamente. Per esempio, se è utilizzato per acquistare beni che producono reddito, come si può fare con una macchina utensile.
Hyman Minsky uno dei più grandi economisti del secolo scorso ha considerato il debito sotto tre forme: copertura (hedge), speculativo e schema Ponzi. In parole povere, per Minsky il finanziamento ai fini di copertura si verifica quando i profitti derivanti dai beni acquistati sono utilizzati per rimborsare il prestito; abbiamo invece la finanza speculativa quando i profitti provenienti dal bene mantengono in atto il debito e il prestito va costantemente rinnovato; infine i finanziamenti in base allo schema Ponzi sono necessari per vendere un bene ad un prezzo sempre più alto al fine di realizzare un profitto.
Minsky ha sostenuto che se si mantiene una costante copertura del finanziamento l’economia può puntare all’equilibrio. Quanto maggiore è invece il peso della finanza speculativa e degli schema Ponzi, maggiore è la probabilità che l’economia diventi ciò che lui chiama una “deviazione da amplificazione del sistema”.
Così l’Ipotesi di Instabilità Finanziaria di Minsky suggerisce che in prolungati periodi di prosperità le economie capitaliste tendono a spostarsi da una struttura finanziaria dominata da una (stabile) finanza di copertura (hedging) ad una struttura che enfatizza sempre più (l’instabile) finanza speculativa e dello schema Ponzi.
Minsky ha sviluppato delle teorie che collegano la fragilità dei mercati finanziari nel normale ciclo di vita di una economia, con le bolle di investimento speculative endogene ai mercati finanziari.
Ha sostenuto che in tempi di prosperità, quando i flussi di cassa delle società aumentano al di là di ciò che è necessario per pagare il debito, si sviluppa un’euforia speculativa; quindi, immediatamente dopo, i debiti raggiungono un livello che va al di là di quanto i mutuatari possono pagare con le loro entrate date dai ricavi e questi, a sua volta, producono una crisi finanziaria.
Appena si avvicina il culmine di questa bolla speculativa da indebitamento, le banche e gli altri finanziatori riducono la disponibilità di credito anche per le aziende che possono permettersi i prestiti e di conseguenza l’economia si contrae.
Minsky ha scritto nel 1974 che “una caratteristica fondamentale della nostra economia è che i sistemi finanziari si muovono tra robustezza e fragilità e queste oscillazioni sono parte integrante del processo che genera i cicli economici.” (Wikipedia)
Ma una recessione in un ciclo economico è una cosa fondamentalmente diversa da quella che si ha alla fine di un superciclo del debito, come gran parte d’Europa si sta accorgendo e come il Giappone dovrà quanto prima affrontare e che gli Stati Uniti possono solo evitare se attueranno un’azione concertata nella prima parte del prossimo anno.
La recessione che nasce da un ciclo economico è in grado di rispondere alla politica monetaria e fiscale in modo più o meno normale, ma se si è all’orizzonte degli eventi tipici di un buco nero dato dal collasso del debito la politica monetaria e fiscale non funzionerà più nel modo in cui funzionava in passato o nel modo in cui i modelli erano in grado di predire.
Ci sono due forze contraddittorie che combattono in un buco nero del debito: l’espansione del debito e la crescita del collasso. Senza ritornare ancora una volta su concetti che sono stati oggetto di molte lettere precedenti, cerchiamo di prendere come un dato di fatto che se si taglia la spesa pubblica o si aumentano le tasse nel breve periodo si sta riducendo il PIL (degli studi accademici suggeriscono che il breve termine è pari a 4-5 trimestri). Il sostenere che aumentare le tasse o tagliare la spesa non ha alcun effetto immediato sull’economia significa che non si vuole prendere atto della realtà matematica. Si noti che non sto discutendo di un approccio o dell’altro, ma semplicemente sto affermando che ci saranno delle conseguenze in entrambi i casi. Il paese potrebbe stare meglio con delle tasse più alte e/o con una maggior spesa oppure il contrario. Ma queste scelte avranno delle conseguenze sia nel breve che nel lungo termine.
In secondo luogo vi è un limite a quanti soldi un governo può prendere in prestito. Tale limite varia chiaramente da paese a paese, ma il suggerire che non c’è un limite ci si mette chiaramente nel campo del delirio.
L’evento all’orizzonte
Nella nostra analogia l’orizzonte degli eventi è relativamente facile da individuare. E’ ciò che Rogoff e Reinhart chiamano il momento del “Bang!”, ossia quando un paese perde la fiducia del mercato obbligazionario. Per la Russia è arrivato nel 1998 con un rapporto del 12% debito pubblico/PIL. Il Giappone ha raggiunto il rapporto del 230% debito-PIL e questo continua ad aumentare anche se la sua popolazione sta diminuendo. Il suo Bang! si sta avvicinando. Ovviamente la Grecia ha avuto il suo momento già parecchi anni fa. La Spagna avrebbe perso lo scorso anno l’effettivo accesso al mercato obbligazionario, se non ci fosse stato l’intervento della Banca centrale europea. Altri paesi seguiranno la medesima strada.
Inoltre non fa alcuna differenza in che modo il debito è stato accumulato. I buchi neri del debito in Grecia e in Argentina avevano origini completamente diverse da quelli della Spagna o della Svezia o del Canada (gli ultimi due nei primi anni ’90).
Il problema spagnolo non ha avuto origine a causa dell’eccessiva spesa pubblica, ma si è sviluppato a causa di una bolla immobiliare di proporzioni epiche. Il 17% della popolazione attiva era impiegata nel settore immobiliare quando il mercato è crollato. C’è da meravigliarsi se ora la disoccupazione è al 25%? Se la disoccupazione è al 25% questo fa aumentare il costo dei servizi pubblici e riduce proporzionalmente i ricavi.
Il problema della politica è quello di cercare di contrastare la spinta negativa di un buco nero del debito prima che sia troppo tardi? Come si fa a mettere insieme la “velocità di fuga” per tornare a un’economia in crescita e avere un deficit che diminuisce – e osiamo anche dire un surplus per pagare il vecchio debito? Come si fa a conciliare le forze concorrenti di una crescita insufficiente e un eccessivo debito?
Il problema non è soltanto quello di una spesa insufficiente: ma il principale problema è il reddito insufficiente. Per definizione il reddito deve venire prima della spesa. Si possono prendere i soldi da una fonte e poi darli ad un altra, ma questa non rappresenta una crescita organica. Noi di solito pensiamo che il concetto di crescita organica abbia solo a che fare con le singole società, ma penso che il concetto si possa anche applicare ai singoli paesi. La crescita organica di un paese può venire da circostanze naturali come le fonti di energia o da un clima equilibrato o da un terreno che favorisce la produzione agricola, o può arrivare dalla crescita di una popolazione fortemente istruita. Ci sono molte fonti che rappresentano una potenziale crescita organica: l’energia, il turismo, la tecnologia, la produzione, l’agricoltura, il commercio, le banche, ecc.
Mentre i deficit che nascono dalla spesa pubblica possono contribuire a colmare una fase in cui l’economia nazionale sta attraversando una fase di recessione, la normale crescita del business deve essere alla fine una cosa normale e permettere al paese di prosperare. La teoria keynesiana sostiene un deficit di spesa durante i periodi di recessione e l’accumulo delle eccedenze durante i periodi di crescita, in modo tale da essere in grado di ripagare i debiti che inevitabilmente si accumulano lungo la strada. Il problema è che il modello sviluppato dalla teoria keynesiana inizia a crollare mentre ci si avvicina all’orizzonte degli eventi causati dal buco nero del debito.
La revisione del deficit sulla spesa è una ricetta meravigliosa per la Spagna, ma pone la questione di chi pagherà il debito una volta che la Spagna avrà perso la fiducia da parte del mercato obbligazionario. Sarà responsabile il resto d’Europa nel pagare per la Spagna o la Grecia? O per l’Italia o la Francia o per qualunque altro paese che decidesse di non gestire i suoi problemi interni?
Una spesa che comporti un disavanzo può essere uno strumento utile in paesi con una banca centrale come gli Stati Uniti. Ma fino a che punto si può continuare a prendere in prestito dal futuro (e dai nostri figli) per la nostra mancanza di volontà politica nell’intervenire sulla spesa e sulle politiche fiscali? C’è una differenza (come penso Hyman Minsky avrebbe sottolineato) tra l’indebitamento per spese in infrastrutture di cui beneficeranno i nostri figli e nel prendere denaro in prestito da spendere oggi per noi stessi, senza averne però alcun beneficio in futuro.
Mi stanno venendo in mente le repliche di vecchi episodi di Star Trek con il capitano Kirk che gridava, “Dannazione Scotty devi darmi più potenza!” mentre cercavano di sfuggire da un buco nero che incombeva su di loro. Eccetto che nella nostra versione c’è Paul Krugman che gioca a fare il capitano Kirk (interpretandolo male) e chiedendo a Ben Bernanke di fornire ancora più QE e al Congresso di stimolare ancora di più la spesa. (Vorrei sottolineare che anche Paul Krugman come me è un appassionato di fantascienza. Questo potrebbe essere l’unico punto filosofico che ci accomuna, una singolarità se si vuole rimanere in tema.)
Naturalmente i repubblicani (Romney) svolgono la parte di Scotty urlando a Kirk “Capitano non posso dare più potenza! I motori stanno per saltare in aria!”
Il deficit certamente deve essere controllato. Se continuiamo però a percorrere l’attuale strada saremo costretti ad alimentare il nostro buco nero del debito e a quel punto avremo bisogno di ancora più “massa”, il che renderà molto più difficile sfuggirvi. Ma nel provare a togliere potenza (con un taglio radicale del deficit) rischiamo di far esplodere tutti assieme i motori dell’economia. Improvvisamente ridurremmo il disavanzo dell’8% sul PIL, tagliando la spesa o aumentando le tasse e questa è la ricetta per una depressione quasi immediata. E’ solo matematica di base.
Come ho scritto nel mio libro Endgame (vi lascio spudoratamente il link), ogni paese deve trovare la propria strada. Ma è chiaro che la Spagna come la Grecia, stanno andando semplicemente incontro ad un parziale default del proprio debito. Così sarà anche per l’Irlanda e il Portogallo. Il Giappone sta arrivando a stampare una tale quantità di moneta a tal punto da creare nell’immaginazione collettiva la figura dell’uomo nero che terrorizzerà il mondo quando finalmente dovranno fare i conti con il loro disavanzo.
Il sentiero in discesa
Gli Stati Uniti hanno ancora la possibilità di portare avanti quello che io chiamo l’opzione del “sentiero in discesa”. Siamo in grado di ridurre lentamente il deficit ad esempio di un 1% l’anno, mentre aggressivamente perseguiamo politiche di crescita organica spingendo sui settori dell’energia e delle biotecnologie, dando sicurezza alle piccole imprese per quanto riguarda le politiche sanitarie del governo, riducendo la regolamentazione per le piccole imprese e incoraggiando le start-up, creando un ambiente competitivo per le società (con delle tasse molto più basse senza poter avere però alcuna deduzione), con l’attuazione di una politica fiscale che favorisca la crescita, ecc.
Se faremo questo saremo in grado di raggiungere un pareggio di bilancio entro cinque anni. Se il mercato obbligazionario percepisse che gli Stati Uniti sono impegnati nel perseguire un pareggio di bilancio i tassi a quel punto rimarrebbero bassi, il dollaro sarebbe sempre più forte e ci allontaneremmo a tutta forza dal buco nero. Mi piacerebbe vedere qualcosa di simile al Simpson-Bowles attraverso una maggiore ristrutturazione della politica fiscale. L’assistenza sanitaria è chiaramente la maggiore sfida, ma un compromesso può essere raggiunto come è stato dimostrato dalle varie proposte bipartisan che sono state sponsorizzate dai repubblicani conservatori e dai liberaldemocratici. La parola chiave è compromesso.
Il risultato fondamentale delle prossime elezioni non sarà se si termina con la vittoria di un repubblicano o di un democratico, ma se siamo in grado di raggiungere il compromesso che sarà necessario per fare un percorso verso il pareggio di bilancio.
Se il compromesso non sarà raggiunto nel 2013, come potrà essere realizzato nel 2014 che sarà poi un anno di elezioni? Nel 2015 a quel punto potrebbe essere troppo tardi, in quanto il mercato obbligazionario vedrà l’Europa e il Giappone che staranno implodendo e si chiederà perché gli Stati Uniti possono essere così diversi. Vi ricordate l’orizzonte degli eventi è determinato dalla fiducia del mercato obbligazionario nei confronti della volontà e della capacità di un paese di pagare i propri debiti con una moneta che mantiene il valore nel tempo. Trilioni di dollari di deficit per i prossimi tre anni mettono in discussione il valore del dollaro. Ciò significa tassi di interesse più elevati e il che significa un buco nero molto più grande e letale.
Vorrei sottolineare che un qualcosa di simile ad un sentiero in discesa si è verificato durante l’amministrazione Clinton. La crescita della spesa era controllata e all’economia è stato permesso di crescere trovando cosi una via d’uscita al debito. Mentre l’economia statunitense oggi è fondamentalmente più debole di quanto non lo fosse allora, dovrebbe essere possibile per il libero mercato degli Stati Uniti diventare ancora una volta un motore di crescita.
Credo che sia appropriata una analogia con la Singolarità economica. Il buco nero del debito semplicemente travolge la capacità delle attuali teorie economiche nel fornire le soluzioni, cioè le vie di uscita basandosi solo sui risultati ottenuti in passato. Ogni paese dovrà trovare il suo modo per arrivare ad una velocità di fuga dal proprio buco nero. Tutto ciò può avvenire attraverso una combinazione di riduzione del debito (la dimensione del buco nero) e promuovendo la crescita. Anche i paesi che non dispongono di un tale problema dovranno fare i conti con i buchi neri che si trovano nelle loro vicinanze.
A titolo di esempio la Finlandia che fa parte della zona euro, si trova in una posizione fortemente influenzata dal punto di vista gravitazionale dai buchi neri del debito creati dai suoi colleghi che sono membri della zona euro. E la Cina ha recentemente visto le sue esportazioni verso l’Europa scendere di quasi il 12%. Immagino che questa sia stata più o meno la stessa esperienza della maggior parte dei paesi che esportano verso l’Europa.
Nei romanzi di fantascienza una nave spaziale che si avvicina troppo ad un buco nero si traduce in genere in una catastrofe. Ci sono inoltre centinaia di esempi che raccontano ciò che accade alle nazioni che vanno alla deriva e si avvicinano al buco nero del debito. Per nessuno di questi paesi la situazione è positiva; finiscono tutti in lacrime. Per i paesi che sono stati intrappolati nel pozzo gravitazionale del debito, c’è solo il dolore che arriva con la ristrutturazione. E’ tutto molto triste.
Per la cronaca, il termine singolarità è stato usato nel 1969 dal mio amico e dal Science Fiction Hall of Famer Vernor Vinge per far riferimento a quel momento futuro quando il nostro computer sarà in grado di auto-programmarsi e in generale baderà a se stesso (e a noi?). Al di là di questo aspetto non abbiamo in questo momento davvero un modello per ciò che accadrà. Ray Kurzweil pensa che questo momento arriverà intorno al 2045. Dovrebbe essere una corsa affascinante.
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