CRISI DI LIQUIDITA’? ECCO COME TAMPONARLE

11 Giugno 2002, di Redazione Wall Street Italia

Ben presto in Italia approdera’ una nuova struttura finanziaria capace di rivitalizzare quelle societa’ che, nell’era successiva allo scoppio della bolla speculativa, si ritrovano orfane di quel salvagente chiamato venture capital e alla ricerca di nuovi canali di finanziamento. Si tratta dei PIPE, acronimo di “Private Investments in Public Entities”, un nome che non suona nuovo agli addetti ai lavori.

Si tratta di uno strumento finanziario innovativo che offre alle societa’ quotate un’alternativa di finanziamento molto piu’ flessibile di quella finora conosciuta e dotata di una regolamentazione decisamente piu’ snella.

Tra le societa’ Usa che operano attivamente nel settore dei PIPE, c’e’ Decade Capital, boutique finanziaria specializzata nel collocamento privato con sede a New York. L’azienda ha alle spalle 71 operazioni concluse nel campo private equity (“principal” e “agent”). Il controvalore delle transazioni “agent” ammonta a $840 milioni, mentre quello delle operazioni “principal” e’ di $300 milioni.

“Lo scopo di Decade Capital e’ quello di ramificare in Europa e in Italia un mercato che in America sta progressivamente mettendo le sue radici. Basta pensare che il mercato dei PIPE e’ arrivato a segnare una crescita superiore al 60%, espandendosi dai $9 miliardi del 1996 ai $60 miliardi del 2000”, spiega Michael Livian, a capo dell’investment banking europeo per la societa’. “In questo modo ci proponiamo di favorire una forma di finanziamento che va a beneficio di quelle societa’ piccole e medie che, in mancanza di adeguate garanzie e flussi di cassa, non hanno facile accesso ne’ al credito bancario, ne’ ai capitali di rischio del mercato borsistico”.

Nel caso in questione, alcuni grandi investitori, costituiti di norma dagli hedge fund o dai private equity, decidono di finanziare le societa’, ricevendo in cambio una combinazione di diversi strumenti finanziari, di norma rappresentati da azioni ordinarie, azioni privilegiate, debiti convertibili e equity line of credit.

Si tratta di operazioni avente carattere speculativo, in cui la scelta degli investitori di rimpinguare le casse di una societa’ e’ assolutamente slegata dal business plan di quest’ultima, e ancorata invece alla possibilita’ di acquistare azioni a sconto rispetto a quelle reperibili sul mercato.

L’espansione dei PIPE e’ messa in rilievo dai grafici sottostanti, che mostrano come, dopo il brusco calo delle emissioni azionarie di piccole e medie dimensioni (tendenti a rastrellare sul mercato un ammontare pari o inferiore a $50 milioni), molte societa’ quotate hanno optato per tale strumento nel tentativo di tamponare la loro crisi di liquidita’.

La caratteristica primaria del mercato dei PIPE e’ rappresentata dalla velocita’ di accesso al capitale e dalla celerita’ degli investimenti.

“Il mercato in questione trova nella snellezza e nella flessibilita’ operativa gli elementi che lo contraddistinguono dalle altre tipologie a cui eravamo finora abituati”, continua Livian. “Pensiamo all’emissione azionaria, i cui tempi risultano spesso ingessati a causa di una regolamentazione che sia negli Stati Uniti che in Italia appesantisce l’iter. Alla fine il rischio e’ che, dati i tempi tecnici, in mancanza di un’adesione o di un interesse da parte degli investitori, l’operazione non si concluda o sia comunque penalizzante per gli attuali azionisti. Per non parlare poi delle spese di due diligence che appesantiscono l’onere delle societa’”.

Ma per avere una visione piu’ accurata del mercato dei PIPE, e’ bene elencare le quattro tipologie di operazioni in cui esso si concretizza e che si riconducono agli strumenti finanziari che gli investitori ricevono come controparte del finanziamento.

PIPE con azioni ordinarie

La societa’ finanziata emette a fronte del finanziamento azioni ordinarie a sconto rispetto al prezzo corrente di mercato. Le transazioni di questo genere spesso includono warrant che permettono agli investitori di avvalersi dell’opzione di acquistare altre azioni ordinarie ad un prezzo specifico che risulta a premio rispetto a quello di mercato. I warrant sono spesso utilizzati per bilanciare l’esigenza dell’investitore di speculare al rialzo con il bisogno dell’emittente di compensare lo sconto di emissione. Un altro motivo per cui viene incluso il warrant in questa tipologia di operazione e’ quello di assicurare che il processo attraverso cui l’investitore decide di liquidare la sua posizione non rechi un danno nel lungo termine al prezzo dell’azione emessa.

PIPE con azioni privilegiate

La societa’ finanziata emette azioni privilegiate convertibili in azioni ordinarie. Di norma, le condizioni di conversione implicano il pagamento di un premio che oscilla tra il 5% e il 30% (il range e’ stabilito facendo riferimento al prezzo di chiusura dell’azione il giorno precedente alla nascita dell’accordo). L’azione privilegiata prevede lo stacco di un dividendo (di norma tra il 5% e l’8%) che viene pagato in contanti o in titoli. Anche in questo caso l’operazione prevede l’emissione di warrant associati al titolo.

PIPE con debito convertibile

In questo caso lo strumento finanziario presenta delle analogie con la struttura del PIPE con azioni privilegiate. La differenza consiste nell’aspetto fiscale, in quanto l’interesse e’ deducibile dalle tasse e gli investitori si trovano a occupare una posizione maggiormente garantita rispetto ai detentori di titoli nel caso del PIPE con azioni privilegiate. Lo strumento permette agli investitori di optare per una tipologia di investimento meno rischiosa. Piu’ vantaggiosa anche la posizione della societa’ emittente, che puo’ beneficiare del vantaggio fiscale, deducendo gli interessi passivi.

PIPE con equity line of credit

E’ una struttura simile al credito bancario. L’emittente ha l’opzione, ma non l’obbligo, di utilizzare i finanziamenti ricevuti dagli investitori in qualsiasi momento. Quando l’utilizzo dei finanziamenti ha luogo, l’emittente deve immediatamente informare gli investitori. A quel punto scatta la conversione, che permette ai detentori delle azioni di acquistare azioni a sconto rispetto al prezzo di chiusura del titolo il giorno stesso.

“Le possibilita’ che lo strumento approdi in Italia con successo sono molto alte, considerata l’approvazione che ha ricevuto all’estero, soprattutto nei sistemi anglosassoni”, osserva Livian. “Il PIPE e’ estremamente interessante in quanto indipendente dalla performance dei mercati azionari e dalle forti oscillazioni dei corsi, elemento da non sottovalutare considerata l’incertezza che attanaglia ancora gli indici borsistici”, conclude Livian.