BORSA: LA CURA FED NON SALVERA’ IL MONDO

13 Maggio 2008, di Redazione Wall Street Italia

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(WSI) – E’ stato scritto su alcuni giornali che l’intervento di Bernanke a salvataggio della Bear Stearns ha ottenuto effetti positivi: da marzo i listini sono saliti del 10% negli Usa e del 12 in Europa, i rendimenti delle obbligazioni si sono dimezzati, il rischio di paesi come l’Italia si è ridimensionato. Le azioni immobiliari sono cresciute del 21%.

Grosso risultato, non c’è che dire. A suo tempo criticai insieme a commentatori molto più autorevoli di me le misure, perché beneficavano gli azionisti di Bear Stearns in modo ingiustificato e mettevano una pezza sui problemi strutturali che hanno causato la crisi riverberatasi dagli Usa sul resto del mondo.

Gli stessi giornali rilevavano tuttavia che due fattori di criticità rimangono dopo gli interventi di Bernanke: il prezzo del petrolio che continua a salire imperturbabile, e il tasso Libor, che è restato assai alto rispetto ai tassi a breve della Fed.

Cominciamo dal tasso Libor: è parecchio superiore ai tassi ai quali la banca centrale americana effettua i suoi prestiti a breve, perché gli utilizzatori del mercato sul quale il Libor si forma sono gli intermediari tramite i quali sono passati in questi anni ruggenti enormi quantità di mutui immobiliari, rivenduti da coloro che li avevano concessi alla clientela subprime degli Stati Uniti, dopo essere stati impacchettati in confezioni tali da ottenere buone o addirittura ottime valutazioni di rischio dalle società di rating.

Il guaio è che dopo il crollo del mercato dei mutui subprime, gli intermediari (che sono le prime cinque banche di investimento degli Stati Uniti) non sono riusciti, come accadeva ai bei tempi di prima dell’agosto 2007, a rivendere ad investitori finali i pacchetti degli stessi mutui cartolarizzati dai loro emittenti, e se li sono trovati a stazionare nei propri bilanci.

Le banche d’investimento (una delle quali, Bear Stearns, è stata salvata col denaro pubblico prestato a JP Morgan dalla Fed) si sono trovate con basi patrimoniali insufficienti a reggere il peso delle enormi quantità di mutui subprime impacchettati e cartolarizzati che gli investitori finali rifiutavano e hanno cominciato una corsa affannosa, che dura tuttora, a rafforzarsi, prendendo a prestito sui mercati a breve e in tal modo facendo lievitare e tenendo costantemente al disopra dei tassi Fed il Libor in dollari.

Hanno anche agito sui costi, licenziando grandi quantità di dipendenti (come fanno in tutte le fasi di congiuntura bassa) e tagliando molto altro. Ma rifiutano di tagliare le remunerazioni dei loro dirigenti principali, malgrado gli inviti pressanti a farlo che da parecchie direzioni vengono. E cercano di non tagliare i dividendi da distribuire agli azionisti per non deprimere ulteriormente i corsi di borsa.

Hanno altresì, imitate da altre grandi banche che costituiscono la loro clientela principale e partecipano così all’enorme mercato dei mutui subprime, accettato iniezioni di capitale da parte dei sovereign fund dei paesi che accumulano riserve in dollari. Ci si chiede perché questi broker dealer, sangue blu della finanza mondiale, non scelgano di fruire di prestiti a breve della banca centrale americana, che li concede a tasso inferiore al Libor.

Il motivo sta nella caduta di reputazione che ciò comporterebbe sui mercati. E’ un segno palese di debolezza da evitare a tutti i costi, perché di tali prestiti si avrebbe notizia immediatamente, con nome e cognome di chi li ha richiesti: una manifestazione di debolezza da evitare a ogni costo. Gli anni e anche i secoli passano, ma queste tradizioni restano immutate. Era lo stesso quando le banche d’affari di Londra erano al centro della finanza mondiale, a fine ottocento. Il fatto che il Libor resti ancorato a livelli di assoluta emergenza indica appunto che all’epicentro del sistema finanziario mondiale la situazione è ancora critica, malgrado gli interventi, del tutto irrituali e ai limiti della legalità, della Fed.

La criticità dipende dal fatto che la situazione, sui mercati immobiliari degli Stati Uniti, non ha raggiunto ancora un punto di equilibrio. I valori delle case sono scesi, ma non abbastanza da riportarsi ai livelli ai quali erano cinque anni fa, quando la bolla immobiliare cominciò a gonfiarsi. E proprio da uno studio della Fed si evince con chiarezza che nel passato e in un gran numero di paesi, compresi gli Usa, tali prezzi sono invariabilmente tornati ai valori di partenza. Questo per gli immobili Usa vuol dire diminuire di prezzo di circa il 20%. Al momento la discesa è stata di circa il 3% a livello nazionale, e si calcola che ciò corrisponda ad una perdita di valore di circa 450 miliardi di dollari. E’ facile moltiplicare e vedere a quale somma catastroficamente elevata si arrivi.

Questi sono i numeri che tolgono i sonni (ma non i soldi) ai capi delle banche americane e del resto del mondo, in particolare quelle che hanno fatto da broker alle cartolarizzazioni immobiliari e se ne sono trovate a un tratto un numero strabiliante immobilizzato nei loro bilanci, senza la possibilità di rivenderle per l’evaporazione della liquidità dai mercati di tutte le asset backed securities.

Evidentemente non sono bastati finora a restaurare la situazione in questo cruciale settore della finanza americana e mondiale né la politica monetaria della Fed, che continua ad essere espansiva malgrado le minacce sempre più forti dell’inflazione, né gli interventi ad hoc della stessa Fed, fatti sfidando la legittimità statutaria, né le iniezioni di capitale di arabi, cinesi e russi nelle grandi banche americane ed europee, e nemmeno i tagli da parte di queste, che già sono costati il posto di lavoro a circa centomila dipendenti.

Tutto questo si verifica perché la dirigenza politica ed economica degli Stati Uniti non vuole prendere il toro per le corna, intervenendo con misure direttamente fiscali per risolvere la crisi dei mutui subprime alla sua radice. Questo comporta il sostituirsi dello stato o di qualche sua agenzia ai debitori o la fornitura ad essi di garanzie statali sui mutui che hanno acceso e che non riescono a pagare. Tra le soluzioni di mercato bisogna infatti aggiungere la più classica, l’aumento degli interessi su tutti i mutui a tasso variabile, che negli Usa sono la maggioranza.

E’ una soluzione deleteria perché non solo aumenta la probabilità di insolvenza dei debitori, ma provoca la diminuzione del valore degli immobili sui quali i mutui sono stati accesi. Si calcola che tra pochi mesi gran parte dei debitori immobiliari americani avrà in proprietà case che valgono meno del debito su di esse esistente. E allora le cose cominceranno veramente a precipitare.

Le soluzioni cosiddette fiscali, che coinvolgono direttamente lo stato e le sue risorse finanziarie, possono essere di molti tipi. Luigi Spaventa consiglia da qualche tempo di ricorrere a una versione, adattata al caso dei Brady Bonds, con i quali si uscì dalla crisi dell’America Latina dei primi anni novanta. Qui basterà dire che si tratta di una soluzione forse difficile da adeguare, data la scala gigantesca del problema e il tipo di debitori, che negli anni novanta erano i governi e gli stati dell’America Latina e oggi sono privati con scarso merito di credito ed enormi banche di investimento.

Ma è una soluzione rigorosa e onesta, che fronteggia direttamente il problema dove esso si presenta. Esattamente come sarebbe una via di uscita un diretto sussidio, di capitale e interesse, ai debitori incapienti, fornito dalle casse federali.

Le autorità americane continuano invece (Bernanke lo ha fatto anche qualche giorno fa) a chiedere riduzioni volontarie di interessi e capitale ai debitori incapienti da parte delle banche che hanno ad essi concesso mutui. E a credere che parte della soluzione possa venire dalla politica monetaria espansiva o da altri interventi ad hoc nei confronti di istituzioni finanziarie che possano trovarsi in difficoltà.

Come meravigliarsi, dunque, se il prezzo del petrolio e quelli di numerose altre materie prime e prodotti agricoli continuano nella loro folle corsa? Ad alimentarla non ci sono solo motivi strutturali che riguardano domanda e offerta di tali merci. Questi esistono e, dopo che ci sono stati ripetuti ogni giorno dai media, dalle autorità politiche ed economiche e dagli esperti, li conosciamo a memoria ormai, e credo li conoscano anche i bambini delle elementari.

Ma queste ragioni strutturali valgono per domanda e offerta dei consumatori effettivi di tali merci, che possono e forse devono, in queste circostanze, trasformarsi in incettatori delle medesime, se pensano di doverle utilizzare anche in futuro nelle stesse quantità o in quantità maggiori. Ma questa è una scommessa sul livello della domanda futura, anche in condizioni di offerta strutturalmente scarsa.

Petrolio e altre materie prime e prodotti alimentari, tuttavia, sono da decenni trattati su mercati all’ingrosso estremamente ampi ed organizzati, ai quali hanno libero accesso anche speculatori puri, che tali merci non producono né consumano. Questi mercati sono divenuti da decenni anche mercati finanziari, frequentati da scommettitori al rialzo o al ribasso. Sono persone e operatori finanziari istituzionali.

Lord Keynes era uno di loro, negli anni venti e trenta, con alterne fortune per il suo patrimonio e per quello del suo College. Oggi, a guardare le reclame dei giornali e di internet, molti intermediari finanziari offrono prodotti che permettono scommesse sulle merci primarie ai piccoli risparmiatori, facendo intravedere mirabolanti guadagni.

Si parla inoltre, negli ambienti appropriati, della presenza in forze su tali mercati di hedge fund e di grandi speculatori individuali, e forse anche dei molto poco trasparenti sovereign fund. Tutti costoro continuano a scommettere al rialzo perché hanno capito che le autorità americane non hanno intenzione di adottare soluzioni dirette, dichiaratamente fiscali, per risolvere la crisi del mercato immobiliare americano e di quello finanziario ad esso collegato.

Sanno, gli scommettitori, che si continuerà a usare la politica monetaria per iniettare denaro nel sistema, stimolando ulteriormente la crescita dei prezzi, (ma non quella dei prezzi delle case, per il peso delle ragioni che abbiamo ricordato). Sanno dunque che la bolla del petrolio, delle materie prime e dei prodotti agricoli riceverà ulteriore alimento dal prolungarsi della moneta facile negli Stati Uniti e dal persistere del differenziale dei tassi di interesse tra Stati Uniti e Europa, che spinge verso il basso il dollaro, la moneta nella quale tutte le materie prime si negoziano.

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