Edmond de Rothschild AM: quanto è difficile prezzare la crisi

20 Marzo 2020, di Benjamin Melman (Edmond de Rothschild)

Nell’ultima settimana, i mercati hanno già subito giorni di contrattazioni ricche di cadute vertiginose in mezzo ad un flusso di contrattazioni caotiche. Il 12 marzo, la maggior parte dei mercati azionari ha lasciato sul terreno circa 10 punti percentuale e anche i cosiddetti “porti sicuri”, come il Treasury a 30 anni hanno perso più dell’1%. L’oro ha chiuso la giornata con una flessione del 3%.

Era come se la logica di mercato tradizionale fosse stata spazzata via da vendite incontrollate, poiché i portafogli come i risk-parity cercavano di ridurre i risk asset. La resa, simile al sell-off che ha seguito il crollo di Lehman Brothers, ha indotto le autorità monetarie e fiscali a prendere decisioni, alcune molto importanti, e la Fed ne è un esempio.
I mercati tuttavia non si sono entusiasmati dinanzi a questi interventi (una reazione davvero sorprendente data l’impennata quasi ininterrotta dei prezzi dei risk asset, mentre la Fed ha ampliato di nuovo il proprio bilancio). Nonostante il bazooka della Fed, i mercati hanno registrato un’altra giornata col segno meno.

Un cigno nero per gli investitori

La difficoltà di valutare questa crisi dipende dal fatto che non ci siano precedenti. Il mondo non si è mai trovato in una situazione in cui le economie possano improvvisamente spegnersi per un periodo imprecisato in assenza di una crisi finanziaria.
Come andrà l’attività durante una chiusura? Quanto tempo ci vorrà per tornare a una condizione di normalità quando l’economia si rimetterà in moto? Le frontiere rimarranno chiuse tra Paesi con politiche sanitarie diverse? In questa fase è difficile valutare le questioni legate a intensità e durata, per cui i mercati non sono in grado di stabilizzarsi.

Approcci sanitari differenti aumentano l’incertezza

Le ultime due settimane in Asia fanno capire che l’isolamento ha costi economici enormi, ma in realtà funziona. La graduale ripresa dell’attività in Cina dimostra che la crisi può essere sì grave, ma di durata limitata. La maggior parte dell’Europa sta ora seguendo l’esempio dell’Asia (anche se la Germania sta prendendo molte meno precauzioni dell’Italia, della Francia e della Spagna), per cui si spera che il picco dell’epidemia si raggiunga ad aprile. Ma per il momento due Paesi del G7, gli Stati Uniti e il Regno Unito, sembrano aver imboccato una strada diversa.
Non abbiamo precedenti per fare un confronto, quindi se entrambi i Paesi continueranno ad evitare un blocco, sarà estremamente difficile stimare la durata della crisi e il suo costo totale. Questa mancanza di coordinamento internazionale per affrontare la crisi attraverso gli strumenti di politica economica è stata molto criticata, ma l’incapacità dei Paesi di coordinare la politica sanitaria è ancora peggiore. Il costo di questa crisi per l’Europa è incerto, ma il periodo successivo potrebbe non seguire necessariamente il tradizionale trend del back-to-business. Le valutazioni attuali riflettono queste incertezze.

La crisi prosegue, ma:

I mercati hanno già registrato due forti cali;
Le autorità monetarie e fiscali hanno adottato misure massicce: la BCE è stata l’ultima a seguire l’esempio con un gigantesco pacchetto di 750 miliardi di euro. Queste misure non solo eviteranno molti fallimenti a breve termine, ma dovrebbero anche accelerare la ripresa dopo il periodo di lockdown;
stiamo iniziando ad avere abbastanza dati sull’impatto dell’isolamento, in alcune regioni l’epidemia è in declino;
le valutazioni di mercato sono tornate su livelli interessanti;

Non è ancora il momento di decisioni definitive in termini di asset allocation

Tanti indizi a favore di un rimbalzo del mercato: valutazioni interessanti, massicci stimoli fiscali/monetari e già due episodi di flessione del mercato. Quello che manca è una migliore visibilità sulla durata della crisi, fattore per noi decisivo.
Un importante punto di inflessione potrebbe venire dagli Stati Uniti che iniziano a introdurre misure di chiusura: Donald Trump sembra resistere ad una mossa del genere, ma la sua posizione non è ben definita. Solo la settimana scorsa ha mostrato cautela dinanzi ad un piano di stimolo prima di cambiare rotta, dichiarando di essere disposto a proporre al Congresso un pacchetto da mille miliardi di dollari (6% del Pil).

Serve pazienza

La crisi ha colto tutti di sorpresa proprio perché non aveva precedenti. Le misure sanitarie ed economiche sono apparse, di conseguenza, improvvisate e/o lente. Ma la portata della crisi è stata ormai pienamente presa in considerazione e le autorità stanno recuperando rapidamente gli sforzi per trovare una soluzione efficace.
Le cose stanno cambiando rapidamente e potrebbe succedere di tutto: lo slancio dell’epidemia e l’eventuale convergenza delle politiche sanitarie saranno il nostro punto focale nella definizione delle future decisioni di asset allocation. Nel frattempo, stiamo mantenendo la nostra esposizione azionaria equilibrate, consevando una posizione di sottopeso.