Amundi: una favorevole congiunzione astrale…

10 Settembre 2019, di Stefano Castoldi (Amundi SGR)

La congiunzione – o allineamento – degli astri è un fenomeno astronomico ma nel linguaggio comune utilizziamo questo termine per indicare una serie di coincidenze piuttosto improbabili. Tale è stato il contemporaneo verificarsi degli eventi favorevoli che la scorsa settimana hanno rinfrancato gli investitori e mosso al rialzo i mercati. Stati Uniti e Cina hanno inaspettatamente annunciato colloqui ad alto livello ai primi di ottobre. Uno sviluppo positivo e decisamente inaspettato, se consideriamo che solo pochi giorni prima gli Stati Uniti avevano imposto un’aliquota del 15% su ulteriori 112 miliardi di importazioni dalla Cina e Pechino aveva reagito con nuovi dazi tra il 5% ed il 10% su 75 miliardi di importazioni dagli USA.
Il nuovo Governo italiano è entrato in carica e la crisi politica si è risolta velocemente. Valuteremo nel tempo la tenuta della coalizione giallorossa e la qualità della sua azione di governo, ma nel frattempo i mercati hanno reagito bene perché temevano elezioni anticipate in un periodo dell’anno così vicino alle scadenze per l’approvazione della legge di bilancio. Lo spread con la Germania sulla scadenza a 10 anni è calato e ha chiuso la settimana a 152 punti base. Il rendimento del BTP a 10 anni ha raggiunto il minimo storico e chiude la settimana a 0.88%. L’indice FTSEMIB della Borsa Italiana è salito in settimana del 2.9%. Il Parlamento inglese ha approvato una legge che impone al Primo Ministro Boris Johnson di chiedere un rinvio della Brexit al 31 gennaio prossimo se entro il 19 ottobre non sarà stato trovato un accordo con l’Unione Europea.

Gli osservatori della politica inglese non davano per scontato questo esito la legge è passata per 27 voti e 21 di questi sono giunti da esponenti conservatori che hanno votato contro il proprio Governo e che sono stati successivamente espulsi dal partito Salvo clamorose sorprese l’ipotesi di Brexit senza accordo entro il 31 ottobre sembra scongiurata ma oltre questa data ogni esito è ancora possibile La Sterlina si è apprezzata in settimana dell’ 1 contro Dollaro e l’indice azionario FTSE 100 è salito dell’ 1.
Negli Stati Uniti sono arrivati segnali confortanti dal settore dei servizi, parte dominante dell’economia americana. L’indice anticipatore ISM che misura la fiducia delle aziende non manifatturiere è migliorato in agosto rispetto al mese precedente e si è mantenuto su un livello che segnala attività in espansione. Questo dato inaspettatamente positivo ha rassicurato i mercati, che solo qualche giorno prima avevano registrato il quinto mese di fila in calo nella fiducia delle aziende manifatturiere, fino ad un livello che indica contrazione per la prima volta dal 2016. Infine, per completare la lista delle favorevoli ed improbabili coincidenze registrate in settimana, ad Hong Kong la Premier Carrie Lam ha definitivamente ritirato la controversa legge sull’estradizione che aveva scatenato imponenti manifestazioni di protesta Il listino di Hong Kong è salito del 3,8%.
Finora gli investitori avevano potuto contare solo sulle Banche Centrali per trovare motivi di ottimismo e non potevano quindi restare indifferenti a questa inaspettata messe di notizie positive Tra i mercati azionari registriamo il 1,8 dell’indice S&P 500 il 2 dell’Euro Stoxx 50 il 2,4 dell’indice MSCI Mercati Emergenti Anche Il petrolio si è mosso al rialzo, con il Brent a 1,8. Parallelamente, i cosiddetti “beni rifugio” hanno avuto una settimana di stallo Il rendimento dei titoli di Stato decennali USA è leggermente salito fino all’ 1,56 quello dei Bund tedeschi fino al 0,64. L’oro è sceso dello 0,9.

Concludiamo ricordando che l’allineamento degli astri non dura a lungo. Ciascuno degli eventi citati potrebbe evolvere sia in senso positivo che negativo. Approfittiamo tatticamente della fase favorevole, ma manteniamo un assetto dei portafogli che dosi con cura i rischi. L’attività economica globale è ancora in decelerazione ed i rischi geopolitici continueranno a gettare la propria ombra sui mercati. La FED e la BCE si riuniranno a breve, e scopriremo se le loro prossime mosse riusciranno ancora una volta a fornire nuova linfa agli attivi rischiosi.

Azioni

La stabilizzazione dei mercati azionari continua grazie alle notizie più positive riguardo a Hong Kong, ai negoziati sul commercio e ai dati economici provenienti dal settore non manifatturiero. Lo S&P500 ora segna una flessione inferiore al 2% rispetto al record storico del 26 luglio. Al di là della ripresa a breve termine, i mercati azionari rimarranno fragili fin quando gli indici PMI manifatturieri saranno ribassisti. Gli aumenti dei dazi USA appena introdotti rafforzano l’idea che non siano stati ancora toccati i minimi. Gli utili societari sono destinati a decelerare e ciò dovrebbe continuare a pesare sull’avversione al rischio.

Obbligazioni governative

Il rendimento dei Treasury decennali USA è aumentato di 6 pb e quello dei bund decennali tedeschi ha segnato un rialzo di 6 pb. Il segmento 2-10 anni della curva dei tassi di interesse USA è uscito dal territorio d’inversione ed è ora a 2 pb, mentre lo stesso segmento della curva dei tassi tedeschi è rimasto invariato. In Italia, i ministri del nuovo governo targato Cinque Stelle e Partito Democratico appaiono molto più filo-europei di prima, e di conseguenza è diminuito il rischio politico derivante dallo spread BTP-Bund.
Visto che i negoziati tra USA e Cina dovrebbero riprendere fra un mese e che il Parlamento britannico sta cercando di evitare una Brexit senza accordo, i mercati, dopo il vigorosissimo rally di agosto, puntano a una ripresa dei tassi nominali core.

Obbligazioni corporate

Nel corso della settimana gli spread sono rimasti invariati nel segmento investment grade, mentre quelli del segmento high yield si sono leggermente ampliati. Il programma di emissioni sul mercato primario ha avuto un picco questa settimana dopo un agosto tranquillo e ha poi segnato livelli record perché in tutto il mondo chi acquista obbligazioni punta a trarre vantaggio dal basso costo del denaro grazie ai rendimenti obbligazionari eccezionalmente bassi e agli spread ristretti. Le società perlopiù rifinanziano il debito in scadenza invece di finanziare i nuovi, grandi progetti di capitali. Visto che il debito con un rendimento negativo ora raggiunge l’equivalente globale di quasi 16.000 miliardi di dollari, la caccia al rendimento è il driver principale dei mercati obbligazionari. Le obbligazioni con rating BBB e BB rimangono una delle poche oasi rimaste nel deserto europeo dei rendimenti.
I flussi di investimento si stanno dirigendo verso i prodotti Investment Grade visto il loro attraente profilo rischio-rendimento. In Europa e negli Stati Uniti i rendimenti totali delle obbligazioni societarie sono supportati sia dal rendimento, sia dallo spread.

Tassi di cambio

Per quanto riguarda le valute dei G10, il dollaro USA (USD) si è svalutato dello 0,50% rispetto a tutte le divise, ma lo yen giapponese, la corona svedese, il dollaro australiano e il dollaro neozelandese sono quelli che hanno messo a segno la miglior performance nei confronti del biglietto verde.  Nel segmento delle valute dei ME, il cambio effettivo del dollaro ha perso terreno soprattutto nei confronti del peso argentino e del rand sudafricano. Questa settimana il sentiment per il rischio è migliorato grazie ad alcune notizie positive: i negoziati sino-americani riprenderanno all’inizio di ottobre: l’Italia è riuscita a formare un governo filo-europeo e il rischio di una Brexit non è più così forte come qualche settimana fa (anche se rimane un clima di fortissima incertezza). L’indice ISM manifatturiero ad agosto è sceso sotto la soglia dei 50 punti per la prima volta dal 2016, aggiungendo ulteriori pressioni ribassiste sul dollaro statunitense.

Materie prime

Questa settimana il prezzo del petrolio è salito dell’1,8%. Il Brent è risalito a 61,5 dollari per via dei dati meno deludenti dell’economia americana.  Questa settimana l’oro è ridisceso a 1.506 dollari l’oncia a seguito delle prese di beneficio e della massiccia vendita di Treasury USA. I metalli di base si sono mossi al rialzo grazie ai dati sull’economia negli USA e alle notizie sui negoziati tra USA e Cina. Le revisioni al ribasso dell’economia mondiale probabilmente peseranno a breve termine sulle materie prime cicliche anche se l’indice dei metalli di base sconta già gran parte delle notizie negative. Per contro, il fragile sentiment per il rischio potrebbe favorire l’oro e altri metalli preziosi. La domanda mondiale, le decisioni dell’OPEC e le problematiche geopolitiche influenzeranno le quotazioni dell’oro nero. Il nostro obiettivo rimane di 55-65 dollari per il WTI e di 60-70 dollari per il Brent.  Il quadro rimane decisamente favorevole all’oro, le cui quotazioni dovrebbero continuare a salire anche nei prossimi mesi.

Stati Uniti

A giugno il deficit commerciale USA è sceso meno del previsto (1,5 mld) e si è attestato a 54 mld di dollari, ed è ancora più ampio della media degli ultimi cinque anni (44,3 mld); le esportazioni sono salite dello 0,6% mensile, mentre le importazioni sono scese dello 0,1% mensile.  Il minor deficit dovrebbe incidere meno pesantemente sul PIL; eppure i dati un po’ più deboli degli ultimi due mesi indicano un rallentamento della domanda interna.  Se si osservano i dati bilaterali con i principali partner commerciali, è diminuito il deficit commerciale col Giappone (da 6,3 mld a 5,7 mld), e con il Messico (da 9,9 mld a 7,976 mld), mentre è aumentato quello con il Canada (da 2,9 mld a 3,486 mld) e con la Cina (da 29,968 mld a 32,775 mld, pur diminuendo di 4,1 mld di dollari rispetto al luglio 2018, quando è iniziata l’escalation della guerra commerciale).

Zona Euro

Nel secondo trimestre la crescita della zona Euro è stata supportata dalla domanda interna. La crescita del PIL nel Q2 è stata del +0,2% su base trimestrale. I consumi personali sono aumentati dello 0,3%, la spesa pubblica dello 0,2% e gli investimenti dello 0,5%. Il contributo del commercio internazionale è stato tuttavia negativo a -0,1pp, mentre il contributo delle scorte è stato nullo. Inoltre, l’occupazione complessiva ha fatto segnare un incremento dello 0,2% nel secondo trimestre.
Il rallentamento di questo trimestre è riconducibile in larga misura al calo dei dati tedeschi (flessione del PIL dello 0,1% nel Q2 dopo un progresso dello 0,4% nel Q1) e al peggioramento dei dati sul commercio internazionale (tensioni commerciali mondiali, volatilità delle esportazioni verso il Regno Unito per via dei timori sulla Brexit). Finora il contagio della debolezza del commercio e del settore manifatturiero è stato limitato, ma c’è il rischio che aumenti.

Mercati Emergenti

Ieri la banca centrale russa ha tagliato il principale tasso di riferimento e l’ha portato dal 7,25% al 7%. Si tratta del terzo taglio nel 2019. L’inflazione è scesa costantemente perché l’impatto dell’aumento dell’IVA effettuato a gennaio si è affievolito. L’inflazione IPC è scesa ad agosto al 4,3% annuo rispetto al 4,6% di luglio. Entro fine anno l’inflazione dovrebbe scendere al di sotto dell’obiettivo del 4% fissato dalla banca centrale russa. Non siamo stupiti di questo taglio perché il range neutro del tasso di riferimento è stimato attorno al 6%-7%.
Per quanto riguarda la banca centrale russa, eventuali altri tagli dipenderanno dalla portata del rallentamento dell’economia interna, dai rischi esterni e dall’impatto sul tasso di cambio, così come dall’andamento della spesa fiscale del governo. Tuttavia, riteniamo che nei prossimi mesi ci saranno i margini perlomeno per un altro taglio dei tassi.

Giappone

I consumi potrebbero rappresentare un altro grattacapo per l’economia che è già alle prese con il calo della domanda esterna a causa dell’aspro conflitto commerciale tra Stati Uniti e Cina.  La spesa reale delle famiglie è diminuita a luglio dello 0,9% mensile dopo il calo del 2,8% a giugno. I fattori temporanei stanno incidendo sul comportamento dei consumatori, che a giugno hanno ridotto la spesa dopo i 10 giorni consecutivi di vacanze a maggio. A luglio la stagione delle piogge più lunga del previsto ha depresso gli acquisti degli articoli stagionali. Tuttavia, i singoli dati hanno evidenziato che gli utili nominali mensili sono scesi a luglio dell’1,0% per la prima volta in due anni.
Negli ultimi sette mesi i salari reali hanno continuato a diminuire. Mentre i salari di base stanno crescendo costantemente a un ritmo annuo dello 0,5%, i pagamenti dei bonus hanno subito un drastico taglio a causa del peggioramento degli utili societari.  I deboli utili societari potrebbero minacciare un altro driver della crescita interna, quello degli investimenti delle imprese.