Visto il pericoloso avvicinarsi della recessione fra i 17 paesi membri dell’Eurozona, gli Eurobond possono essere considerati una soluzione credibile? Possono giocare un ruolo centrale nel superamento della crisi del debito europeo? Oppure esistono strade più facilmente percorribili per raggiungere l’integrazione fiscale nell’Eurozona?
David Rolley, Global Fixed Income Manager
Loomis, Sayles & Company
Sebbene molti analisti abbiano raccomandato la creazione degli Eurobond per superare la crisi fiscale dell’Eurozona, Rolley, ritiene che i paesi nordeuropei, economicamente più forti, continueranno ad opporsi a tale soluzione, soprattutto in Germania, in vista delle elezioni del 2013. Rolley considera il sistema bancario europeo una forza potenzialmente trainante per una maggiore integrazione fiscale in Europa. “In futuro probabilmente nascerà un’istituzione per la regolamentazione del sistema bancario a livello europeo, e forse anche un’istituzione garante sui depositi bancari a livello comunitario. Non è sicuramente il caso al momento, ma si tratta certamente di un passo in avanti che ha ragionevoli possibilità di attuazione in futuro” sostiene Rolley.
Loomis Sayles ritiene attualmente che le difficoltà economiche dell’Eurozona perdureranno nel 2013. “La recessione persisterà fino a metà anno. Riteniamo che l’effetto negativo della contrazione fiscale sia tuttora maggiore rispetto all’effetto positivo derivante dalle immissioni di liquidità disposte dalla Banca Centrale Europea. Siamo pertanto dell’avviso che la BCE dovrà fare di più. E’ inoltre probabile che l’euro subirà un “sell-off” sui mercati valutari a fronte di una maggiore liquidità”, afferma Rolley.
Olivier de Larouzière, Head of Euro Interest Rates
Natixis Asset Management
Secondo de Larouzière, gli Eurobond potrebbero risolvere alcuni dei problemi dell’eurozona sul lungo termine, ma per il momento vi sono altre soluzioni in cantiere. “Nel 2011, gli Eurobond sono stati presentati da alcuni come una soluzione rapida per soddisfare le urgenti esigenze di finanziamento nell’Eurozona. Tuttavia, da allora, le istituzioni europee hanno adottato altre soluzioni per il finanziamento dei paesi maggiormente in difficoltà, quali la creazione di nuove strutture (EFSF, ESM) e la politica monetaria fortemente accomodante della BCE tramite le operazioni chiamate LTRO e OMT,” commenta de Larouzière.
De Larouzière sottolinea inoltre come le condizioni indispensabili per il finanziamento congiunto dell’Eurozona siano in corso di realizzazione, ad esempio la creazione di un’unione bancaria e il dibattito sull’integrazione fiscale. Quest’ultima è richiesta dai paesi del nord Europa, ma è considerata una perdita di sovranità dai paesi dell’Europa meridionale. “Inoltre, la Francia e la Germania hanno posizioni diverse sulla possibilità di implementare un “pooling” del debito (eventualmente con oneri diversi per ciascun paese) o solo della parte “più solida” dello stesso (< 60%), a condizioni rigorose, fra cui il controllo dell’Europa sui bilanci nazionali. Il quadro macroeconomico, in deterioramento a causa dell'incertezza sulla crisi del debito sovrano, potrebbe tuttavia spingere i tedeschi a rivedere la propria posizione" sostiene de Larouzière. La creazione degli Eurobond richiederà tempo, poiché occorrerà negoziare un nuovo trattato che dovrà essere condiviso dai paesi europei, e perché, soprattutto, ciò rifletterà un cambiamento importante nella governance dell’Eurozona. “Gli Eurobond devono offrire una soluzione a problemi di lungo termine, e non devono presentare limiti in termini temporali e di ammontare delle passività, a differenza delle attuali soluzioni” afferma de Larouzière.
Quanto ai rendimenti nell’Eurozona, dopo gli ottimi risultati ottenuti negli ultimi anni, i paesi “core” offrono rendimenti praticamente pari a zero. I rendimenti di alcuni paesi del sud Europa (Italia, Spagna, Portogallo, Grecia) sembrano invece piuttosto interessanti per Natixis Asset Management; tuttavia, per quanto riguarda le scadenze, la parola chiave rimane pur sempre “selettività”, poiché la volatilità rimarrà elevata nel 2013 visti i dati economici ancora deboli, l’imprevedibilità delle decisioni politiche e la caccia ai rendimenti da parte degli investitori.
Laura L. Sarlo, CFA, Senior Sovereign Analyst
Loomis, Sayles & Company
Secondo Sarlo, gli Eurobond sono una delle soluzioni alla crisi di più alto profilo che i mercati finanziari potessero auspicare fosse adottata da parte dei leader dell’Unione europea. “Certo, l’idea presenta alcuni benefici. L’emissione di obbligazioni comunitarie ridurrebbe notevolmente gli oneri finanziari per i debiti sovrani maggiormente in difficoltà. Ciò, a sua volta, comporterebbe un alleggerimento dei costi di finanziamento del debito corporate e privato in tali paesi, e migliorerebbe la sostenibilità del debito in numerosi settori e nazioni.
L’emissione degli Eurobond darebbe inoltre concretezza all’esistenza di un “destino comune” dei debiti sovrani europei, obbligando i paesi membri a elaborare programmi di finanziamento integrati” afferma Sarlo. Sottolineando tuttavia che i paesi europei più forti dovrebbero supportare costi di finanziamento più elevati. “La Germania, la Finlandia e i Paesi Bassi sono tutti paesi a cui sia Moody’s che S&P hanno assegnato la tripla A e che possono attualmente raccogliere capitale a 2 anni sul mercato a tassi inferiori allo 0,1%. Al contrario, l’Italia e la Spagna raccolgono denaro a 2 anni con tassi rispettivamente del 2 e 3%” aggiunge Sarlo.
“Il riequilibrio dei costi di finanziamento fra i vari paesi tramite gli Eurobond aumenterebbe i costi di mantenimento del debito a carico dei contribuenti nei paesi tripla A. Inoltre, i politici temono che l’avvicinamento dei costi di finanziamento “periferici” ai costi di finanziamento “core” ridurrebbe gli incentivi per una riforma strutturale delle economie “periferiche””, spiega Sarlo.
Di conseguenza, Sarlo sostiene che l’Europa abbia adottato un duplice approccio. Il nuovo programma di acquisti di obbligazioni OMT (outright monetary transactions – transazioni monetarie dirette) da parte della BCE ha l’intento di alleviare gli effetti a breve termine della crisi per i paesi che stanno effettuando riforme strutturali, mantenendo bassi i tassi d’interesse . Inoltre, il maggior coordinamento economico e fiscale nel lungo periodo dell’intera Unione europea (UE) dovrebbe agire nella direzione dell’integrazione, facendo diminuire i premi al rischio sul lungo termine.
Tuttavia, condividere del debito prima di aver approfondito e rafforzato l’unione è come “mettere il carro davanti ai buoi”, dice Sarlo. “Nei suoi 60 anni di storia, l’Unione europea ha sempre tentato di raggiungere un’unione sempre più integrata, ma le tematiche di maggior rilevanza in questo momento sono proprio alcune delle più delicate, su cui i politici non sono mai stati in grado di fare molti progressi. La questione della sovranità fiscale e le politiche economiche chiave, quali l’indicizzazione dei salari e l’armonizzazione in tema di fisco e disoccupazione, sono sempre state troppo sensibili per essere centralizzate o cedute a Bruxelles” afferma Sarlo.
Sarlo ritiene che l’attuale crisi abbia costretto i politici ad affrontare nuovamente questi temi, compiendo alcuni passi in avanti verso una maggiore integrazione fiscale, soprattutto nell’ambito del Fiscal Compact. Tuttavia, tali misure sono ancora troppo limitate. “Occorrono passi più significativi e il processo richiederà probabilmente numerosi adattamenti, avvii, referendum e in alcuni casi riforme costituzionali negli anni a venire. I politici dovranno impegnarsi per costruire un’unione migliore. Solo procedendo in questa direzione i politici saranno pronti a considerare l’emissione di obbligazioni comunitarie”, sostiene Sarlo.
Loomis Sayles continua a monitorare la situazione europea e le sue implicazioni per i mercati europei e mondiali. Nell’osservare gli spread obbligazionari all’interno dell’Unione, Sarlo ed il suo team considerano i due lati della medaglia. “Da un lato notiamo un aggravarsi della recessione e il deterioramento dei sistemi fiscali sovrani, dall’altro la promessa della BCE di iniettare liquidità tramite acquisiti obbligazionari. Prevediamo che queste due forze rimarranno al centro dell’attenzione dei mercati nel 2013” conclude Sarlo.
Copyright © Natixis Global Asset Management. All rights reserved
