Inflazione, attenzione alle sue insidie nascoste

21 Settembre 2021, di Redazione Wall Street Italia

Le insidie nascoste dell’inflazione

di Paolo Legrenzi

Il valore dei beni si misura, in economia, con il loro prezzo di scambio. Il problema è che esistono almeno tre modi per parlare di prezzi. Come sempre, in primo luogo, abbiamo il senso comune.
L’economia “ingenua” dà per scontato che i prezzi dei beni corrispondano alla quantità di soldi che ogni giorno incassiamo se vendiamo qualcosa e, viceversa, sborsiamo quando decidiamo di comprare qualcosa.
Questo tipo di prezzi viene chiamato “prezzo nominale” perché corrisponde all’operazione di “nominare” quanti soldi incassiamo o sborsiamo in un dato momento. Per quasi tutte le persone i prezzi dei beni non sono altro che questo, soprattutto di questi tempi.
Sottolineo soprattutto di questi tempi perché i prezzi sono da anni relativamente stabili. Non era così negli anni Settanta del secolo scorso quando l’inflazione superò il 10% negli Stati Uniti con punte del 20% in Italia. Beninteso, si tratta di un dato medio: il prezzo di alcuni beni cresce di più rispetto ad altri quando la moneta si indebolisce. Con l’inflazione le persone si accorgono che ci vogliono più soldi per comprare la stessa cosa. Il fenomeno diventa a tutti evidente quando il bene da acquistare resta identico, per esempio l’energia elettrica, la benzina, i giornali e tante altre spese ricorrenti nella quotidianità.

Le persone non gradiscono questo aumento dei costi, soprattutto, come avviene nella maggioranza dei casi, se le loro entrate non crescono altrettanto. Per prevenire le reazioni negative dei lavoratori che, a fronte di stipendi uguali, vedono aumentare il costo della vita, in Italia venne introdotta la scala mobile, e cioè l’aggancio automatico della crescita dei salari alla crescita dei prezzi dei beni. L’automatismo però ingessava l’economia e venne eliminato con un famoso e contrastato referendum nel 1985. Quando le persone si rendono conto della perdita di valore nel tempo della moneta significa che stanno tenendo conto dell’inflazione e di conseguenza correggono i prezzi nominali sottraendogli il valore dell’inflazione: si ottengono così i prezzi reali, che permettono di effettuare confronti temporali con il passato.

Oggi si torna a parlare di inflazione

I ricordi dei tempi di forte crescita dei prezzi affondano nel passato degli anni Ottanta del secolo scorso. Da allora l’inflazione è sempre scesa pur con variazioni temporanee. Ora se ne torna a parlare dopo il forte incremento registrato in un breve lasso di tempo negli Stati Uniti (+5,4% tendenziale il dato di luglio).
Il fenomeno del ritorno della crescita dei prezzi interessa molto gli Stati Uniti e per nulla il Giappone. L’Europa sta a metà strada. Jerome Powell, il presidente della Federal Reserve, sostiene che potrebbe trattarsi di un picco temporaneo, come ce ne sono stati in passato in un lungo trend di discesa, una situazione illustrata dalla figura a fondo pagina. Secondo Powell lo scenario generale non è cambiato e l’inflazione alta è riconducibile a fenomeni temporanei legati alla turbolenta uscita dalla pandemia (i prezzi non sono saliti allo stesso modo per tutti i beni).

Ha ragione il presidente della Fed o forse è il segnale dell’inizio della fine di un ciclo quarantennale di inflazione in discesa?  L’inflazione è una terribile insidia per chi desidera fare investimenti corretti e fruttiferi nel tempo. Ed è un’insidia che, come sempre, si annida nella testa delle persone e non nell’andamento dei mercati.
Un piccolo esperimento che feci tanti anni fa, quando lavoravo per una banca con sedi in una ventina di paesi tra cui la Germania e la Turchia ne chiarirà la natura.
Presentai il seguente indovinello a un ampio campione di clienti e di impiegati della banca: “In Germania l’inflazione è al 2%, in Turchia al 10%. L’impiegata A e l’impiegata B lavorano l’una in Turchia e l’altra in Germania. Il loro stipendio è 100. A e B sono state entrambe promosse e lo stipendio di A, che lavora in Turchia, è passato da 100 a 111. Lo stipendio di B, che lavora in Germania, è passato da 100 a 104. In Germania l’inflazione è del 2%, in Turchia è del 10%. Quale, tra A e B, ha migliorato di più il suo tenore di vita?”.

La maggioranza dei clienti della banca rispose che A stava relativamente meglio perché il suo stipendio era passato da 100 a 111 mentre quello di B era salito da 100 a 104, meno della metà. Solo una minoranza rispose correttamente, tenendo presente che l’inflazione in Germania era più piccola ma grande la metà dell’aumento dello stipendio, a differenza della Turchia. Quando invece presentai la domanda ai dipendenti della banca quasi tutti risposero correttamente che l’impiegata B aveva avuto un aumento in termini reali maggiore di A.
Ma la risposta veramente interessante fu quella che ottenni dai consulenti della banca che lavoravano a stretto contatto con i clienti. Quando domandai chi fosse la più felice, A oppure B, la maggioranza dei consulenti rispose che A sarebbe stata più felice perché aveva avuto un aumento più che doppio rispetto a B e un incremento di oltre il 10% rispetto allo stipendio precedente. In altre parole, i consulenti davano per scontato che per la maggioranza dei loro clienti quello che conta è l’aumento a prezzi nominali, non quello a prezzi reali e, soprattutto, l’entità percentuale dell’aumento rispetto allo stipendio precedente. Se trasferite questo ragionamento agli investimenti, scoprite la natura dell’insidia di cui stiamo parlando. Essa consiste nel tenere presenti i valori nominali assoluti e non i valori corretti per l’inflazione.

Valori reali e valori nominali

È proprio la natura di questa insidia che spiega perché la mia casa anno dopo anno, dal 1975 a oggi, è sempre sembrata a molti un buon affare. Tuttavia, in termini reali, il risultato dell’acquisto dipende dal confronto con altri investimenti alternativi. Per quanto si sono moltiplicati i milioni spesi per nel 1974? Non certo per quanto si è moltiplicato l’indice Nasdaq che è passato da 90 punti a più di 14 mila! Ma il Nasdaq ogni tanto è sceso, provocando timori e paure mentre la casa, anche grazie all’azione benefica dell’inflazione (ignorata) e al fatto che non ha una quotazione giornaliera né settimanale, è sempre salita. Dal punto di vista del cliente la casa è un bene che dà più felicità perché sembra non perdere mai valore, soprattutto se si ragiona a prezzi nominali.

E che dire dei Btp che rendevano il 20% con l’inflazione al 19%? Grande soddisfazione per il risparmiatore. Oggi rendono il 2 con l’inflazione all’1% e sono una delusione. Per capire meglio il confronto tra il valore della casa e quello del Nasdaq e più in generale per confrontare le diverse asset class e misurarne l’efficienza relativa bisogna ragionare in termini di prezzi relativi. In un mio libro del 2011 pubblicato da Laterza con il titolo I soldi in testa, lo stesso titolo della rubrica che scrivevo e scrivo per Gam Asset Management (la società fondata dal mitico Gilbert De Botton), ho raccontato quel che mi era successo con il professor Gaetano Kanizsa che mi aveva chiamato a Trieste nel 1974. Erano anni di forte inflazione e lui, alla fine del mese, incassava il suo stipendio in contanti e pagava subito il conto mensile dell’Hotel Jolly. Dato che notava la proporzione tra l’entità dello stipendio e l’entità del conto a un certo punto cominciò ad accorgersi e a criticare il costo dell’albergo.
Teneva da anni in un cassetto della scrivania, mese dopo mese, sia il conto dell’albergo che lo statino dello stipendio. Io così gli mostrai la natura dei prezzi relativi calcolando il rapporto tra l’entità dello stipendio e il costo delle notti al Jolly (vi dormiva sempre lo stesso numero di notti da anni). Scoprì in tal modo che il suo stipendio era sì aumentato con gli anni ma era aumentato meno di quanto non fosse cresciuto il costo dell’albergo.
Lo indussi in tal modo a fare quello che la maggioranza delle persone non fa, soprattutto quando è abbagliata dall’illusione della inflazione. Keynes, per primo, la chiamò money illusion cogliendone l’aspetto illusorio, ingannevole. In altre parole, negli anni dell’inflazione gli italiani investivano i loro risparmi in titoli di Stato e in immobili. Erano contenti perché nominalmente non calavano mai. Ma non confrontavano questi investimenti con scelte alternative, proprio perché erano soddisfatti delle scelte fatte. Le cose raccontate così vi sembreranno ovvie e vi stupirete che le persone non facciano queste operazioni di confronto tra asset alternativi. Io mi stupisco meno perché per anni ho presentato questa prova ai clienti e ai consulenti di quella banca multinazionale di cui vi ho parlato sopra.

Un semplice esercizio: dieci anni fa ho acquistato una cassa di bottiglie del pregiato vino X e, a ogni anniversario del mio matrimonio, ho invitato degli amici per berci insieme una bottiglia. Avevo pagato le bottiglie 20 euro ciascuna.
Giunto al decimo anno chiedo agli amici quanti soldi ci siamo bevuti tenendo presente il prezzo a cui ho comprato quella bottiglia.
Le risposte possibili sono quattro:
1) non mi sono bevuto nulla perché la bottiglia era già mia e quindi non ho speso una lira;
2) mi sono bevuto i 20 euro spesi allora per l’acquisto;
3) mi sono bevuto i 20 euro più l’aumento dovuto all’inflazione del decennio;
4) mi sono bevuto i soldi necessari per acquistare la stessa bottiglia del vino X oggi, e cioè il costo di sostituzione.

Le risposte che raccolsi venti anni fa e che credo otterrei anche oggi sono state le seguenti: la maggior parte dei clienti, persone inesperte, mi rispose 1 oppure, al secondo posto, 2; la maggioranza dei consulenti mi rispose 3 perché erano consapevoli degli effetti dell’inflazione.
Ma soltanto gli economisti e gli esperti di economia sanno che la risposta corretta è la 4, e cioè il costo di sostituzione.
La 4 è corretta perché quel vino può essere salito di prezzo più dell’inflazione media, come capita spesso con i beni di lusso. E voi, che cosa avreste risposto? Come vedete non è poi così intuitivo ragionare in termini di prezzi relativi, domandarsi cioè quante parti di un fondo che quota l’indice Nasdaq ci vorrebbero oggi per comprare una casa identica a quella comprata nel 1974, quando il Nasdaq valeva 90 e la casa tot milioni. Eppure solo i prezzi relativi sono il criterio principe che guida il confronto degli investimenti sui tempi lunghi e mostra le scelte più efficienti.

Come investire se l’inflazione sale

E siamo così giunti a un’altra considerazione. Visto che le persone non sempre colgono gli effetti dell’inflazione a meno che questa sia altissima quali sono oggi i migliori investimenti se doveste collocare dei risparmi nella prospettiva di un’inflazione crescente? I posti migliori sono quelli dove le persone badano meno all’inflazione e le aziende possono facilmente far crescere i prezzi per compensarla. E cioè: i beni e servizi tecnologici che vengono continuamente aggiornati ed è quindi difficile fare un confronto con il passato; i beni di lusso che hanno un forte mark-up, dove cioè le case produttrici sono in grado agevolmente di trasferire l’inflazione sul costo finale.Infine, come sarà l’inflazione in futuro?
L’extra rendimento dei titoli di Stato Usa a 10 anni rispetto a quelli a due anni, extra-rendimento che è tanto più alto quanto più grandi sono le aspettative di inflazione, oggi è sotto all’1%, meno della media dell’ultima decade. In conclusione meglio le azioni tecnologiche e quelle del lusso anche in vista di un’inflazione crescente.
E ricordiamoci che i confronti vanno fatti tralasciando le oscillazioni a breve termine: Oltre il tempo presente, come recita il titolo del mio ultimo libro con Guerini (maggio 2021).

L’articolo integrale è stato pubblicato sul numero di settembre 2021 del magazine Wall Street Italia.