Titoli di stato poco interessanti, meglio i corporate bond

29 Marzo 2021, di Altaf Kassam (State Street)

L’outlook obbligazionario di State Street Global Advisors per il 2021 si basa su tre temi chiave:

i) la necessità di ottimizzare i portafogli per affrontare un contesto caratterizzato da tassi bassi e curve di rendimento piatte ancora per un certo periodo;
ii) la ricerca di maggiori rendimenti richiede di considerare debito emergente (in particolare la Cina) e bond high yield;
iii) le banche centrali mondiali sosterranno il credito ancora per diverso tempo, favorendo i prodotti a spread.

In merito al primo punto, in un contesto in cui i rendimenti dei titoli di Stato dei mercati sviluppati sono destinati a rimanere ai minimi storici per un certo lasso di tempo, gli investitori dovrebbero preferire altri tipi di obbligazioni rispetto ai govies, che, come dimostra il grafico sottostante, ormai riportano performance piuttosto modeste e rendimenti reali (e talvolta anche nominali) negativi.

I titoli di stato dei mercati sviluppati non sono più risk free. Quando i rendimenti scendono, infatti, la duration aumenta automaticamente per le stesse scadenze. I paesi sovrani hanno approfittato dei rendimenti al minimo e delle curve piatte per emettere titoli di stato con scadenze sempre più lunghe.
In altre parole, i titoli di stato dei paesi sviluppati sono tutt’altro che privi di rischio e, in ogni caso, il rischio non viene adeguatamente ricompensato. Non solo i govies sono perfettamente prezzati – come avviene per alcuni settori del mercato azionario – ma, allo stesso tempo, non offrono protezione contro imprevisti come i picchi di offerta o l’aumento dell’inflazione.

Al contrario, quello che è certo è che le obbligazioni societarie sono particolarmente favorite dalle banche centrali. I programmi di acquisto di BCE e FED sono stati efficaci nel comprimere i livelli di spread. In generale, nel 2020, i programmi di acquisto e il quantitive easing, finalizzati a supportare la liquidità del mercato del credito, hanno avuto un ruolo chiave nello stabilizzare e migliorare la traiettoria degli investimenti obbligazionari e si ritiene che questo trend proseguirà anche nel 2021.
A questo proposito, il credito investment-grade e i bond high yield sono sicuramente interessanti per chi è alla ricerca di extra-rendimenti. Tuttavia, mentre il credito è ben supportato dal quantitive easing e quello IG in particolare è interessante perché siamo più avanti nel ciclo, i bond high yield richiedono una certa cautela alla luce dei potenziali rischi di default.

Una volta chiarito perché è razionale abbandonare l’esposizione ai titoli di stato dei mercati sviluppati, l’investitore alla ricerca di rendimenti più elevati e disponibile ad assumersi maggiori rischi dovrebbe concentrarsi sui mercati emergenti, tra cui la Cina, che non solo insieme agli Stati Uniti è destinata a plasmare l’economia del 2021, ma presenta anche una bassa correlazione con altre asset class, sia nel reddito fisso che azionarie ed è, in ultima analisi, un buon diversificatore di portafoglio.
Per gli amanti del rischio, i rendimenti reali offerti dal debito emergente in valuta locale sono interessanti ai livelli attuali, soprattutto se paragonati a quelle statunitensi che da inizio anno mostrano una performance negativa, come rilevato nel seguente grafico:

Infine gli investitori dovrebbero prestare attenzione ad un eventuale ribasso del dollaro, considerato anche l’orientamento dell’amministrazione Biden per una politica commerciale aperta e stabile, che si tradurrà in un indebolimento del biglietto verde. Pertanto, visto che la valuta è uno dei maggiori indicatori di rischio per le obbligazioni in valuta locale, e al momento il prezzo delle divise dei mercati emergenti è molto conveniente, è opportuno che gli investitori si orientino verso questo tipo di emissioni.

In questo senso, certamente i rendimenti reali cinesi risultano interessanti rispetto a quelli dei mercati sviluppati: non solo i rendimenti corretti per l’inflazione sono molto più elevati rispetto a quelli dei bond di Stati Uniti ed Eurozona, ma ci sono anche alcune ragioni strutturali alla base della loro continua sovraperformance.
Infatti da un lato il renminbi ha visto una forte internazionalizzazione, dall’altro molti controlli sui capitali sono venuti meno e le obbligazioni cinesi sono state incluse in diversi indici. E il trend è destinato a persistere nei prossimi anni. Oltretutto, in piena crisi pandemica, la performance delle obbligazioni cinesi è stata invidiabile se paragonata a quella dei mercati sviluppati in termini di liquidità e stabilità di prezzo.
Pertanto gli asset obbligazionari cinesi sono interessanti non solo per il potenziale rendimento, ma anche perché riteniamo che in futuro ci sia spazio per un apprezzamento.

In conclusione, la partita del 2021 si giocherà tenendo a mente due principi: abbandonare i titoli di Stato in favore del credito investment grade – a partire dagli Stati Uniti, dove la copertura del rischio valutario per un investitore in euro è oggi un’opzione interessante – e, per gli investitori che possono permettersi un rischio maggiore, rivolgere l’attenzione verso le opportunità dell’obbligazionario emergente.