L’illusione dei soldi infiniti

15 Marzo 2013, di Redazione Wall Street Italia

NEW YORK (WSI) – Spesso mi viene chiesto: “Come può qualcuno non vedere negli Stati Uniti i problemi del debito che continuano ad aumentare? Perché non c’è un consenso comune nel voler cambiare?”

Parte del problema è che troppe persone che stanno al potere semplicemente non vedono la crisi come imminente, o almeno non vedono la necessità di intervenire. Pensavo che questo stesse cambiando, o almeno così pensavo, fino a quando non ho letto una dichiarazione del sindaco miliardario di New York, Michael Bloomberg. E’ il genere di cose che mi lasciano basito. Abbiamo un presunto (beh, relativamente) conservatore dal punto di vista politico e fiscale, qualcuno non estraneo agli ambienti finanziari e che ha commentato così il “sequestro” sul bilancio di NYC:

“Dipende da quanto tempo” – ha detto Bloomberg – “Se dura un paio di settimane, no. Se sì (cioè se durerà più a lungo), avremo il 10 – 12% del nostro bilancio che verrà tagliato dal governo federale, con effetti non positivi”.

Inoltre, pur affermando che il deficit federale va contenuto, Bloomberg ha sostenuto che gli Stati Uniti potrebbero aver bisogno di “una quantità infinita di denaro” e non vi è un preciso importo che potrebbe portare il paese al default.

“Stiamo spendendo soldi che non abbiamo”, ha spiegato Mr. Bloomberg. “Non è come nella vostra famiglia. Nella vostra famiglia, la persone dicono, ‘Oh non si possono spendere soldi che non abbiamo.’ Questo è vero per voi, perché nessuno vi sta fornendo in prestito una infinita quantità di denaro. Quando invece si tratta del governo federale degli Stati Uniti, le persone non sembrano preoccupati nel prestare una quantità infinita di denaro …. Il nostro debito è così grande e così tante persone lo possiedono che è assurdo pensare che non continuino a prestarcelo. E’ una vecchia storia: se dovete alla banca 50.000 dollari, avete un problema. Se dovete alla banca 50 milioni, loro hanno un problema. I finanziatori non possono smettere di prestarci soldi”.

Non so cosa intenda perinfinito, ma sono abbastanza sicuro che non volesse dire “senza limiti”. Credo parlasse in senso metaforico. Spero.

Mi viene in mente un commento del vice-presidente Dick Cheney che disse il “deficit non è importante”. Ciò è vero se il tasso di crescita del deficit non supera quello di crescita del paese (il PIL nominale). Può non essere molto saggio avvicinarsi a questo limite, anche se non sarebbe necessariamente un disastro. E a voler essere buoni verso Cheney, sono sicuro che non gli sia mai venuto in mente pensare che gli Stati Uniti dovessero far crescere il deficit quasi al 10% del PIL.

E questo è il problema. Troppi nostri leader non credono di essersi avvicinati al limite. Troppe persone nell’attuale amministrazione sembrano credere che i tagli alla spesa, anche i più piccoli (e mi riferisco solo ai tagli alla crescita della spesa, non ai tagli reali!) porteranno seri problemi.

I tagli alla spesa porteranno potenzialmente a una diminuzione del PIL nel breve periodo. Ma per la maggior parte dei politici il breve periodo è il mondo in cui vivono; ma mentre l’infinito si avvicina i mercati obbligazionari diventano sempre più ansiosi.

La Grecia ha protestato contro l’austerità imposta. Ma che altra scelta c’era? Se non avessero tagliato il budget il resto d’Europa non avrebbe finanziato l’ulteriore debito. Non è un diritto dettato da Dio che i Greci si aspettino che i tedeschi (e il resto d’Europa) finanzi il loro stile di vita. Così i mercati obbligazionari hanno smesso di finanziare il debito greco. Il resto d’Europa ha dato alla Grecia il denaro per evitare una potenziale debacle e una disordinata uscita dall’euro, ma nel fare ciò gli hanno fatto pagare un prezzo. L’obiettivo era di riportare la Grecia in una situazione di bilancio pubblico più sostenibile. (In seguito torneremo su questo argomento.)

L’austerità non è divertente. Chiedete ad qualsiasi adolescente. E’ un po’ come le cinque fasi del lutto: la negazione, la rabbia, la negoziazione, la depressione e l’accettazione. Solo che quando si parla di governi seriamente sovra-indebitati, la depressione (scusate il gioco di parole) può durare molto più a lungo rispetto a qualsiasi altro stadio.

Bloomberg, e quelli che la pensano come lui, proiettano la nostra attuale situazione in un futuro molto lontano. “Guardate i tassi di interesse” dicono “i mercati non vedono problemi”. E hanno ragione, non ci sono problemi sul mercato obbligazionario ora. Ma nella storia questo non è normale. I mercati obbligazionari sono ottimisti fino al momento in cui non fanno BANG! Poi, da quel momento, non lo sono più. Bloomberg ha ragione nel dire che non vi è una specifica quantità di debito che potrebbe far crescere nei mercati l’idea di non finanziarci più. Ma l’esperienza di oltre 250 anni di crisi del debito ci dice che non esiste un punto specifico in cui i mercati perdono la fiducia in un governo. Quando accade, però, l’intensità è feroce.

È per questo che sono preoccupato per il Giappone. Il livello di negazione è maestoso. Il neogovernatore Kuroda ha apertamente sposato la stampa di denaro e la monetizzazione del debito. E Kikuo Iwata, uno dei candidati del governo a vice governatore della banca centrale, ha detto che la Banca del Giappone dovrebbe acquistare obbligazioni a lungo termine per riuscire a raggiungere il 2% di inflazione.

Dicono che la monetizzazione, già prevista per il 2014, potrebbe essere anticipata. Quasi a rafforzare la percezione che il Giappone possa prendere in prestito una quantità infinita di denaro; il rendimento delle obbligazioni a dieci anni del Giappone è sceso allo 0,585%, il livello più basso da un decennio. Se il mercato obbligazionario è così ben disposto per la imminente monetizzazione, cosa potrebbe far andare storto? L’ammontare del debito accumulato dal Giappone ha superato 1 quadrilione di yen. Potete notare, guardando il grafico (a fianco), come sono fiduciosi gli acquirenti dei titoli.

Infinito significa “senza limite”. Se il Giappone può prendere in prestito somme con un rapporto debito/PIL del 240%, mi domando: ma gli Stati Uniti possono prendere in prestito ulteriori trilioni? O un numero infinito di trilioni? Chissà, forse abbiamo ancora una lunga strada prima di arrivare al quadrilione!

Due anni fa segnalavo in Endgame che i mercati, entro il 2014, potrebbero perdere la pazienza se non vedranno un serio tentativo di ridurre il deficit da parte degli Stati Uniti.

Se, invece, vedessimo un comportamento che portasse a una riduzione del deficit, allora il nostro appuntamento con il destino potrebbe essere rinviato per un bel po’. Se, nel tempo, fossimo in grado di riportare il disavanzo sotto il valore nominale del PIL, una vera e propria crisi del debito potrebbe essere evitata.

Fino a quando non avremo dei leader che faranno pressione per una soluzione, leader come Simpson e Bowles, continueremo a ignorare la situazione e questo scaverà un buco sempre più profondo per i nostri figli; e se, quanto prima, non smetteremo di scavare questo buco, rischieremo di caderci dentro direttamente. Le performance passate non sono indicative dei futuri risultati: ma è assurdo pensare che ci possano essere dei limiti?

Italia?

Lo scorso anno ero po’ euroscettico. La mia posizione di base era che la zona euro avrebbe potuto rompersi, a causa di difficoltà economiche e della riluttanza di nazioni come la Germania a firmare assegni e sopportare a titolo definitivo una monetizzazione. Se però la Germania avesse deciso di cedere, avrei cambiato posizione.

La Germania ha assecondato la monetizzazione (pur continuando a protestare). Ora devo ipotizzare che l’euro continuerà ad essere una moneta unica, a meno che un evento politico costringa alcuni paesi ad uscire dall’euro. E’ impressionante la volontà dei leader europei di mantenere a tutti i costi l’esperimento euro in vita. In questo momento il costo di un possibile break-up non è definibile. Una rottura non è impossibile, ma quale sarebbe il costo? Ora è più conveniente continuare a resistere subendo qualche scossone e costringendo, dove possibile, a piani di austerità. Questa è sicuramente la principale posizione politica in gran parte dell’Europa.

Ma ora austerità è una brutta parola. E’ stata in modo chiaro abbandonata in Francia e Spagna. Ci sono importanti manifestazioni di massa in Portogallo. Finora la Grecia ha fatto tutto quanto era politicamente possibile. Infine, anche il governo olandese ha ammesso che non è in grado di raggiungere quest’anno l’obiettivo di deficit di bilancio fissato dall’Unione europea a causa della sua debole economia e della riluttanza ad un maggior numero di tagli.

In questo momento vedo due minacce per l’euro. La prima è la Francia: il suo deficit di bilancio e la sua economia stanno peggiorando, e tutti i tentativi di mantenere l’obiettivo di disavanzo UE sono stati solo di tipo cosmetico, con grande frustrazione della Germania che ha portato il suo deficit all’ 1%. Tuttavia la Merkel non vuole una crisi prima delle elezioni del prossimo settembre, così oggi sta dando un pass sia alla Francia che all’Italia. Ma questo è un argomento per un’altra lettera.

La seconda minaccia è quella di una crisi politica in un paese dove un governo anti-euro possa prendere il controllo effettivo. Sembra improbabile che possa accadere, ma le recenti elezioni in Italia stanno dando alle élite europee un po’ di preoccupazioni.

Alcuni leader tedeschi (non la Merkel) hanno parlato apertamente e beffardamente del successo di quelli che chiamano i “pagliacci” italiani: il vecchio comico Beppe Grillo e il suo Movimento cinque stelle e l’ancora più vecchio (76 anni) leader conservatore, playboy e miliardario, Silvio Berlusconi, passato alla notorietà per il bunga bunga, che ha rifiutato di abbandonare, lasciando così basita la gran parte dell’Europa.

La politica italiana è sempre molto difficile da capire e questo non solo dal di fuori, ma anche da parte degli italiani. Quando sono in vacanza in Italia e faccio domande alle persone del posto su ciò che potrebbe accadere, la gente scrolla le spalle (almeno in Toscana). Non ho mai trovato realtà molto appassionate, che invece ho visto in Grecia o in Spagna.

La coalizione di centro sinistra alla camera “ha vinto” con il 29,6% dei voti. La coalizione di Berlusconi ha vinto con un po’ meno voti ossia con il 29,2%. Secondo la Costituzione italiana il partito con il maggior numero di voti ottiene automaticamente il 55% dei seggi della Camera. Quindi, con meno del 30% dei voti e una vittoria di appena lo 0,4%, il centro-sinistra ora controlla il 55% dei voti in parlamento. Ma il Senato, che ha il medesimo potere, non viene suddiviso nello stesso modo e in quell’area Berlusconi ha un maggior controllo. A meno che si formi una qualche grande coalizione, non c’è nessun governo che possa essere formato.

Anatole Kaletsky scrive per GaveKal: “Questo non vuol dire che la situazione non sia abbastanza confusa! Il grande vincitore delle elezioni italiane è ovviamente il voto di protesta, come si vede dall’aumento del 5% dei voti di astensione e ancora di più dal 25% preso dal Movimento Cinque Stelle di Beppe Grillo, un nuovo partito fondato da geek e blogger con un atteggiamento anti-tutto (anti-Monti, anti-Berlusconi, anti-euro, anti-establishment, anti-debito ossia contro il rimborso, anti-mercato, ecc.) L’ex-comico Grillo (che però non si è candidato) è riuscito a raccogliere i voti di protesta che di solito si distribuivano tra l’estrema destra e l’estrema sinistra.

Mentre il centro-sinistra, il partito di Pier Luigi Bersani, alla camera ha preso il 29,6% dei voti, il partito di Silvio Berlusconi ha preso il 29,2%: con questo gli italiani hanno inviato un chiaro messaggio di protesta contro la politica fiscale di austerità e, in modo particolare, contro gli aumenti fiscali. Il nuovo partito di Mario Monti ha ottenuto solo il 9% dei voti alla Camera, mentre assieme i voti di Berlusconi e Grillo hanno raggiunto circa il 55%.

Queste votazioni particolarmente divise rendono la nascita di un nuovo governo nella terza economia della zona euro straordinariamente problematico. Inoltre non possono essere fatte nuove elezioni prima della fine di maggio, in quanto il presidente della Repubblica (eletto per sette anni, il suo mandato scade a maggio) non ha il potere di sciogliere le camere nel corso degli ultimi sei mesi del suo mandato. In ogni caso, non sono delle nuove elezioni quel che desidera l’establishment (Berlusconi incluso), in quanto si teme una crescita ancora più elevata del fenomeno Grillo.

Una possibilità è la grande coalizione Bersani/Berlusconi. Ovviamente sembra folle, ma dopo tutto queste due parti hanno “governato” insieme nel 2012 dal momento che erano i due principali partiti del governo tecnocrate fatto da Monti – fino a quando il partito di Berlusconi ha tolto il suo sostegno in modo ben calcolato, per passare a una campagna elettorale anti-austerità che è stato il principale tema prima delle elezioni. Un’altra possibilità è una coalizione tra Bersani e Grillo del Movimento cinque stelle – una cosa bizzarra, ma chi lo sa cosa può succedere in Italia? Qualunque sia la soluzione la cosa non sarà facile – e comunque vi è il rischio che una nuova crisi del mercato possa essere una pre-condizione perché si formi una nuova coalizione.

L’amico di lunga data e partner Charles Gave, vede le elezioni italiane in modo molto diverso. Fa notare che la maggioranza degli elettori di alcuni partiti è apertamente anti-euro, così come anche anti-austerità. E su questo sono d’accordo: infatti il risultato è evidente. Tuttavia quando si guardano i sondaggi, il 25% di coloro che hanno votato Grillo sono giovani. La stragrande maggioranza degli elettori del Movimento cinque stelle ha meno di 50 anni e molti, meno di 30 anni. Il messaggio è un segnale di protesta contro la corruzione dell’attuale sistema e la frustrazione verso il governo tecnocrate (che Berlusconi ha inizialmente sostenuto). L’attuale primo ministro Mario Monti ha ottenuto solo il 9% dei voti – un clamoroso rifiuto.

Grillo è un personaggio strano. Si rifiuta di parlare con i giornalisti. Ha dichiarato che l’Italia si trova in una situazione economica molto grave dicendo che “In sei mesi non sarebbe più stata in grado di pagare le pensioni e gli stipendi dei dipendenti pubblici.” Ha detto che bisogna rifiutarsi di pagare totalmente il debito italiano (questo si definisce default).

In un’intervista con una rivista tedesca Grillo ha avvertito che “se le condizioni non cambieranno” l’Italia “potrebbe decidere” di lasciare l’euro e tornare alla lira.

Come il partito greco Syriza, che ha dovuto smorzare le sue posizioni iniziali in materia di abbandono dell’euro, Grillo potrebbe scoprire che non è realmente in grado di tenere insieme la sua coalizione se si materializzasse la reale possibilità di fare un suo governo. Per ora si è rifiutato di entrare a far parte di un governo di coalizione, definendo Bersani, il leader del centro-sinistra che ha vinto, un “un morto che parla”.

Se non può essere formata una grande coalizione è possibile che si facciano nuove elezioni prima di quest’estate. E mentre la preoccupazione in Europa è che Grillo possa ottenere ancora più voti, è anche possibile che la sua intransigenza e la mancanza di volontà di capitalizzare possa costargli degli elettori.

In tutta Europa dove l’austerità è all’ordine del giorno ci sono stati dei voti di protesta. Ma saranno effettivamente le forze anti-euro a mettere insieme una ferma maggioranza?

Intanto il presidente Hollande è sceso nei sondaggi, l’indice di gradimento è appena il 30% dopo solo dieci mesi dalla sua elezione, facendolo così diventare il presidente più impopolare degli ultimi 30 anni. Sembra di capire che la Francia possa prendere in prestito un’infinita quantità di euro. Ci sarà una gara tra Hollande e il primo ministro giapponese Abe, nel capire chi può perdere più velocemente la fiducia del mercato obbligazionario.

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