Investimenti long-short concentrati per conseguire rendimenti assoluti

5 settembre 2017, di Amit Kumar e Ashish Kochar

L’attuale mercato azionario richiede solide capacità di selezione dei titoli, e solo i gestori che dispongono di valide capacità di ricerca saranno in grado di offrire durevolmente alfa. Dopo tutto, non è importante trovarsi dove la palla è già passata, ma nel punto in cui sta andando.

  • Un possibile calo dei rendimenti del mercato azionario dovrebbe accrescere l’importanza dell’alfa nei portafogli.
  • I portafogli azionari long-short possono incrementare la generazione di alfa sfruttando i divari di rendimento tra i singoli titoli.
  • Tali portafogli possono contribuire a proteggere il capitale e gli utili di una società in un contesto di volatilità di mercato in rialzo.

La volatilità è costantemente scesa nel 2017 e qualsiasi perturbazione di questo trend è stata immediatamente e completamente stroncata. Ciò è giustificato, in quanto le banche centrali di tutto il mondo puntano a esercitare una doppia influenza, promuovendo il miglioramento dei fondamentali e le attuali condizioni di mercato favorevoli. Al momento gli investitori si attendono una crescita sostenuta e profitti solidi nel tempo, per cui ogni sorpresa negativa potrebbe coglierli impreparati. Gli operatori cominciano quindi a rafforzare i loro portafogli azionari long/short per prepararsi ad affrontare la futura evoluzione dei mercati.

PASSAGGIO DI TESTIMONE DALLA POLITICA MONETARIA A QUELLA FISCALE

L’indice S&P 500 ha più che triplicato il proprio valore dai minimi di marzo 2009 e gli utili operativi delle società che lo compongono sono raddoppiati a circa USD 1000 miliardi. Questo eccezionale risultato è stato raggiunto grazie al notevole contributo fornito dai tassi d’interesse bassi, nonché allo stimolo del quantitative easing (QE), che – si potrebbe affermare – ha creato condizioni di mercato artificiali prolungando il ciclo economico e riducendo la volatilità. Il QE ha fatto scendere il costo del capitale per le società, e i bassi costi di finanziamento hanno consentito anche ad aziende di qualità inferiore di sopravvivere e di prosperare. Senza il cuscinetto offerto dal QE, molte di queste società si sarebbero probabilmente trovate in difficoltà.

Dopo le elezioni statunitensi l’attenzione degli investitori si è spostata dalla politica monetaria a quella fiscale. Le politiche di Trump improntate al motto “America First” hanno impresso nuovo slancio alle aspettative di crescita del mercato (politica fiscale, riforma delle imposte e deregolamentazione).

La promessa di Trump di porre l’America al primo posto (“America First”), impegnandosi a spendere USD 1000 miliardi in un programma infrastrutturale decennale volto a migliorare strade, ponti e gallerie negli Stati Uniti, è stata accolta con entusiasmo dai mercati. Il nuovo presidente ha inoltre promesso di implementare ambiziose riforme del sistema fiscale statunitense, che non è stato seriamente riformato dal 1986. “L’aliquota dell’imposta sulle società, comprese imposte statali e locali, è la più alta tra le economie avanzate”, segnala una relazione di PwC di gennaio 2017.

Questo ha reso le società americane non competitive rispetto alle omologhe in altri paesi. Se implementato, il programma di Trump potrebbe ridare slancio agli investimenti interni, mentre il condono fiscale sui fondi esteri dovrebbe incoraggiare le società statunitensi a rimpatriare i capitali detenuti all’estero e a reinvestirli o distribuirli negli Stati Uniti. Tuttavia, gli adeguamenti fiscali alla frontiera previsti dal condono hanno serie implicazioni per aziende come Apple e Walmart.

I mercati sono concordi nel ritenere che quella di Trump sia una delle amministrazioni più favorevoli alle imprese degli ultimi anni. Gli scorsi mesi alla Casa Bianca hanno però suscitato dubbi sull’abilità del presidente di mantenere le promesse elettorali; i tempi previsti dal mercato per le modifiche legislative sono stati posticipati e lo stile di governo di Trump ha sollevato perplessità, mentre tra gli alleati statunitensi si è diffuso nervosismo circa le sue priorità. Questa volta la marea non solleverà tutte le barche. Una cosa è certa: in futuro tra le società statunitensi ci saranno vincenti e perdenti.

Sul fronte monetario, negli anni successivi alla crisi finanziaria la Fed ha quasi quintuplicato il proprio bilancio; ora ha manifestato l’intenzione di ridurre il proprio indebitamento. Sussiste tuttavia una chiara correlazione tra riduzione del bilancio e correzioni del mercato. Con il passaggio del testimone dalla politica monetaria a quella fiscale, la volatilità continuerà a essere tenuta bassa? Gli investitori potrebbero essere colti impreparati da possibili sorprese negative?

È GIUNTO IL MOMENTO DEI RENDIMENTI ASSOLUTI

In questo contesto i portafogli azionari long/short dovrebbero registrare buone performance, poiché i loro gestori sono in grado di affrontare la volatilità modificando in modo dinamico l’esposizione agli investimenti azionari. Tali portafogli long/short possono beneficiare in misura maggiore dell’andamento divergente delle società, il che offre migliori opportunità in termini di selezione dei titoli basata sui fondamentali. I gestori possono investire non solo in titoli a loro avviso destinati a registrare rialzi, ma anche “allo scoperto” in quelli che probabilmente subiranno ribassi.

Noi di Columbia Threadneedle Investments crediamo che una strategia orientata al rendimento assoluto con un portafoglio long/short di titoli azionari statunitensi potrebbe essere appetibile per gli investitori che puntano a ottenere una minore volatilità e rendimenti costanti.

Riteniamo che per trasformare queste opportunità in rendimenti solidi siano necessarie notevoli competenze nella selezione dei titoli basata sulla ricerca fondamentale. Come ha affermato Warren Buffett, la leggenda degli investimenti: “Accade spesso che i mercati facciano aumentare la valutazione di un titolo a 5-10 volte il suo valore reale, ma è raro trovare un’azione che quota al 10-20% del suo valore reale. Forse penserete che vendere allo scoperto sia semplice, ma non è così”.

LA SELEZIONE DEI TITOLI COME DRIVER DI SOVRAPERFORMANCE

I portafogli azionari long/short possono beneficiare in misura maggiore dell’andamento divergente delle società, il che offre migliori opportunità in termini di selezione dei titoli basata sui fondamentali. Nel gestire il nostro portafoglio long/short di azioni statunitensi, puntiamo a sfruttare la volatilità del mercato detenendo posizioni long in società che a nostro avviso dovrebbero mettere a segno brillanti risultati nel lungo periodo e mantenendo invece un posizionamento short su società che dovrebbero incontrare difficoltà.

A differenza di molti dei nostri concorrenti, non investiamo in strumenti derivati complessi. Attribuiamo grande importanza alla ricerca fondamentale e all’analisi settoriale, e crediamo che questo approccio tenderà a individuare le società qualitativamente valide che presentano maggiori probabilità di sovraperformare nel lungo periodo. Ci avvaliamo dell’esperienza e del rigore del nostro team nonché delle ampie risorse e del solido quadro di gestione del rischio di Columbia Threadneedle Investments per creare alfa. L’efficace abbinamento della selezione dei titoli di tipo bottom-up basata sui fondamentali con l’analisi di tipo top-down, unito a una rigorosa disciplina di acquisto/vendita, ci aiuta a conseguire elevati rendimenti corretti per il rischio.

Il nostro portafoglio long comprende quattro segmenti distinti: titoli value e growth core, titoli growth ciclici, situazioni speciali (ad es. di società in fase di ristrutturazione o oggetto di fusione) e opportunità basate su catalizzatori (ad es. aziende che prevedono di lanciare nuovi prodotti).

Il nostro portafoglio short contiene invece: posizioni short strutturali, opportunità basate su catalizzatori e valore relativo/pair trading.

Per fornire risultati stabili agli investitori, puntiamo a investire in società che a nostro avviso genereranno un rendimento degli utili operativi totale del 15% (rendimento degli utili operativi più crescita degli utili operativi). Questo obiettivo è cruciale, perché se selezioniamo le società giuste, queste possono raddoppiare il loro rendimento degli utili operativi sull’arco di cinque anni. Quando le quotazioni del mercato sono basse, le nostre posizioni short ci permettono di continuare a offrire performance stabili agli investitori, consentendoci al contempo di acquistare maggiori quantità dei nostri compounder di qualità. Quando il mercato recupera terreno, riduciamo le posizioni short e forniamo rendimenti grazie alle esposizioni long.

In risposta alla recente incertezza del mercato, abbiamo ridimensionato il numero di posizioni nella strategia. Al momento deteniamo circa 40 posizioni long e 40 posizioni short. Per poter essere incluso nel portafoglio, ogni titolo deve essere scelto in base a un tema specifico, e deve esserci chiaro in che modo potremo beneficiare della posizione. Puntiamo a capire a fondo le società in cui investiamo e come reagiranno i titoli ai diversi segnali del mercato. Questo ci consente di gestire con precisione le posizioni.

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