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(WSI) – Secondo noi l’attuale rialzo è alimentato dal timore di perdere un rally di fine anno ampiamente pubblicizzato e in anticipazione della fine della manovra restrittiva da parte della Fed dopo un ulteriore aumento di 25 punti base. Ecco perché il mercato di recente è sceso su notizie economiche negative e macro positivi.
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Sicché abbiamo raggiunto un punto in cui le notizie economiche favorevoli sono percepite come negative, perché implicano tassi più elevati, mentre le cattive notizie fanno bene alla borsa perché accrescono le probabilità di una fine prematura della fase restrittiva da parte della Fed. Tuttavia, come dimostreremo qui sotto, non crediamo che la fine del rialzo dei tassi possa essere salutata con favore.
Per una serie di motivi, crediamo che il rialzo della borsa non sia sostenibile. Anzututto, il rally di fine anno è stato così ampiamente reclamizzato che con ogni probabilità è in buona parte alle nostre spalle. In secondo luogo, ci sono già chiare indicazioni che gli elementi a sostegno dell’economia stanno venendo meno e si deterioreranno ulteriormente nei prossimi mesi. Sebbene ciò condurrà alla fine della politica restrittiva da parte della Fed, il rallentamento dell’economia o la recessione che seguirà non è stata scontata dal mercato azionario. Infine, il mercato rimane altamente sopravvalutato e il sentiment prossimo agli estremi.
Dal nostro punto di vista l’economia sta già mostrando segni di rallentamento. Il settore immobiliare si sta indebolendo. Le accensioni di mutui rilevate dalla MBA stanno scendendo e il rifinanziamento dei mutui sta precipitando. Il livello delle case invendute è sui livelli più elevati degli ultimi 19 anni. L’indice che misura la possibilità di permettersi un’abitazione è sui livelli più bassi degli ultimi 14 anni. Mentre le nuove case sono in crescita del 13% rispetto al mese precedente, il numero è talmente anomalo rispetto agli altri dati che anche il capo economista della National Home Builders Association lo ha definito “bizzarro”. Dal momento che la compravendita di abitazioni insieme al rifinanziamento dei mutui ha fornito ai consumatori un immenso potere d’acquisto, la fine del boom immobiliare sarebbe gravemente negativo per la capacità di spesa futura.
Nonostante un’evidenza contraria, la spesa dei consumatori sta già flettendo. La spesa reale è scesa dello 0.9% ad agosto, dello 0.4% a settembre e, in base agli ultimi dati, è salita appena dello 0.1% ad ottobre. Alla luce di questa traiettoria, l’incremento della spesa deve essere in media dello 0.5% a novembre e dicembre per evitare di scendere sotto lo zero nel quarto trimestre.
Molti osservatori stanno comparando questo periodo con quello iniziato alla fine del 1994, quando allo stesso modo la Fed stava terminando la politica di aumento dei tassi di interesse. Essi amano ricordare che allora la borsa si inserì in un ciclo ascendente terminato solamente cinque anni dopo. Ci sono però alcune rilevanti differenze. Alla fine del 1994 gli investitori erano decisamente negativi circa le prospettive del mercato, mentre oggi sono molto ottimisti nonostante una serie di problematiche irrisolte. Alla fine del 1994 il sondaggio di Investors Intelligence mostrava soltanto il 32% di rialzisti e il 50% di ribassisti, rispetto all’attuale 54% di rialzisti e 23% di ribassisti. Inoltre allora la liquidità rappresentava l’8% dell’attivo, rispetto al 3.9% di oggi. Il tasso di risparmio delle famiglie era pari all’8% allora, mentre è oggi negativo. Sia il deficit commerciale che il debito dei residenti era allora una esigua frazione dei livelli raggiunti oggi.
Per quanto concerne le valutazioni oggi lo S&P500 quota 19 volte gli utili, contro le 15 volte di allora. Da quel punto il mercato è salito fino a quotare 37 volte gli utili all’inizio del 2000. Quella valutazione coincise con il culmine della bolla azionaria, e rappresentò un valore superiore del 76% a tutte le rilevazioni del P/E per i precedenti cento anni. Nel 1994 eravamo all’inizio di un bull market di lungo periodo, mentre oggi siamo in un mercato ribassista di lungo periodo con il picco di quest’anno che è ancora di un buon 20% inferiore ai livelli raggiunti cinque anni e mezzo fa.
Da quando la Fed ha iniziato ad operare nel 1913 la maggior parte delle fasi restrittive hanno condotto a recessioni economiche e a ribassi di borsa. I quali non sono terminati fino a quando la Fed ha iniziato ad allentare, e a buon motivo. Quando la Fed smette di perseguire una politica restrittiva, il mercato di solito reagisce negativamente a notizie che diventano via via sempre più deludenti per quanto concerne l’economia e gli utili aziendali. L’esperienza contraria del 1994-1995 fu l’eccezione piuttosto che la regola. Continuiamo a credere che gli indicatori monetari, economici e il sentiment puntino ad un accresciuto rischio di mercato, giunti a questo punto.
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