Reddito fisso: l’ampliamento degli spread offre nuove opportunità, secondo Columbia Threadneedle

Al termine di questo primo semestre del 2025, il mercato obbligazionario si presenta complesso, influenzato dall’evoluzione delle politiche monetarie e dalle condizioni macroeconomiche globali. Le dinamiche attuali evidenziano temi chiave in grado di influenzare i mercati obbligazionari nel corso dell’anno, con opportunità particolarmente interessanti offerte da segmenti quali i titoli high yield, le asset-backed securities e le mortgage-backed securities.

L’incertezza politica trascina i mercati

Le misure politiche statunitensi – in particolare quelle relative al commercio e ai dazi – sono state il principale catalizzatore dei mercati da inizio anno e si prevede che continueranno ad esserlo fino al termine del 2025. Nei suoi primi cento giorni di mandato, l’amministrazione Trump ha emanato un numero record di ordini esecutivi, creando un contesto incerto per le aziende. Di conseguenza, molte imprese sono riluttanti a fornire indicazioni prospettiche, preferendo formulare scenari ipotetici piuttosto che previsioni precise. I decisori aziendali stanno rimandando le decisioni importanti sugli investimenti in attesa di una maggiore chiarezza sulle “regole del gioco”specialmente in tema di dazi. L’instabilità della politica commerciale – con repentine revisioni dei dazi imposti ai singoli paesi o regioni – ostacola la capacità delle aziende di pianificare investimenti a lungo termine. Il mercato del lavoro resta al momento un parametro fondamentale per gli investitori obbligazionari e andrà attentamente monitorato nei prossimi mesi. Attualmente si prevede che la Federal Reserve non taglierà fino a quando il mercato del lavoro non darà chiari segnali di peggioramento. Sebbene il tasso di disoccupazione si sia mantenuto stabile al 4,2%, un aumento significativo verso il 4,5% potrebbe indurre la Fed ad agire. Anche il tasso di crescita annuo degli occupati non agricoli (attualmente all’1,19%) va tenuto sotto stretta osservazione: in passato, i cali al di sotto dei livelli attuali sono coincisi con rallentamenti economici. Come reagirà la Fed ai segnali divergenti su inflazione e disoccupazione? A nostro avviso, la Banca Centrale tenderà a guardare oltre l’aumento dell’inflazione legato ai dazi e potrebbe ritenere opportuno ridurre i tassi in presenza di un peggioramento del mercato del lavoro. Le recenti dichiarazioni del governatore della Fed Christopher Waller avallano questa visione, suggerendo che la Fed considera i dazi alla stregua di una tassa al di fuori del suo controllo, pur continuando a perseguire il suo mandato in materia di occupazione in caso di indebolimento del mercato del lavoro. Le attuali aspettative di mercato potrebbero non riflettere pienamente l’entità potenziale dei tagli dei tassi nel 2026, suggerendo un approccio caratterizzato da "meno tagli ora, più interventi in futuro" da parte della Fed.

L’ampliamento degli spread incrementa l’attrattiva del credito

Con l’ingresso nel secondo semestre del 2025, riteniamo che il credito offra opportunità considerato l’ampliamento degli spread da livelli storicamente contenuti (Fig.1). Nel segmento delle obbligazioni a breve termine, gli spread sono saliti dai minimi record a livelli in linea con le mediane storiche. Anche i differenziali delle obbligazioni societarie investment grade si sono ampliati, senza tuttavia superare di molto le medie di lungo periodo. Al contempo, le obbligazioni investment grade a più lunga scadenza rimangono costose per motivi tecnici (una forte domanda proveniente dagli investitori istituzionali unita a un'offerta limitata). La variazione degli spread è risultata più accentuata nel mercato delle obbligazioni societarie high yield, più sensibile sia alla crescita economica che alla propensione al rischio. In particolare, le obbligazioni high yield di qualità superiore (rating BB e B) sembrano offrire opportunità interessanti, mentre restiamo selettivi nel credito di qualità inferiore (obbligazioni high yield di fascia CCC), essendo il più esposto a un potenziale rallentamento economico.

Questo ampliamento degli spread indica che gli investitori obbligazionari vengono compensati per l’assunzione di un rischio maggiore (superiore a quello dei Treasury USA). Inoltre, visto il punto in cui si trovano oggi rispetto ai valori storici, gli spread indicano anche quali sono le aree dov’è più probabile che vedremo extra-rendimenti nei prossimi 12 mesi. Ad esempio, nel comparto high yield di qualità superiore (rating BB), abbiamo impiegato selettivamente il capitale al fine di cogliere le opportunità di rivalutazione. Più in generale, ciò ci ha permesso di passare da una posizione molto difensiva, incentrata sul credito societario investment grade, a un ampliamento del ventaglio di opportunità includendo anche il credito al consumo, tra cui asset-backed securities e agency mortgage-backed securities (MBS). A livello globale, nei mercati del credito non abbiamo rilevato significative opportunità di valore relativo (USA rispetto ad altri paesi). Il credito europeo, che qualche anno fa appariva più conveniente, si è in gran parte allineato alle valutazioni statunitensi, mentre gli spread dei mercati emergenti si sono solo lievemente ampliati durante la recente volatilità dei mercati. Tuttavia, stiamo monitorando attentamente se le politiche governative pro-crescita in paesi come Germania, Cina e Giappone contribuiranno a compensare l'impatto negativo della politica tariffaria statunitense sulle rispettive economie. In prospettiva, riteniamo vi siano tre scenari principali in grado di incidere sui mercati obbligazionari di qui a fine anno. Un ipotetico ritorno alle condizioni commerciali globali ante avvio dell’amministrazione Trump potrebbe favorire il credito, ma potenzialmente mettere sotto pressione i titoli di Stato, in quanto i tassi d’interesse potrebbero aumentare con una Fed che mantiene invariata o addirittura inasprisce la politica monetaria. Nel secondo scenario, un iter negoziale prolungato per giungere ad accordi commerciali con più paesi potrebbe generare condizioni più favorevoli per il mercato obbligazionario nel suo complesso. La selezione dei titoli sarà quindi fondamentale per individuare vincitori e vinti. Infine, il concretizzarsi di una contrazione economica potrebbe indurre la Fed a tagliare significativamente i tassi, avvantaggiando alcuni segmenti ma mettendo a dura prova i mercati del credito.

Implicazioni per gli investimenti

Il secondo scenario, caratterizzato dal protrarsi dell’incertezza, appare come più probabile risultando però anche come il più favorevole per la performance complessiva del mercato obbligazionario. In un tale contesto, una combinazione di obbligazioni statunitensi di alta qualità a scadenza intermedia, integrata da debito sovrano estero di alta qualità (ad esempio Bund tedeschi), potrebbe contribuire alla diversificazione dei portafogli. Nello specifico, la nostra maggiore ponderazione (e sovraesposizione) rimane quella riguardante gli MBS di agenzia, che sono garantiti da agenzie governative statunitensi. Si tratta di una posizione incentrata sulle valutazioni, in quanto gli MBS di agenzia offrono attualmente uno spread più elevato rispetto alle obbligazioni societarie investment grade, ma fungono anche da elemento di riduzione del rischio in portafoglio. Riteniamo che gli elementi catalizzatori ai fini della sovraperformance di questo settore saranno il calo dei rendimenti dei Treasury e la volatilità dei tassi d’interesse. Per la seconda metà del 2025, riteniamo che l’attenzione si sposterà sulla valutazione dell’impatto tangibile di politiche annunciate. In un contesto economico in evoluzione, caratterizzato anche dall’escalation delle tensioni commerciali, l’approccio attivo è il più adatto a identificare i potenziali vincitori e vinti. È probabile che alcuni settori, e persino alcune aziende, siano più direttamente colpiti dai dazi sulle merci importate. Per altri, potrebbe invece presentarsi l’opportunità di conquistare quote di mercato a discapito dei concorrenti maggiormente esposti. Si rende dunque necessario un approccio basato sulla ricerca, in grado di posizionare i portafogli in modo da individuare le opportunità e gestire i rischi potenziali.