Lazard AM: le obbligazioni convertibili offrono protezione nei mercati al ribasso

21 Maggio 2020, di Arnaud Brillois (Lazard)

Lo scoppio del Covid-19 e le sue implicazioni hanno causato considerevoli sconvolgimenti sui mercati. In questo contesto difficile, le obbligazioni convertibili sono riuscite a mantenere la loro promessa, offrendo agli investitori un certo livello di protezione rispetto al mercato azionario globale.
Mentre l’indice MSCI All Countries World in euro ha perso circa l’11% della sua performance dall’inizio dell’anno (al 13 maggio 2020), nello stesso periodo le obbligazioni convertibili, misurate tramite l’indice Thomson Reuters Convertibles Global Focus in euro, hanno guadagnato l’1,6%. Ciò è dovuto al loro profilo di rischio/rendimento asimmetrico: quando i mercati azionari sono in crescita, le obbligazioni convertibili partecipano in larga misura al rialzo, ma quando i prezzi calano sensibilmente, la loro sensibilità azionaria diminuisce rendendo questi titoli più simili alle obbligazioni.
Il nostro outlook per il resto dell’anno è positivo. Ciononostante, se la volatilità dovesse aumentare, la componente “protettiva” delle obbligazioni convertibili si dimostrerà utile.

Oltre alla protezione nei mercati ribassisti, al momento le obbligazioni convertibili offrono prospettive interessanti, essendo attualmente sottovalutate sul mercato secondario in termini di volatilità implicita.
“Nel mese di marzo, la volatilità implicita (con un simultaneo livello elevato di volatilità realizzata) ha raggiunto un livello mai visto negli ultimi 10 anni che prevede che le valutazioni delle obbligazioni convertibili si riprenderanno del tutto nell’arco di tre-cinque anni. Se queste previsioni si realizzeranno, gli investitori pazienti potrebbero veder premiato il proprio investimento in obbligazioni convertibili con elevati profitti.

Mercato primario attivo

Anche il mercato primario riaperto potrebbe invogliare gli investitori con interessanti opportunità di investimento. Attualmente il mercato primario è abbastanza attivo con numerose nuove emissioni, un’attività che prevediamo rimanga elevata. Probabilmente saranno soprattutto le società operanti nei settori particolarmente colpiti dalla tendenza negativa a ricorrere alle obbligazioni convertibili come strumento di finanziamento principale”. Due i motivi: da un lato, le cedole delle obbligazioni convertibili sono relativamente basse, rendendo le emissioni interessanti in periodi di ampliamento degli spread creditizi.
Dall’altro, le obbligazioni convertibili hanno un’opzione call integrata. Se la volatilità dei titoli sottostanti aumenta, l’opzione integrata aumenta anche la valutazione dell’obbligazione convertibile. Di conseguenza gli emittenti ricevono un prezzo “più alto” – un ulteriore incentivo per le società a emettere obbligazioni convertibili.

Inoltre, la liquidità delle obbligazioni convertibili è molto positiva rispetto a quella di altre asset class, come l’high yield. “Lo spread bid-ask medio per le obbligazioni convertibili si attesta di norma intorno ai 70 punti base. A marzo, al momento del “panic selling” sui mercati, questa cifra è salita a 160 punti base, mentre ora è praticamente tornata ai livelli pre-Coronavirus”, afferma Brillois. A titolo comparativo, l’indice Moody’s 5y Baa Corporate Bond, per esempio, ha riportato uno spread bid-ask di circa 340 punti base.

In sintesi le attuali distorsioni sul mercato rendono una strategia di ripresa basata sulle obbligazioni convertibili accattivante per gli investitori, il che significa investire in obbligazioni convertibili emesse da società che hanno un significativo potenziale di rialzo durante la ripresa. Gli investitori possono trarre vantaggio dall’attuale sottovalutazione di tali obbligazioni e dal loro potenziale di recupero.