Una prima lettura della Regolamentazione Fair Disclosure (FD)
Accusata per la recente disastrosa performance dei mercati azionari e considerata da molti difficile da interpretare e anche piu’ difficile da affrontare, la regola FD non si e’ rivelata nient’altro che concisa e delucidativa sin dalla sua adozione lo scorso autunno.
La Regulation Fair Disclosure – conosciuta come “Reg FD’ – rappresenta il primo tentativo della Security and Exchange Commission americana di diretta regolamentazione della comunicazione tra le societa’ pubbliche e i professionisti dell’investimento.
Sotto la regolamentazione, le societa’ devono rendere note le informazioni materiali – quali profit warning, annunci sugli utili e ogni altra informazione finanziaria – al pubblico allo stesso tempo in cui le stesse informazioni sono rilasciate agli analisti.
Mentre la SEC non definisce specificamente “materiale’ o la ‘materialita’ della regolamentazione, la legge stabilisce che “l’informazione e’ materiale se c’e’ una possibilita’ sostanziale che un azionista la considererebbe importante nel prendere una decisione d’investimento, o se avesse alterato significativamente il ‘mix totale’ delle informazioni rese note”.
Il passato: rivelazioni selettive
Nel passato le societa’ erano note nel provvedere informazioni selettive a quegli analisti che avrebbero potuto acquistare e vendere titoli della societa’ sulla base di tali informazioni privilegiate. “La maggior parte dei nostri membri ci dicevano che le informazioni selettive erano un problema”, ha commentato David Tittsworth, direttore esecutivo dell’Investment Counsel Association of America, i cui membri comprendono AIM Capital Management, T.Rowe Price Associates e Scudder Kemper Investments.
“Prima che la regola FD entrasse in vigore, c’erano societa’ che selettivamente rivelavano buone’ informazioni agli analisti che non avrebbero dato al grande pubblico”.
La SEC era consapevole del gioco del gatto e il topo che alcuni responsabili aziendali giocavano con gli analisti, poiche’ questi ultimi guardavano ai risultati della societa’ in base ai rapporti sugli utili. La commissione ha espresso la preoccupazione che gli investitori fossero in svantaggio se non avessero il diretto accesso alle telefonate in teleconferenza degli analisti e dei responsabili aziendali.
Una delle ragioni dietro l’adozione della regola FD della SEC e’ la prevenzione della stretta relazione tra gli analisti e la direzione aziendale al fine di rendere note accurate previsioni sugli utili.
Anche prima che la regola Fd venisse messa in vigore nell’ottobre 2000, una controversia ha circondato la questione. Quando la SEC ha aperto la proposta per la trasparenza ai commenti del pubblico, ha ricevuto circa 6.000 note di consenso da investitori individuali, un numero incredibile per una proposta di regolamento federale.
Altri, compresi molti membri dell’industria mobiliare, erano fortemente contrari alla regola. Sostenevano che le societa’ sarebbero diventate piu’ caute riguardo alle informazioni rivelate, il che avrebbe potuto causare movimenti di prezzi poiche’ gli investitori, sostenevano, sarebbero rimasti senza le informazioni di cui erano prima privatamente a conoscenza. Gli scettici pensavano anche che la regolamentazione avrebbe portato le societa’ a dare meno informnazioni al pubblico.
I primi impatti della regola sulla trasparenza
I commenti iniziali sull’impatto della regola FD sono misti. La legge dovrebbe livellare il campo per gli investitori di tutti i tipi e, infatti, stanno fluendo piu’ informazioni. Secondo First Call, nel primo trimestre del 2001 le societa’ hanno emesso tre volte in piu’ l’ammontare dei preannunci sugli utili di quanto non avessero fatto nello stesso trimestre dell’anno scorso.
Per alcune societa’, la conformita’ con la regola FD non ha significato alcun cambiamento.
“Non stiamo apportando alcuna modifica, perche’ la nostra politica sulla trasparenza ha gia’ adempiuto a tutti gli aspetti della regola FD per un certo numero di anni”, ha commentato Mark Thomas, portavoce di Microsoft. “Infatti, le nostre relazioni con gli investitori sono state considerate un modello, in quanto telefonate sugli utili, messaggi in Rete e conferenze aziendali sono gia’ state rese note al pubblico.
“La regola FD non significa necessariamente che si devono cambiare le cose – ha commentato Peggy Foran, vice presidente della gestione aziendale di Pfizer – storicamente, abbiamo incluso tutti gli investitori negli annunci sugli utili”.
Comunque, altri sono scettici che la regola stia producendo tutti i benefici che intendeva portare.
Un recente sondaggio del National Investor Relations Institute (NIRI) mostra che non tutte le societa’ stanno seguendo la regolamentazione. Secondo il sondaggio, il 28% dei 577 intervistati ha indicato che stanno dando piu’ informazioni agli investitori come risultato della regola FD. Quasi meta’ (48%) stanno dando circa lo stesso ammontare di informazioni, mentre il 24% sta disseminando meno informazioni di prima che la nuova regola entrasse in vigore lo stesso ottobre.
“Certamente penso che si assita a piu’ disseminazione di informazioni poiche’ le societa’ stanno prendendo sul serio la regola e, nel dubbio, emettono un comunicato stampa o depositano un modulo 8-K – ha commentato Foran – la risposta e’ piu’ informazione; se gli investitori vogliono trovarla, possono farlo”.
Analisti: la regola FD riduce le informazioni
Molti analisti, pero’, sostengono di ricevere meno informazioni dalle societa’ da quando la regolamentazione e’ entrata in vigore. Poiche’ ora agli analisti viene vietato di avere conversazioni con le societa’ su diverse questioni(ad esempio come la societa’ sta andando in un particolare trimestre) ha contribuito a rendere il lavoro degli analisti piu’ difficile, dicono questi ultimi. Ora, essi devono lavorare di piu’ cercando di capire i dati economici di un’attivita’ e come diverse decisioni operative influenzano il flusso del fatturato della societa’.
“Abbiamo membri che sono d’accordo che le ricerche degli analisti stanno migliorando come risultato della regola FD – ha commentato Tittsworth – nella nostra professione, per i consulenti d’investimento, a volte c’e’ la sensazione che le societa’ piu’ piccole sono in svantaggio rispetto a quelle piu’ grandi e che quelle piu’ grandi hanno clienti maggiori, fanno scambi maggiori e sono nel complesso pesci piu’ grandi”.
Gli analisti dicono che la regola FD ha anche avuto effetto sulle loro comunicazioni quotidiane con le societa’. Molti credono che le conversazioni faccia a faccia, che una volta erano parte delle interazioni giornaliere con le societa’, siano diventate sessioni meno importanti della raccolta di informazioni.
Per contro, mentre le comunicazioni faccia a faccia hanno perso importanza, la comunicazione piu’ ampia sta crescendo d’importanza. Internet e i webcast stanno velocemente diventando metodi comuni per disseminare informazioni secondo la regola FD. Secondo lo studio del NIRI, l’84% delle societa’ dichiara di dare notizia agli investitori e alla stampa di telefonate in teleconferenza attraverso comunicati stampa, mentre il 75% affigge notizie sui propri siti Web, e il 55% si affida alla tecnologia attraverso notifiche e-mail agli investitori. Inoltre, l’uso delle trasmissioni via Internet per annunciare le informazioni sugli utili e’ aumentato significativamente. Prima della regola SEC, il 60% delle societa’ dava pieno accesso al pubblico sui risultati trimestrali e delle indicazioni future attraverso le telefonate in teleconferenza, secondo il NIRI.
Dalla regola FD, l’80% delle societa’ si sta affidando all’uso della trasmissione via Internet.
Alla ricerca di un “mezzo felice”
Quindi, sembra che Wall Street stia cercando un ‘mezzo felice’ con rispetto alla nuova regolamentazione. Dare troppe informazioni puo’ essere un problema: alcuni analisti si sono preoccupati che la regola FD potesse creare la corsa ai preannunci iniziata nell’ottobre 2000 e continuata durante il 2001, poiche’ le societa’ volevano essere sicure di seguire le linee guida. Le societa’ che suggerivano sottovoce agli analisti di abbassare le stime, ora si sentono in dovere di emettere comunicati stampa.
Ad esempio, il numero dei preannunci da parte delle societa’ e’ aumentato notevolmente durante gli ultimi due trimestri. Secondo i dati di First Call, 1.474 societa’ hanno emesso preannunci nel quarto trimestre del 2000, il che e’ un record. Quella cifra e’ gia’ stata sorpassata nel primo trimestre. Alcuni dicono che questo flusso non stop di informazioni societarie – che puo’ complicare la valutazione del titolo persino per i professionisti esperti dell’investimento, senza contare gli investitori meno esperti – puo’ aver reso il mercato piu’ volatile:
“Molti intervistati hanno commentato che questo aumento della volatilita’ e’ dovuto a una diminuzione delle indicazioni sugli utili e consequentemente a maggiori sorprese sugli utili”, ha commentato l’AIMR in una dichiarazione.
Altri esperti sono meno inclini ad accusare la Regola FD per le fluttuazioni del mercato:
“Non penso che nessuno abbia provato che ci sia un aumento della volatilita’, o che ci sia meno informazione o che ci sia piu’ informazione”, ha detto Tittswaorth.
“Penso ancora che ci voglia ancora un po’ di tempo prima che qualcuno possa dire che questo ha aumentato la volatilita’ del mercato o portato a cattivi o buoni risultati'”.
La Se4c ha recentemente condotto un sondaggio per analizzare il possibile collegamento della regola FD con la volatilita’ dei prezzi e ha concluso che la nuova politica sulla trasparenza non ha portato a un aumento della volatilita’ del mercato azionario.
I benefici ovvi della regola FD
Nonostante le sue implicazioni negative, quelli colpiti dalla regola stanno trovando anche risultati positivi. In aggiunta a fornire informazioni piu’ lungimiranti, molti credono che renda quelle informazioni piu’ accessibili.
“Il titolo della rassegna che abbiamo emesso al momento della regola era ‘informazione selettiva e insider trading’ e l’intenzione della regola era quella di combattere l’informazione selettiva”, ha commentato John Heine, vice direttore degli affari pubblici della SEC. “Sebbene non abbiamo ancora condotto uno studio empirico comprensivo, il sentimento generale e’ che la regola sta dando gli effetti desiderati”.
A fine aprile, sei mesi dopo che la regola FD e’ entrata in vigore, la Securities and Exchange Commission ha tenuto una conferenza con i responsabili delle relazioni con gli investitori e con i legali per discutere l’impatto che la legislazione ha avuto sul flusso di informazioni. Non sorprende che ci fossero alcune discordanze se la regola avesse avuto un effetto raffreddante sull’emissione delle informazioni. Mentre i rappresentanti della stampa hanno applaudito la regola, dicendo che da’ loro un piu’ ampio accesso alle informazioni, gli analisti hanno detto che dal loro punto di vista l’informazione sta diminuendo.
Amendamenti futuri per la regola FD?
Sia che la regola FD abbia avuto oppure no effetti positivi o negativi, la maggior parte delle societa’ e degli analisti pensa che un qualche tipo di modica sia necessaria. Quale sia l’informazione materiale e cosa costituisca la notifica pubblica e’ diventato l’ultimo obiettivo delle lamentele.
“C’e bisogno di qualche chiarificazione – ha detto Foran di Pfizer per esempio, e’ difficile individuare cosa sia materiale e cosa non lo sia. Ha senso tornare indietro e chiarire alcuni punti”.
Anche cosi’, gli analisti dicono che piu’ a lungo la regola Fd rimarra’ non modificata, piu’ le societa’ si abitueranno ad essa. Dicono che le societa’ diventeranno meno conservatrici nell’emettere informazioni e la richiesta di cambiamento che emerge da una presunta diminuzione della ‘qualita” delle informazioni emesse diventera’ meno necessaria.
“Non penso che la regola FD sia stata la fine della civilta’ conosciuta, come alcuni temono – ha detto Tittsworth – ma penso che le persone dalla parte delle societa’, cosi’ come quelle dalla parte degli analisti, si stanno adeguando; e’ la legge.
