Titoli di stato italiani: tassi e cedole. Come orientarsi

30 Dicembre 2011, di Redazione Wall Street Italia
Il contenuto di questo scritto – riportato ne Il Corriere della Sera esprime il pensiero dell’autore e non necessariamente rappresenta la linea editoriale di Wall Street Italia, che rimane autonoma e indipendente.

BOT – Il Bot (Buono ordinario del Tesoro) è un titolo senza cedola, a breve termine (da 3,6 o 12 mesi) con scadenza non superiore a un anno. Il rendimento è dato dalla differenza tra il valore di rimborso (valore nominale) e il prezzo di emissione, che è «sotto la pari», cioè inferiore a 100. In questi ultimi mesi rendimenti mai visti hanno risvegliato nei risparmiatori più anziani ricordi di tempi lontani.

Bot e Btp non ballavano sopra il 6% dal 1997, un’era geologica fa sul pianeta della finanza globale. E anche se l’ultima asta di Bot dell’anno ha visto i rendimenti a sei mesi dimezzati (al 3,25%), il risultato della febbre da debito che sta mettendo a durissima prova il nostro Paese è ancora un cruccio per il presidente del Consiglio Mario Monti, che nella conferenza di ieri ha sottolineato come Roma i «compiti a casa» pretesi da Frau Merkel li abbia fatti, ma che l’Unione Europea non l’ha ricompensata mettendola al riparo dalla speculazione sul debito.

Il Tesoro ha in scadenza per il prossimo anno 128,975 miliardi di Bot. La periodicità delle aste? Una volta al mese per i titoli semestrali e annuali; variabile in base alle esigenze di liquidità per i Bot trimestrali e flessibili. Ma dopo la stretta di bilancio del governo Monti e il crollo dei rendimenti (seguito ai record dei mesi passati) vale ancora la pena investire in Bot? «È un investimento che dà sicurezza – sintetizza Angelo Drusiani, esperto di reddito fisso di Banca Albertini Syz – perché di durata non lunghissima, massimo annuale. E anche se è difficile ipotizzare il default dell’Italia, la durata dei titoli in questione è tale da offrire garanzie a investitori grandi e piccoli».

BTP – I Btp (Buoni poliennali del Tesoro) sono titoli a medio-lungo termine, con una cedola fissa pagata semestralmente.

Il 2011 è stato un anno in salita per i titoli di Stato italiani a dieci anni che hanno visto i rendimenti gonfiarsi dal 4,73% di gennaio al 7,56% di novembre per registrare poi un calo, al 6,98% di ieri, con l’ultima asta dell’anno. Un’asta che ha confermato come la domanda continui sostenuta anche per i titoli a medio-lungo termine e non solo per Bot assegnati il giorno prima. Ieri la domanda (sopra i 3 miliardi) di Btp a tre anni si è mantenuta sopra la forchetta del Tesoro, ma alla fine il titolo è stato assegnato per 2,538 miliardi contro un range di offerta fra due e tre miliardi, al tasso del 5,62%, in forte calo rispetto al 7,89% record dello scorso mese. Il rapporto fra domanda e offerta è però sceso a 1,357 da 1,502.

Se si ha una buona propensione al rischio e non si hanno problemi di liquidità nel medio termine, i Btp possono rappresentare un’occasione di guadagno. Un Btp decennale ieri rendeva il 6,98%. Nel primo trimestre del 2012 il Tesoro terrà tre aste, la prima sarà l’1 febbraio: Btp quinquennali per un importo fino a 10 miliardi di euro. Mentre il ministero ha in scadenza per il prossimo anno Btp per 109,856 miliardi di euro.

Ma cosa dicono gli esperti? «Un investimento che va bene – spiega Angelo Drusiani, di Banca Albertini Syz -. In questa fase, essendo titoli a cedola fissa rappresentano una buona occasione perché nel breve periodo non ci si aspetta un rialzo dei tassi. Comunque meglio optare per titoli al massimo a due, tre anni».

CCT – I Certificati di credito del Tesoro (Cct) sono titoli a tasso variabile con una durata di sette anni e cedole semestrali, legate al rendimento dei Bot a sei mesi più una maggiorazione. Ma esistono anche – più recenti – i CctEu, indicizzati all’Euribor a sei mesi invece che ai Bot. I Cct e i CctEu, anch’essi a sette anni (ma sono possibili eccezioni) e adeguati ogni sei mesi, erano considerati fino a poco tempo fa «blindati».

Gli aggiornamenti periodici dei tassi, infatti, allineavano sostanzialmente i rendimenti a quelli del mercato, impedendo svalutazioni delle quotazioni del titolo. Perdite di valore che possono invece verificarsi, per esempio, per i titoli a tasso fisso – già sul mercato – durante un’improvvisa impennata dei tassi che rende meno attrattive, sul secondario, le vecchie emissioni a cedole più contenute. Ma negli ultimi mesi, con lo scoppio delle note forti tensioni sul debito pubblico italiano, anche i Cct (o CctEu) hanno iniziato a ballare.

Perché? «A muovere il mercato non sono più state le variazioni attese nei tassi internazionali, ma il cosiddetto «rischio emittente» che coinvolge naturalmente anche Cct e CctEu», spiega Leonardo Cervelli, vice ceo di Sella Gestioni Sgr. E, infatti, ieri il rendimento del CctEu è salito al 7,42% dal 4,52% dell’ultima asta, ad agosto.

A questo si aggiunge il fatto che Cct e CctEu, a differenza dei Btp a dieci anni, non beneficiano delle azioni di sostegno della Bce. Un’ultima considerazione che non aiuta questi titoli: sia l’Euribor sia i tassi sui Bot a sei mesi sono in questi giorni in chiara discesa.

BTP€i – I Buoni del Tesoro poliennali indicizzati all’inflazione europea (Btp€i) vogliono fornire all’investitore una protezione contro l’aumento del livello dei prezzi: sia il capitale rimborsato a scadenza sia le cedole pagate semestralmente sono infatti rivalutati sulla base dell’inflazione dell’area euro, misurata dall’Eurostat.

In ogni caso, il Btp€i garantisce la restituzione del valore nominale sottoscritto, anche nello scenario deflattivo: se nel periodo di vita del titolo i prezzi a sorpresa calano invece di aumentare, l’ammontare rimborsato a scadenza non sarà mai inferiore al valore nominale (100).

Il Btp€i garantisce un interesse costante in termini reali (potere d’acquisto) fissato al momento dell’emissione (il cosiddetto «tasso annuo cedolare reale»). L’importo variabile delle cedole semestrali è calcolato moltiplicando il tasso annuo di interesse cedolare reale – diviso per due – per il capitale nominale rivalutato alla data di pagamento della cedola.

E il capitale rimborsato a scadenza? Si calcola moltiplicando il capitale nominale sottoscritto per il coefficiente di indicizzazione, determinato relativamente al giorno di scadenza. Questo coefficiente tiene conto della variazione dei prezzi avvenuta durante la vita del titolo.

Le scadenze dei Btp€i sono a cinque, dieci, quindici e trent’anni e le aste si tengono generalmente con cadenza mensile, durante l’ultima settimana del mese.
Le criticità? Rischio default a parte, se il tasso di inflazione in Italia supera quello medio per l’area euro, la protezione per l’investitore italiano diventa parziale. Anche questi Btp variabili hanno poi sofferto per le tensioni sui mercati del debito europeo: il Btp€i con scadenza «settembre 2019», per esempio, sei mesi fa quotava sul secondario 96,7, ieri invece solo 82. Che è decisamente meno di fine giugno, ma comunque molto di più di quel 70,33 registrato sul mercato giusto un mese fa: balzi notevoli, per gli amanti del rischio e per chi non vuole aspettare la scadenza. Che – ripetiamo – può arrivare anche dopo trent’anni.

CTZ – I Certificati del Tesoro zero coupon (Ctz) sono titoli a 24 mesi privi di cedole. La remunerazione è quindi interamente determinata dal cosiddetto «scarto di emissione», pari alla differenza tra il valore nominale (di rimborso alla scadenza) e il prezzo corrisposto al momento dell’acquisto. Chi compra un Ctz in asta, quindi, deve tenere bene a mente che non vedrà alcun rendimento fino alla scadenza, due anni dopo. A meno che, naturalmente, non voglia vendere il titolo sul mercato secondario sperando in una plusvalenza. All’asta dell’altroieri il Tesoro ha offerto Ctz per 1,5-2,5 miliardi, collocandone 1,733 miliardi. I tassi? Il collocamento è andato decisamente meglio (per lo Stato) rispetto al passato: i Ctz sono stati piazzati al 4,853% contro il 7,814% di un mese fa.
A incidere sulle quotazioni dei Ctz, in generale, non c’è solo l’affidabilità che il mercato ripone sull’emittente ma anche le aspettative sull’andamento dei tassi di mercato.

Chi compra un Ctz oggi incamera un tasso storicamente buono per una scadenza biennale, dovuto essenzialmente al «rischio emittente», ma non è detto che faccia un buon affare. I pericoli? Uno: possibili nuove tensioni sul debito, che fanno salire i tassi e rendono meno appetibile sul secondario il titolo acquistato all’asta, se non si vuole aspettare la scadenza. Due: anche se l’emergenza rientra e i mercati si calmano, un’eventuale insorgenza di pressioni inflazionistiche può spingere su i tassi e rendere quindi meno forte, sempre sul secondario, il vecchio Ctz.
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