LE NOSTRE RACCOMANDAZIONI
GIM
Lo scorso 24 aprile è stato stipulato l’atto di fusione fra la sub-holding tedesca Europa Metalli AG (controllata al 100% da SMI) e KM Europa Metal AG in un’ottica di semplificazione societaria.
L’operazione dovrà essere approvata definitivamente dall’Assemblea generale il prossimo 8 giugno.
L’operazione di fusione fra KME AG e la sub holding Europa Metal AG presenta un’elevata valenza strategica sia perché consente di semplificare la struttura del gruppo in Germania, favorendo al tempo stesso una più rapida risalita dei dividendi in favore di Smi e quindi della stessa Gim, sia soprattutto perché determina un aumento di valore nella controllata Smi.
La focalizzazione del portafoglio di Gim su un solo “core” business (Smi pesa per oltre il 95% sul NAV di Gim) e l’assenza di leva finanziaria semplificano la natura di holding della società e ci portano a ritenere corretta l’applicazione di un holding discount trascurabile (10%).
In effetti, relativamente a Smi, non riteniamo più corretto applicare lo sconto holding divenendo a tutti gli effetti una società operativa. I suddetti elementi, uniti alle potenzialità di crescita di Smi, che potrà trarre beneficio dalla conclusione del piano di ristrutturazione intrapreso negli scorsi esercizi e dalle importanti commesse relative al conio delle monete metalliche dell’Euro (vedi nostro studio del 12/04/2001) non sono riflessi nel NAV “corrente” di Gim, ma possono essere facilmente intuibili guardando il NAV “potenziale”, che considera Smi al nostro target price di €1.
Tali evidenze ci inducono a modificare la nostra raccomandazione su Gim da HOLD ad ADD per i titoli ordinari. Confermiamo invece il rating di REDUCE sui titoli di risparmio, a causa della loro limitata liquidità e del fatto di quotare attualmente con un premio del 30% circa sulle ordinarie, che a nostro avviso non giustifica il pur consistente privilegio nel pagamento dei dividendi e l’interessante yield (5% circa).
L’ESPRESSO
A partire dagli ultimi anni, L’Espresso si sta trasformando in un gruppo multimediale da gruppo editoriale tradizionale. Crediamo che la società stia rafforzando con successo la sua posizione nel settore radiofonico e stia migliorando le performance della divisione riviste.
Ciononostante, abbiamo drasticamente ridotto le nostre stime sul 2001 a causa del trend deludente della raccolta pubblicitaria in marzo e del negativo scenario atteso per l’intero anno.
Per il 2001 prevediamo una crescita della raccolta pubblicitaria dello 0,1% rispetto ad una stima precedente intorno all’11% e la nostra preoccupazione è ancora più elevata in relazione alla raccolta pubblicitaria di Kataweb per la quale prevediamo una diminuzione del 20%.
Sottolineano inoltre, che L’Espresso ha fortemente ridimensionato i suoi obiettivi nel settore Internet e ha ridefinito il modello di business di Kataweb. La nostra valutazione, basata sulla Somma delle Parti, ci porta ad un “fair value” di €1.898,7 milioni pari a €4,41 per azione di cui €4,15 relativi al business off-line ed €0,26 a Kataweb. Il confronto di settore evidenzia che L’Espresso è ancora “prezzato” a multipli elevati sull’EBITDA 2002.
Invero, nell’ultimo anno la società è stata sempre trattata a premio rispetto alle società comparabili in virtù dell’elevata valutazione di Kataweb. In considerazione dell’attuale valutazione della società Internet (€117 milioni), riteniamo che un premio sui competitor non sia più giustificato. Riduciamo la nostra raccomandazione a REDUCE da HOLD con un target sul prezzo a €4,4 per azione.
IMA
La recente presentazione di IMA, gruppo leader mondiale nella produzione di macchine automatiche per il confezionamento di prodotti farmaceutici e di thè in sacchetti-filtro, è servita per chiarire i target di crescita sulla società sia sul 2001 sia a più lungo termine.
I nuovi target dichiarati sul 2001 (fatturato in crescita tra il 10% e il 15%, miglioramento della redditività) e sul medio termine (raddoppio del fatturato sia organicamente che tramite acquisizioni, Ebitda margin al 20%, payout almeno al 50%) inducono a rivedere le stime sul 2001 lievemente al rialzo. In particolare, la crescita del fatturato del 2001 è attesa al 12% A/A a Euro 332 ml (precedente stima: +7,5% A/A), l’Ebitda margin sul 2001 è stimato al 17,6% (prec. stima 17.5%), l’Utile Netto è atteso a €18 milioni (+21,5% A/A), contro la precedente stima di €15,9 milioni, +6,5% A/A. La stima sull’EPS adjusted sul 2001 passa da €0,56 a €0,63.
Al 2005 (ultimo esercizio dell’orizzonte previsionale) stimiamo un fatturato ad oltre €400 milioni, raggiunto ipotizzando esclusivamente una crescita organica, ed un Ebitda margin lievemente superiore al 19%. Il target a medio termine del 20% a nostro avviso sarebbe raggiungibile soprattutto attraverso acquisizioni di redditizie società di nicchia, come quelle rivolte al settore cosmetico, su cui IMA ha iniziato a puntare, come dimostra la recente acquisizione di Co.ma.dis, piccola azienda specializzata nella produzione di macchine incubettatrici per l’industria cosmetica e farmaceutica.
In base alla valutazione sul modello EVA, con ipotesi di WACC al 9,2% (Beta pari a 1,2) e tasso di crescita terminale al 2%, eleviamo il target price su IMA a €9 per azione (dal precedente target di €8,5 che era stato anche il prezzo a cui la famiglia Vacchi, proprietaria di IMA, aveva ceduto lo scorso ottobre un pacchetto del 15% della società alla MedInvest, attualmente secondo azionista del gruppo dopo FinVacchi).
Manteniamo sul titolo il giudizio precedente HOLD, perché anche con il più elevato target price, l’upside rispetto ai prezzi attuali (€8,2) resta comunque limitato al 10%. In effetti, non riteniamo che l’upside potenziale sia importante, al momento attuale, perché consideriamo che il raggiungimento degli ambiziosi target di lungo termine sia fortemente condizionato dal proseguimento della politica di acquisizioni, già perseguita attivamente ma da implementare ulteriormente.
