TASSI USA: QUESTO TAGLIO NON S’HA DA FARE

13 Agosto 2002, di Redazione Wall Street Italia

Dallo scorso dicembre, quando ha abbassato l’obiettivo sui Fed Funds al livello piu’ basso degli ultimi 41 anni, la Federal Reserve non e’ piu’ intervenuta sui tassi.

Il costo del denaro ha smesso cosi’ di essere al centro delle discussioni economico-finanziarie, fino a pochi giorni fa, quando il gioco ad indovinare la prossima mossa di Mr. Greenspan e’ tornato di moda.

Tra le spiegazioni piu’ accreditate c’e’ il fatto che il recupero del comparto azionario sarebbe dovuto proprio ad una possibile mossa espansiva nella politica monetaria della Fed alla riunione di oggi. E cio’ nonostante i future sui Fed Funds scontino solo al 30% questa possibilita’.

Piu’ probabilmente pero’ la recente stabilizzazione del mercato e’ dovuta ad uno spostamento di asset allocation da parte dei fondi pensione americani, che posseggono circa il 20% della capitalizzazione di Borsa. Molti pension fund manager hanno infatti spostato parte dei loro investimenti dal comparto obbligazionario a quello azionario, sentendosi eccessivamente sottopesati su quest’ultimo. La conferma di cio’ e’ data dalla brutta performance dei corporate bond nelle ultime settimane.

Le condizioni finanziarie sono peggiorate
La cattiva performance dei corporate bond e’ uno degli argomenti a favore di un altro taglio al costo del denaro da parte della Fed. Dai primi di luglio il mercato del credito ha mostrato di essere in difficolta’. Il credit spread (la differenza di rendimento tra i corporate bond e le emissioni governative considerate prive di rischio) si e’ allargato drammaticamente, e le nuove emissioni sono diminuite in modo preoccupante.

In breve, il flusso di denaro che circola in questo mercato e’ ai minimi storici. E per molti aspetti e’ probabile che la Fed sia maggiormente preoccupata degli sviluppi di questo movimento piuttosto che del mercato azionario.

La combinazione di prezzi azionari in discesa e dell’allargamento del credit spread ha reso difficile le condizioni di finanziamento delle imprese. Nonostante cio’ le aspettative per un taglio ai tassi sono basse. Una spiegazione razionale per questa prospettiva potrebbe essere che il recente peggioramento e’ appunto questo: recente. Difficilmente la Federal Reserve, che si concentra sugli sviluppi di lungo periodo, rispondera’ ad una difficolta’ le cui implicazioni non sono ancora del tutto chiare.

L’impatto di un altro taglio ai tassi
E’ importante notare che dove la politica monetaria della Fed poteva avere un qualche tipo d’impatto, gli effetti si sono gia’ visti, e probabilmente un ulteriore taglio non farebbe la differenza. Ad esempio, per quanto riguarda i produttori di automobili, che gia’ offrono piani di finanziamento a tasso zero, il dodicesimo taglio consecutivo difficilmente cambierebbe le cose.

Lo stesso si puo’ dire per le societa’ del settore telefonico, in crisi ormai da due anni: e’ difficile pensare che un taglio possa fare da volano per un’inversione di tendenza. La spesa in conto capitale del comparto ha infatti dimostrato gia’ ampiamente di essere insensibile agli stimoli provenienti dalla politica monetaria.

A questo punto il modo migliore per la banca centrale Usa di fare gli interessi dell’economia e’ quello di concentrarsi sui tassi d’interesse a lungo termine.

Uno dei pericoli di un altro taglio e’ la dimostrazione della sua inefficacia agli investitori. La comunita’ finanziaria ha gia’ capito, attraverso i precedenti undici tagli, che una politica monetaria espansiva in questo scenario non e’ la panacea per i mercati. Se la Fed dovesse procedere al dodicesimo tentativo di stimolare l’economia attraverso un costo del denaro piu’ basso, la situazione potrebbe cristallizzarsi, facendo perdere la fiducia degli investitori nella massima autorita’ finanziaria del Paese, come e’ gia’ successo in Giappone con la BOJ.

La Fed deve seguire l’inflazione
Oltre che alle condizioni del mercato del credito uno dei motivi che potrebbe spingere oggi la Fed ad abbassare il costo del denaro e’ il rischio di scenari deflazionistici. E’ di basilare importanza per gli obiettivi della Fed mantenere il costo del denaro sotto il livello di inflazione. In questo modo e’ possibile rendere piu’ conveniente spendere che risparmiare.

Per esempio al momento gli investitrori preferiscono indebitarsi e spendere per la casa attraverso i mutui che risparmiare e ottenere un tasso inferiore all’inflazione presente sul mercato immobiliare. Se le posizioni di inflazione e tasso di remunerazione del risparmio dovessero invertirsi, la possibilita’ di una fuga dagli investimenti immobiliari potrebbe essere consistente. In Giappone per esempio gli investitori preferiscono prendere un interesse dello 0,2% piuttosto che investire in un mercato con prezzi in continua discesa.

Al momento, con un tasso sui Fed Funds all’1,75% e un’inflazione al 2,3% (misurata attraverso l’indice dei prezzi al consumo), la Fed sta gia’ ampiamente facendo il proprio dovere.

La scommessa al ribasso di Mr. Greenspan
Se la Fed manterra’ invariati i tassi si attivera’ subito la scommessa sulla prossima mossa al ribasso. In altre parole il mercato pensera’ di avere una sorta di protezione se le condizioni dovessero peggiorare. Perche’? Il motivo e’ semplice: la sensazione sara’ che la Fed si fara’ meno scrupoli a tagliare eventualmente i tassi prima del prossimo meeting dato che li ha lasciati invariati in un momento di debolezza economica.

In conclusione ritengo che la dichiarazione piu’ probabile che verra’ comunicata al mercato sara: “I rischi sono pesati principalmente verso condizioni che potrebbero generare ulteriore debolezza economica nel prossimo futuro”. E questo significherebbe che la Fed, qualora ce ne fosse la necessita’, tagliera’ i tassi prima del prossimo meeting.

*Tony Crescenzi e’ il responsabile dell’ufficio studi della boutique finanziaria Miller & Tabak