TASSI USA: LA FED DEVE OSSERVARE DUE MERCATI

15 Maggio 2001, di Redazione Wall Street Italia

Fino a poco tempo fa, quando la Federal Reserve aveva bisogno dell’aiuto dei mercati per decidere sui tassi d’interesse, doveva solo ascoltare il messaggio del mercato azionario.

Ora, invece, con il mercato obbligazionario in caduta e i tassi d’interesse a lungo termine al livello piu’ alto degli utlimi sei mesi, la Fed deve prestare attenzione anche al mercato dei bond.

La rotta dei bond costringe la Fed a cercare un equilibrio tra il mercato azionario, che vuole ulteriori tagli, e quello obbligazionario, che ne vuole di meno.

Gli investitori azionari hanno chiaramente espresso la loro opinione sull’economia spingendo i prezzi dei titoli decisamente al ribasso.

Il costante flusso di notizie negative dal mondo degli affari americani ha dato agli investitori del mercato azionario la giustificazione alle loro ansie. E, poiche’ gli investitori in azioni tendono a guardare all’economia dal basso verso l’alto – dal mondo degli affari – non ci si meraviglia che vogliano che la Federal Reserve abbassi aggressivamente i tassi d’interesse.

Cio’ non significa che il mercato azionario sia sotto il segno dell’orso. Infatti, secondo certe misure si dimostra un certo livello di ottimismo.

I titoli ciclici, ad esempio, hanno superato notevolmente i gruppi difensivi – un chiaro segnale di ottimismo sul futuro dell’economia.

L’indice S&P dei materiali base, ad esempio, che comprende titoli in settori quali quello della chimica, della carta e dei metalli, e’ ora vicino al massimo degli utlimi 15 mesi, ma i titoli farmaceutici – tradizionalmente un gruppo difensivo – sono in ribasso di oltre il 10% per l’anno. Nonostante cio’, questo ottimismo e’ traballante e gli investitori in azioni rimangono afflitti da numerose ansie.

Una storia di due mercati

Il mercato obbligazionario, d’altro canto, sta esprimendo timori di diverso tipo; i partecipanti al mercato obbligazionario sono preoccupati che gli aggressivi tagli dei tassi operati dalla Fed possano accelerare la ripresa economica e quindi innescare l’inflazione.

Gli investitori in bond sono particolarmente preoccupati che la pressione inflazionistica – che ha costretto l’anno scorso la Federal Reserve ad aumentare i tassi d’interesse – ritorni prima che il rallentamento dell’economia abbia la possibilita’ di eliminarla.

Inoltre, gli investitori in bond temono che gli effetti ritardati dei tagli ai tassi della Fed inizino a sollevare l’economia proprio quando i tagli fiscali cominciano a farsi sentire nelle tasche dei consumatori.

Ad aggiungersi a questo timore e’ la nozione che la combinazione di riduzione fiscale e allentamento della disciplina fiscale (cioe’ piu’ spesa governativa) vada a ridurre l’avanzo di bilancio del governo e risulti nella vendita di ulteriori obbligazioni del Tesoro.

In piu’, poiche’ i tassi d’interesse a lungo termine possono essere considerati una scommessa sui futuri tassi a breve termine, il mercato dei bond sta essenzialmente dicendo che crede che la Fed dovra’ invertire alcuni dei suoi aumenti in un futuro non troppo lontano. Infatti, il mercato obbligazionario sta tenendo in conto un aumento dei tassi per la prima parte del 2002.

L’aumento del rendimento dei bond sara’ deleterio per l’economia.

L’incremento del rendimento delle obbligazioni potrebbe avere serie implicazioni per l’economia.

Le aree di maggiore impatto potrebbero essere i settori chiave della vecchia economia che hanno in larga parte evitato la condanna del rallentamento economico. Il comparto abitazioni ne e’ probabilmente il miglior esempio.

A marzo, ad esempio, il totale delle case nuove ed esistenti ha raggiunto il record. Ora, pero’, con i tassi dei mutui in rialzo, tale comparto potrebbe aver raggiunto il livello massimo e quindi indebolirsi in modo anche piu’ pronunciato nei mesi a venire se i tassi dei mutui continuassero a salire.

L’aumento dei rendimenti dei bond sarebbe negativo anche per le societa’ americane che sperano di entrare nel mercato delle obbligazioni in cerca di capitale. Le societa’ americane quest’anno hanno preso a prestito ingenti capitali dal mercato dei bond, con l’emissione di obbligazioni a un livello quasi doppio di quello dell’anno scorso.

Questo ha aiutato a mantenere la liquidita’ nell’economia ed e’ stato particolarmente importante alla luce della minima quantita’ di capitale generato quest’anno dal mercato azionario, con il prosciugamento del mercato delle IPO.

Ora, la domanda del giorno e’: la Federal Reserve dovrebbe ascoltare il messaggio del mercato azionario o di quello obbligazionario? La risposta e’: di entrambi.

Con riguardo al mercato azionario, il presidente della Federal Reserve Alan Greenspan ha spesso parlato dei pericoli di mettere i giudizi della Fed contro quelli di milioni di investitori.

Per questa ragione, alla banca centrale americana conviene ascoltare il messaggio del mercato azionario. Inoltre, la Fed ha fatto poco per controbattere l’idea che avrebbe abbassato i tassi di altri 50 punti base quando ne avesse avuto l’opportunita’.

In altre parole, la Federal Reserve ha fatto poco per diminuire le aspettative, quindi ora e’ in qualche modo legata allo scenario dei 50 punti base.

L’istituto guidato da Greenspan pero’ deve anche placare gli investitori in bond indicando che ha cambiato marcia verso mosse piu’ ridotte e al rialzo e che i cambiamenti futuri ai tassi saranno piu’ reattivi che proattivi che non finora.

Se la banca centrale Usa non fa questo e invece sceglie di tagliare i tassi di 50 punti base e di indicare allo stesso tempo che altre mosse piu’ aggressive sono in serbo per il futuro, i rendimenti obbligazionari inizieranno certamente a salire e la Fed si sara’ rimangiata i tagli.

Visti i timori contrastanti dei mercati azionari e obbligazionari, c’e’ un certo delicato equilibrio che deve essere mantenuto all’incontro.

La Fed deve comunque in qualche modo cambiare marcia e dovra’ farlo sia in modo drammatico e scegliere lo scenario dei 25 punti base, oppure realizzare le aspettative del mercato e tagliare i tassi di 50 punti base con l’indicazione di una politica futura di mosse piu’ ridotte e all’insegna del rialzo e di una politica piu’ reattiva per il breve termine.

Se la Fed cambiasse marcia, potrebbe sembrare rivoluzionaria. Ma in seguito, alcuni investitori potrebbero chiedersi, cosi’ come hanno fatto all’inizio dell’anno, “Cosa sa la Fed che noi non sappiamo?”

A differenza di alcuni mesi fa quando la risposta ha accresciuto le paure del mercato, oggi la risposta causerebbe probabilmente un sentimento positivo verso l’economia, poiche’ gli investitori percepirebbero l’ottimismo della Fed verso il futuro dell’economia.

Questo riduce il rischio che il cambiamento di marcia porti effetti negativi duraturi, specialmente poiche’ i mercati pensano che la Fed abbia quasi finito con i tagli ai tassi d’interesse. Inoltre, se la banca centrale Usa puo’ mettere fine all’aumento dei tassi d’interesse a lungo termine, l’economia potrebbe ritornare a un tasso di crescita sostenibile.

*Anthony Crescenzi e’ capo analista della sezione Capital Markets alla boutique finanziaria Miller Tabak & Co.

(Vedi La Fed ha ascoltato solo il mercato azionario e anche Tassi Usa: Fed, politica espansiva vicina a fine?)

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