(WSI) – Correzione con l’elastico, modello bunjee jumping. Poche ore di sbandamento e tutto finisce. Possibile? L’idea che ci dovesse essere una correzione era accarezzata da molte settimane dai mercati, ma l’argomentazione non ci era mai sembrata convincente. Siamo saliti del 60%, si diceva, ci vuole per forza una pausa. Una logica che ci sembrava simile a quella di chi gioca i numeri ritardatari al lotto. Hanno la stessa probabilità di uscire, a ogni estrazione, che hanno tutti gli altri, ma nella psicologia popolare da un certo momento in avanti devono uscire per forza, pena il sovvertimento delle più basilari leggi del cosmo.
Più fondata pareva però l’ipotesi di una correzione nel momento, quello sì inevitabile e non lontano, dell’inversione di tendenza della derivata seconda. Si era cresciuti in accelerazione da giugno a metà settembre, ma si sapeva che accelerazioni così forti non sono mai molto lunghe.
Da due settimane i dati macro sono bruttini negli Stati Uniti (mediamente bruttini, il che significa che alcuni sono proprio brutti) e contrastati in Europa. I segnali di decelerazione sono evidenti anche in Asia. Il numero dei nuovi disoccupati ha ripreso a crescere, le vendite di auto, dopo la fine degli incentivi, sono calate più di quanto si pensasse e gli indici di diffusione come l’ISM, sulle cui fragili gambe si erano fatte poggiare pesanti ipotesi di forte ripresa, sono in rallentamento. Molte stime sul 2009 e, quel più conta, sul 2010 sono state ritoccate verso il basso, quelle sulla disoccupazione verso l’alto. Se puo’ interessarti, in borsa si puo’ guadagnare con titoli aggressivi in fase di continuazione del rialzo e difensivi in caso di volatilita’ e calo degli indici, basta accedere alla sezione INSIDER. Se non sei abbonato, fallo ora: costa solo 0.77 euro al giorno, provalo ora!
Siamo dell’idea che una fase di riflessione sia in realtà appena cominciata. Ottobre e novembre vedranno una grande attenzione rivolta ai dati macro e questi continueranno a fare discutere. Rimaniamo però convinti che per fine anno gli indici azionari saranno sopra i livelli attuali. Quanto alle correzioni, resteranno brevi e superficiali per tutta questa fase.
Ci sono sei fattori che fanno da paracadute per la ripresa e per i mercati.
Paracadute numero uno. La derivata prima. Anche se più piano, si continua a crescere. Anche i più pessimisti, a ben vedere, escludono il segno negativo per tutto il resto di quest’anno e per tutto il prossimo. Un tempo nessuno si sarebbe scaldato molto per questo. Il segno positivo era dato per scontato. La recessione precedente, nel suo momento peggiore, aveva visto il Pil americano contrarsi di qualche decimale nel solo secondo trimestre del 2001. Questa volta la velocità annualizzata di caduta ha toccato il 6% negli Stati Uniti e in Europa, mentre in alcuni paesi asiatici ha superato il 20%. Dopo numeri come questi, l’idea di un segno positivo, piccolo o grande è sufficiente per essere grati di essere al mondo.
Paracadute numero due. La politica monetaria e fiscale. Dall’estate, più o meno, è diventato un tabù parlare di politiche monetarie all’occorrenza ancora più espansive. Le persone per bene parlano solo di exit strategy, ovvero di come e quando togliere il piede dall’acceleratore dell’easing quantitativo e dei tassi bassi. Sul piano fiscale il tabù è ancora più forte se perfino in primavera, quando ancora ci si doveva accontentare di qualche germoglio in un paesaggio artico, si escludeva tassativamente qualsiasi azione ulteriore.
La realtà è molto più sfumata. Le banche centrali del G 3 non hanno nessuna vera intenzione di alzare il piede dall’acceleratore per almeno un altro anno.
L’Australia che alza i tassi e gli altri paesi che lo faranno sono un altro mondo (il decoupling tanto irriso in passato questa volta c’è). Nel G3 la ripresa è ancora quello che Paul McCulley di Pimco definisce un fragile e delicato virgulto da nutrire e riscaldare amorevolmente.
Quanto alle misure fiscali, l’unica cosa che non si farà sarà chiamarle con il loro nome. Niente più pacchetti, niente più grandi annunci da centinaia di miliardi, niente più misure che facciano pensare a un’espansione ulteriore dei disavanzi. Tutto sarà sottotono, molto amministrativo e poco politico. Prolungamenti di incentivi, riaperture rapide di rottamazioni ma soprattutto incentivi fiscali all’occupazione. L’amministrazione Obama sa che nel novembre 2010 verrà giudicata sull’occupazione, non sul Pil e non sulla borsa. Si sta lavorando molto su questi temi, cercando di farne vedere poco il costo per il bilancio.
Paracadute numero tre. Il dollaro. Venerdì scorso siamo entrati in un nuovo paradigma. Per molti mesi era valsa la correlazione tra dati positivi americani e dollaro in discesa, confermata da recuperi del dollaro in presenza di dati negativi. La logica, apparentemente controintuitiva, era che i dati buoni aumentavano la propensione al rischio nei mercati e l’apertura di posizioni speculative di carry finanziate in dollari.
Ebbene, venerdì è successo il contrario. In presenza di un dato sull’occupazione negativo, il dollaro si è indebolito e ha continuato a scendere nei giorni successivi. Il dollaro debole, in sé espansivo, fa risalire il petrolio e le materie prime, che a loro volta sostengono ampi settori azionari. Un dollaro più forte, al contrario, avrebbe portato il greggio a rompere i 65 dollari e avrebbe accelerato la discesa di Wall Street. Avanziamo l’ipotesi che, in questa fase delicata, i dati macro americani eventualmente deboli continueranno a causare nel dollaro debolezza e non forza.
Paracadute numero quattro. Le scorte. Si è detto e si continua a dire che la ripresa della produzione è solo una fiammata. Si tratta di ricostituire livelli normali di scorte dopo mesi in cui i magazzini sono stati saccheggiati.
Una volta riportate le scorte in equilibrio la produzione si stabilizzerà. Questo è vero, ma il processo di normalizzazione si protrarrà a lungo e interesserà tutto il primo semestre del 2010. Perfino il settore auto, il primo ad essere coinvolto massicciamente in questo processo, vedrà un prolungarsi degli aumenti di produzione fino a fine anno. Gli altri settori, in ritardo, vedranno la produzione crescere più avanti.
Paracadute numero cinque. La ricerca dei rendimenti. Il contesto di tassi di policy vicini a zero e di derivata prima positiva, ovvero di crescita economica, continuerà a favorire la migrazione dai titoli di stato a breve verso i corporate bond. L’azionista vuole che la sua società sia prospera, all’obbligazionista è sufficiente che respiri e che al momento pattuito sia in grado di restituirgli i soldi. Una crescita economica modesta può creare problemi ai corporate bond di qualità bassa, ma a tutti gli altri porta in realtà il beneficio dell’allontanarsi dei rischi d’inflazione e dei tassi governativi a zero. La migrazione di massa verso i corporate bond, d’altra parte, spinge verso la borsa le avanguardie che avevano comprato quei bond mesi fa e che ora li vendono con ampie plusvalenze.
Paracadute numero sei. I margini. Siamo usciti da quattro mesi dalla morsa della recessione, siamo in ripresa, ma nessuno è andato a spiegarlo alle imprese. La ferocia con cui le imprese tagliano i costi, continuano a licenziare e la determinazione con cui tengono basse le scorte sono le stesse dei mesi più bui della crisi. Questa ferocia a lungo andare produrrà dei danni.
Le imprese perderanno quote di mercato e il sistema, senza investimenti in innovazione, perderà slancio. Nel breve, però, questo atteggiamento di chiusura e diffidenza produrrà grandi benefici per i margini. E non solo, questa volta, dal lato dei costi, ma anche da quello dei ricavi. Se il compratore finale non trova quello che gli interessa (perché i produttori producono il meno possibile) alla fine dovrà fare leva sul prezzo. Se questa tesi è fondata lo vedremo molto presto, con le trimestrali dei prossimi giorni.
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