RAS: IL FUTURO LEADER DEL RISPARMIO GESTITO?

20 Giugno 2001, di Redazione Wall Street Italia

Il 2000 si è chiuso sul mercato italiano con un unico indiscusso vincitore nell’ambito dei titoli a elevata capitalizzazione: Ras, che in un solo anno ha messo a segno un balzo del 112%.

Sulla persistente turbolenza del mercato, anche in ragione della crescente esposizione verso il business del risparmio gestito, la quotazione del titolo ha subito una correzione forte: tuttavia questo, specie alla luce delle prospettive positive che si stanno aprendo (ove non confermando) sulla società, lungi dal rappresentare un problema, offre l’occasione per prendere posizione sul titolo su livelli di prezzo interessanti (o di mediare per chi eventualmente fosse già esposto sul titolo stesso).

Infatti Ras presenta ottime potenzialità di sovraperformance del mercato ed è tra i meglio impostati per beneficiare di una eventuale ripresa dei corsi azionari. Ma anche a livello di attività l’attuale struttura organizzativa rappresenta la piattaforma migliore per un recupero sul driver innovativo per l’Italia della previdenza integrativa. Inoltre, a fronte di una valutazione rispetto ai multipli ragionevole (sebbene leggermente superiore alla media settoriale in termini di rapporto prezzo utile (P/E), le prospettive di crescita restano più che positive e si combinano con una visibilità rara per lo scenario italiano.

Nonostante l’anno in corso dovrebbe evidenziare un tasso medio di crescita del risultato nell’ordine del 10%, nel corso del prossimo triennio il tasso composito medio di crescita (CAGR) dovrebbe attestarsi in un range compreso tra il 18%-22%; ma, cosa principale, si stanno creando i presupposti per il superamento di uno degli elementi strutturali di debolezza della società e cioè un ritorno sugli investimenti (Roe) inferiore al 10%.

A dare beneficio su questo fronte potrebbe contribuire anche l’eventuale dismissione di partecipazioni poco redditizie: già annunciata quella danese, ma il mercato scommette che le operazioni in questo ambito potrebbero estendersi oltre, includendo anche la sussidiaria Austriaca. Questo genererebbe possibilità di ulteriori crescite della quotazione, traducendosi in valorizzazioni ulteriori nell’ordine dei €0,5 del prezzo del titolo.

Ma uno degli elementi di maggiore appetibilità, che l’investimento in Ras potrebbe avere per un azionista, è legato direttamente alla strategia di riduzione del capitale: infatti la società ha tradotto questo in un notevole incremento del rapporto di payout del dividendo: dal 38% al 59%.

Nonostante obiettivi già ambiziosi espressi per il piano triennale, in occasione della presentazione della trimestrali questi target sono stati rivisti al rialzo: di massimo rilievo l’aspettativa di far crescere il Roe al 15% entro il 2003, aumentando la previsione di quasi due punti. Ma altri tre sono i pilastri che orienteranno le manovre della società e cioè il binomio efficienza-costi (l’obiettivo è di tornare su livelli sostenibili di cost ratio in tutte le aree in cui Ras è presente) e la crescita sia qualitativa che quantitativa della rete (che sarà il perno della strategia di crescita e ricerca di leadership nel settore dell’asset management). L’ultimo è l’ottimizzazione dell’impiego del capitale, finalizzato al perseguimento di tre obiettivi: dismissione nelle attività non core (tra le operazioni di maggior rilievo figura certamente lo spin-off immobiliare, con la finalità di emersione delle plusvalenze), ulteriori investimenti invece nelle attività core e riduzione del capitale in eccesso (anche e soprattutto attraverso la crescita appunto del dividendo).

Il consolidamento interno dovrebbe accompagnarsi a una crescita esogena attraverso due direttrici principali (massima evoluzione del modello multicanale in relazione alla rete distributiva e sviluppo esterno), ma il tutto attuato senza derogare agli obiettivi strategici in termini di redditività e senza rischiare di modificare il mix di portafoglio creando uno sbilanciamento verso il ramo danni (il ramo vita e il personal finance service al contempo sono core business e restano soprattutto target prioritari).

Sostanzialmente unanime il giudizio positivo sul titolo, anche se i rating spaziano dall’add al buy. Sul fronte più estremo nelle indicazioni di acquisto si posiziona il 57% dei broker che hanno in osservazione il titolo: tra questi vi sono Deutsche Bank, UBS Warburg, Cheuvreux, Euromobiliare, Metzler, Julius Bear, Sg Securities.

Il punto di forza della società è in effetti il suo management che ha dato avvio a un rapporto di trasparenza con il mercato particolarmente apprezzato e che ha dato alla società una forma organizzativa multicanale della rete di distribuzione per supportare un business altamente articolato. Ecco perché se le attuali linee di gestione dovessero proseguire la società avrebbe tutte le possibilità di posizionamento ottimale per cogliere le potenzialità legate alla previdenza integrativa (con attese ricadute positive in termini di redditività).

Il management della società è riuscito a tal punto a creare un rapporto di fiducia con il mercato nei rispetti del proprio operato da consentire al titolo di subire una notevole crescita (anche se la quotazione è sotto del 20% rispetto al massimo storico, si è comunque su massimi relativi da 9 mesi) pur con la persistenza degli storici elementi che hanno costituito da sempre la zavorra per la quotazione della società. Ras infatti è controllata per il 51,785% da un solo azionista (Allianz) e questo ovviamente priva il titolo di qualunque appeal legato alla contendibilità, inoltre impedisce alla società di gestire in modo autonomo le proprie partecipazioni internazionali; aggravando (in quanto ne impedisce la soluzione) i problemi di scarsa redditività di queste ultime. Inoltre a più riprese il mercato teme la possibilità che la controllante sfrutti la propria forte partecipazione nella società per farne uno strumento nel Risiko europeo.

Ma d’altra parte Ras presenta tutti i numeri (e quindi ha tutte le condizioni) per mettere a segno un buon incremento dei risultati. Con una divisione della raccolta che per il 54% fa capo al business non-vita e per il 46% al ramo vita, la società nel 2000 ha raccolto premi per €10.8 milioni. Come realtà è seconda in Italia solo a Generali, con una quota di mercato di Ras nel ramo vita del 10,4% (contro il 32,3% del gruppo triestino) e nel ramo non-vita dell’11,6% (rispetto al 19,1% di Generali). Il settore vita è cresciuto in Italia negli ultimi 3 anni a un tasso medio del 16%: quest’anno la previsione è poco più della metà, tuttavia i dati del primo trimestre dimostrano come Ras si stia confermando una realtà tra le più dinamiche del comparto.

Per quanto riguarda invece il segmento non-vita è probabile che il trend negativo di richieste di rimborso avviatosi nel 2000 prosegua anche quest’anno: questo elemento dovrebbe sommarsi a un recupero di profittabilità legato a una migliore gestione dei costi per effetto anche della riduzione della concorrenza basata su questo fattore. Inoltre i riassicuratori hanno perso nel corso dell’ultimo periodo, per una concomitanza di fattori, parte del proprio potere di ricarico e questo porta come naturale conseguenza un’attenuazione della concorrenza basata sul prezzo.

Nonostante la recente flessione del mercato la società punta a target aggressivi in termini di risparmio gestito, con un target al 2003 che porti gli asset gestiti dagli attuali €11,8 miliardi a un livello di €23 miliardi. Grazie a una crescita nel numero dei promotori e all’effetto combinato delle potenzialità di una banca virtuale unita a una rete fisica di promotori la società non dovrebbe avere difficoltà a raggiungere i propri target seppur ambiziosi.

Nel breve tuttavia non è escludibile un certo effetto volatilità, legato al fatto che la società resta al centro di diversi temi speculativi: e non solo quelli passati, riproposti a più riprese, di una possibile Opa residuale della controlla Allianz o dell’utilizzo da parte di quest’ultima di Ras stessa come strumento per l’acquisto della svizzera Elvia. Ma in questi giorni ha preso corpo ed è stata rapidamente bruciata (con una smentita) una nuova ipotesi e cioè che la Allianz sfrutti Ras come braccio operativo per il lancio di un’Opa sulla stessa Bipop.

*Donatella Principe è responsabile della ricerca economica presso il centro studi del Gruppo Banca Popolare di Vicenza.