Private debt: come si evolve il loro ruolo in un portafoglio di asset alternativi

9 Ottobre 2020, di Massimiliano Volpe

Come si evolve il ruolo del Private Debt all’interno di un portafoglio di asset alternativi

In un mondo a tassi zero un’alternativa per diversificare i portafogli è quella di inserire al loro interno strumenti obbligazionari del private debt, ovvero obbligazioni e altri strumenti finanziari non quotati.
Abbiamo fatto il punto su questa asset class con Filippo Casagrande, head of insurance portfolios investment strategy nella business unit Generali Investments, Asset & Wealth Management

Dott. Casagrande, quale impatto ha avuto l’epidemia sull’esposizione del portafoglio degli investitori in Private Debt? Come hanno risposto gli investitori?
L’impatto della diffusione del Covid-19 è stato drammatico per tutte le classi di attivi in portafoglio, senza alcuna esclusione. Il debito privato, vista la sua illiquidità, ha per lo meno beneficiato di un ritardo nel vedere conseguenze negative, a differenza di altre strategie che si sono rivelate più fragili.
Tre elementi rendono i portafogli particolarmente vulnerabili sulla scia della pandemia:
1) Innanzitutto la concentrazione del portafoglio. La maggior parte dei fondi Private Debt ha 15-30 posizioni in totale, rendendo il rischio idiosincratico sempre più rilevante.
Se alcune di queste si trovavano nel settore dell’ospitalità / trasporto / vendita al dettaglio, la capacità di evitare perdite di credito è notevolmente compromessa.
2) La duration dei portafogli. La maggior parte dei fondi PD ha orizzonti più lunghi, a causa della necessità di aumentare la ripresa dei rendimenti nel più ampio contesto dei tassi di interesse zero.
Più lunga è la durata, minore è la capacità di rimescolare i portafogli sulla scia della pandemia, da settori / paesi a rischio a settori / paesi più resistenti al Covid.
3) La seniority nella struttura del capitale. Dati i tassi zero su tipologie di rischio Senior IG, la maggior parte dei fondi PD ha mostrato la tendenza a scendere nella struttura del capitale e ad aggiungere subordinazione / juniority / leva finanziaria per aumentare l’IRR. Ciò accade nel momento sbagliato del ciclo del credito, nella fase avanzata, quando una recessione economica può essere più dannosa per equity, mezzanine e in generale posizioni con leva.

Più in generale, gli investitori hanno reagito in modo un po’ emotivo. La maggior parte di loro, soprattutto compagnie di assicurazioni e fondi pensione, ha congelato le nuove attività di investimento concentrandosi sul monitoraggio della performance del proprio portafoglio e aumentando le interazioni con i gestori delegati a investire il proprio capitale.
Solo a fine giugno / inizio luglio, con il migliorare della situazione sanitaria, è cominciata la ripresa anche dell’attività di investimento in nuovi progetti.
Nel frattempo, gli investitori più flessibili sono stati in grado di approfittare rapidamente di alcune operazioni redditizie (si spera) in fondi special situations e fondi distressed, gestite dagli operatori più grandi ed esperti del mercato.
In conclusione, il portafoglio di Private Credit non è ancora uscito dalla tempesta e alcuni problemi, ma anche opportunità, potrebbero presentarsi nei prossimi mesi.

Il credito privato dovrebbe ricadere negli investimenti alternative, fixed income o qualcos’altro? E perché la definizione dovrebbe importare?
Classificare il debito privato (sia Direct Lending che Leveraged Loans) fra gli alternativi può fornire una migliore comprensione e percezione dei rischi sottostanti, e consentire un confronto e un benchmarking più accurati; ma è difficile generalizzare, e dipende dal profilo di rischio della specif ica strategia di Private Debt.
Pertanto, la definizione è importante perché ha un impatto sugli investitori quando si tratta di allocare denaro tra diverse classi di attivi. A seconda dei 3 fattori di cui sopra, una strategia può essere concentrata, long duration, junior come struttura del capitale. A quel punto assomiglia all’equity o all’equity-like più che al fixed income. D’altra parte, se è granulare, di breve durata, senior è probabilmente più vicina ad un reddito fisso / IG alternative.
Nel Gruppo Generali si è deciso di elevare il Private Debt al livello 1 della Strategic Asset Allocation, allo stesso livello quindi di Liquid fixed Income e Private Equity, poiché riconosciamo la sempre maggiore importanza di questa asset class nel portafoglio. Credo fermamente che il Private Credit sia un’asset class a se’ stante, che può avere qualche sovrapposizione con i mercati liquidi, come per i Liquid Leveraged Loans, ma che è anche guidata da dinamiche diverse rispetto al mercato listati o al Private Equity e quindi richiede un focus dedicato.

Ci sarà un crescente appetito tra gli investitori verso il direct lending nel mondo del private debt post-recessione? Come vengono viste ora le opportunità in special situazions e distressed?
Considerando il mercato attuale e la natura della domanda e dell’offerta, credo che il direct lending rimarrà al primo posto nella classifica delle preferenze degli investitori.
La disintermediazione bancaria continuerà e gli asset managers guadagneranno mercato; allo stesso tempo i bassi tassi nel mercato liquido invitano gli investitori istituzionali ad allocare sempre più capitali ai mercati privati.
Anche nell’ambito del direct lending è possibile diversificare, cercando gestori specializzati in particolari settori, regioni o canale di origination. Tuttavia, poco prima della crisi Covid era chiaro che anche gli investitori meno sofisticati stavano cercando di esplorare le nicchie dei mercati, soprattutto nello spazio dell’Asset Based Lending (transportation finance, leasing, factoring, royalties e così via). D’altra parte però, distressed & special situations sono sempre un’ottima scelta se gestiti dalle persone giuste. Come detto prima, in questo periodo difficile è stata dura per player più conservatori come gli assicurativi entrare nel mondo distressed, ma è stato sicuramente il momento giusto.
Un’altra asset class che ha attirato l’attenzione degli investitori è quella dei progetti Infrastructure ed Energy. Questo perché gran parte della risposta fiscale dei governi è e sarà concentrata su questo tipo di investimenti, favorendo questa asset class. Non dimentichiamo che il prossimo bilancio dell’UE 2021-2027 si baserà su progetti infrastrutturali e di efficientamento energetico.