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INFLAZIONE: E’ ANCORA TUTTA DA VERIFICARE

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*Michele Pezzinga e’ lo strategist di CentroSim. I suoi commenti non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.

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(WSI) – L’incertezza sugli scenari USA rimane molto alta; tuttavia l’impressione è
che, almeno a breve, la crescita lì si mantenga ancora robusta, al
contrario di quanto accade nell’area euro, e che ad essa si possano
accompagnare solo alcuni isolati segnali di tensione sui prezzi. Proprio
su questi si sta focalizzando l’attenzione degli addetti ai lavori:
sebbene non sia affatto chiaro quanto siano davvero fondati, in ogni caso
è a loro che va imputata la pressione in atto sui mercati obbligazionari,
soprattutto sui titoli a più lunga scadenza.

Viceversa, l’azionario rimane
meglio impostato, riflettendo solo in parte le pressioni sui bond; a
sostenerlo ci sono sempre favorevoli attese sugli utili, che anche qui da
noi continuano a sfidare la legge di gravità della deludente congiuntura
macro. A pesare, nei giorni scorsi, è stata la risalita, oggettivamente
superiore alle attese, del deflatore della spesa per consumi USA, un +0,3%
in gennaio per la voce calcolata al netto di alimentari ed energia: dopo
il brutto segnale giunto dai prezzi alla produzione di gennaio, era la
temuta conferma che a uno scenario di crescita robusta prima o poi si
sarebbe accompagnato anche quello di prezzi in accelerazione.

Vista però
la delicatezza della faccenda, qualche verifica in più sarebbe per lo meno
opportuna; non solo perchè le probabilità di aumenti più robusti ad avvio
anno è storicamente più elevata, ma anche perchè il +0,3% di gennaio non
sposta comunque il trend su base annua (siamo ad un +1,6%, in solo lieve
ascesa dal +1,5% di dicembre, mentre per il dato complessivo il +2,2%
risulta comunque in calo dal +2,4% di dicembre). Il suo maggiore “guaio” è
che arriva dopo una lunga serie di aumenti mensili dello 0,1%, a partire
dalla scorsa primavera, cui è seguita un’accelerazione allo 0,2% in
ottobre e novembre, e una crescita zero in dicembre.

Il +0,3% di gennaio
rappresenta l’inizio di una fase nuova di più rapida crescita o è solo il
“recupero” della pausa di dicembre? In realtà, solo una sua replica nei
mesi a venire, tale da portare la crescita trimestrale annualizzata
decisamente oltre la soglia del 2%, potrebbe giustificare le attuali
apprensioni; ma in questa fase, per un mercato obbligazionario già
spompato dopo i livelli record raggiunti non ci sono stati dubbi ed il
verdetto è stato di bocciatura, il fatidico segnale di fine corsa e temuta
inversione di tendenza.

In questa frenesia giustizialista si è però sorvolato sull’andamento
deludente degli stessi consumi privati, rimasti fermi in gennaio dopo il
+0,8% registrato in dicembre; un segnale per nulla confortante, visto che
proprio i consumi rappresentano ancora il principale motore della crescita
USA. Si è passati sopra alle vendite di nuove case, qui forse giustamente
visto che la loro brusca caduta di gennaio (-9,2%) segue comunque profonde
revisioni al rialzo per quanto riguarda i mesi precedenti, ma forse ieri
si poteva porre maggiore attenzione anche alla più debole lettura
dell’indice del supply management (sceso a quota 55.3 in febbraio, da
56.4, e a fronte di attese posizionate nell’area 57), passata invece quasi
del tutto ignorata.

In altri termini, come sempre si rischia di cercare
nei dati solo la conferma di ciò che si teme, una rinata inflazione che
invece è ancora tutta da verificare. Il dato innegabile è comunque una
crescita complessiva USA sempre robusta, su livelli finora in linea con
quelli del 4° trimestre 2004, intorno al +3,5%. A sorprenderci sono
soprattutto gli investimenti aziendali, visti viaggiare su ritmi vicini al
+20% su base trimestrale annualizzata, persino superiori al +17%
dell’ultimo trimestre 2004, nonostante la fine degli incentivi fiscali
2004 costitituiti dagli ammortamenti accelerati.

Continuiamo però a
credere che l’effetto tassi e quello petrolio, entrambi su livelli più
elevati rispetto a quelli di fine 2004, dovrebbero pesare in maniera
crescente nel corso dell’anno, facendolo decelerare verso ritmi più
prossimi al 2,5% che non al +3,8% di avvio. E rendendo in tal modo sempre
meno concreti anche i rischi di un deciso riavvio dell’inflazione.
Nell’immediato, comunque, l’attenzione si focalizzerà sui dati di
occupazione mensili, in programma venerdì prossimo: per l’ennesima volta è
atteso un dato più robusto dei precedenti – in questo caso 225mila unità
circa, contro le deludenti 146mila di dicembre – ed è sulle eventuali
sorprese di venerdì che si giocheranno le probabilità di rimbalzo o più
netta rottura dell’obbligazionario.

L’elemento su cui in ogni caso vale la pena di riflettere è invece il
crescente divario con l’Europa, visto che in Giappone qualche segnale di
ripresa, peraltro discutibile, con il nuovo anno sta comunque riemergendo
(la produzione industriale, persino i consumi delle famiglie). Al
contrario, il calo della fiducia delle imprese e l’aumento di ben 161 mila
disoccupati in Germania (aggiustati per i fattori stagionali), per quanto
in larga misura riflesso della riforma del mercato del lavoro, riassumono
bene lo stallo dell’area euro, di nuovo alle prese con il dollaro debole e
l’impatto del caro energia.

Purtroppo le tensioni dagli USA, dove comunque
la crescita continua a viaggiare su ben altri ritmi, si ripercuotono non
solo sulla curva dei rendimenti dei Treasuries; saranno pure suggestioni
dei mercati, ma il rischio è di doverne subire, anche sui rendimenti a
lunga dell’euro, alcuni dolorosi contraccolpi. Voci varie attribuirebbero
alla BCE persino l’intenzione di voler alzare i tassi prima dell’estate;
il pretesto, ancora una volta, sarebbe la forte crescita dei prestiti al
settore privato in gennaio, con il comparto mutui che ha registrato
un’ulteriore accelerazione, toccando un +10,1% su base annua dal +8,3% di
un anno prima.

La crescita dei prezzi immobiliari nel corso del 2004 non è
stata però affatto omogenea nell’area euro, con una punta del 15-16% in
Francia e Spagna, un dato intermedio del 6% per l’Italia ed una crescita
zero per realtà come Germania ed Austria. Si tratta di dati calcolati
dalla Royal Institution of Chartered Surveyors che vanno un po’ presi con
le molle a livello nazionale, ma rendono comunque bene l’idea di come si
siano mossi in maniera disomogenea i prezzi e di quanto delicata sia la
posizione della BCE: come intervenire con tassi uniformi a fronte di
realtà invece così differenti da Paese a Paese?

Per frenare la più solida
crescita francese, che guarda caso è associata ad un mercato immobiliare
più esuberante, capace di generare effetti ricchezza con ricadute
benefiche sui consumi delle famiglie, si correrebbe infatti il rischio di
dare il colpo di grazia alla congiuntura italiana e di frenare
ulteriormente quella malandata in Germania. E’ quindi molto più
ragionevole immaginare una BCE ferma ancora per lungo tempo, forse fino
all’autunno. Segnali più chiari in questa direzione potranno giungere
domani, al termine dell’incontro mensile della Banca Centrale.

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