IL ROSSO E IL NERO: IL CANE
E LA SUA CODA

21 Ottobre 2004, di Redazione Wall Street Italia

*Alessandro Fugnoli e’ strategist di Abaxbank

(WSI) – Torniamo sulla questione del petrolio e delle materie prime perché i mercati ne sono letteralmente ossessionati. Il market mover più importante è ormai il dato settimanale sulle scorte americane di greggio e derivati, un daterello di terz’ordine che fino a tre mesi fa emozionava solo i manager delle raffinerie e i trader del Nymex.

Circolano sul rapporto tra petrolio ed economia ninne nanne rassicuranti da una parte e teorie apocalittiche dall’altra. Tra questi estremi vorremmo cercare un punto di equilibrio, basato sulla tesi (che naturalmente cercheremo di motivare) per cui finché è il cane a muovere la coda possiamo stare abbastanza tranquilli, mentre sarebbero dolori seri se fosse la coda a muovere il cane.

Cominciamo con le ninne nanne. Ne abbiamo già parlato le settimane scorse, ma ci torniamo sopra perché non dilagano solo nei media, ma sono anche cantate, le più belle e sofisticate, da policy maker come Greenspan. La versione commerciale e banale insiste sul fatto che i prezzi attuali del greggio sono tuttora più basi di quelli, opportunamente reflazionati, raggiunti nel 1973 e nel 1980.

Che è come dire che, essendo stati due volte in punto di morte tanti anni fa, non dovremmo preoccuparci di quel tumorello di un chilo che ci sta crescendo dentro. Chi canta la ninna nanna non ricorda (beato lui, è troppo giovane) il coprifuoco alle 11 di sera del livido inverno del 1973, con la televisione che chiudeva prima per fare andare tutti a letto presto e risparmiare
energia. E non dice che prezzi poco più alti di quelli di oggi causarono la più grave recessione del dopoguerra, molto più grave di quella del 2001.

Un’altra ninna nanna parla del prezzo lontano che sta molto più in basso del prezzo spot, indicando un percorso discendente per il greggio nei prossimi anni. Il dicembre 2010 vale 39 dollari, mentre lo spot è a 53, e quindi possiamo stare tranquilli. Ha fatto finta di cascarci anche Greenspan, sorvolando sul fatto, notato da Caroline Baum di Bloomberg, che sei anni fa il petrolio per consegna dicembre 2004 costava 19 dollari. Il prezzo a termine lontano indica infatti il costo marginale odierno di un barile, non il suo prezzo a scadenza.

Una versione leggermente più elaborata ci culla con il canto del Pil che è sempre più composto da servizi e sempre meno da manufatti, per cui poco ci importa, o molto meno di una volta, se il petrolio sale di prezzo. Se vendo una mia poesia per un fantastilione e poi devo pagare un fantastilione all’avvocato per difendermi dall’accusa di averla copiata, il Pil è salito di due fantastilioni senza che sia stata necessaria una sola goccia di petrolio.

E’ però anche vero che quello che gli economisti di scuola sovietica chiamavano il Prodotto materiale lordo (quello che nella prima versione di Bucharin e Preobrazenskij si misurava in tonnellate e non in rubli) cresce anch’esso in misura notevole. Nel 1965 il mondo produceva 440 milioni di tonnellate di acciaio, nel 1985 erano già 655 e oggi sono 950. Dalla madre terra si estrevano 5 milioni di tonnellate di rame nel 1965, 8 nel 1985 e 15 oggi che siamo così pieni di virtualità e spiritualità.

La ninna nanna più dolce e sofisticata, intonata autorevolmente anche da Greenspan, ha un arrangiamento econometrico (e ha quindi un’aria molto seria e rispettabile), ma ha anche un vizio di fondo. La canzone dice che ogni 5 dollari di aumento del petrolio il Pil mondiale scende dello 0.3 per cento (versione Fondo Monetario) e che tutto l’aumento di quest’anno si è mangiato lo 0.75 di Pil americano (versione Greenspan).

In fondo, detta così, è rassicurante. Uno può fare i conti. Se andiamo a 60 perdiamo un altro 0.3, a 70 lo 0.9 in tutto, a 80 l’1.5. Siccome partiamo da una baseline del 4 per cento di crescita mondiale per il 2005 (IMF Outlook di un mese fa), con il petrolio a 100, tanto per stare larghi, il Pil salirebbe ancora dell1.3 per cento. Dormiamo tranquilli.

E invece no, perché, come scrive giustamente Bill Dudley di Goldman Sachs (Oil prices. What is the tipping point?, 18 ottobre 2004), il rapporto tra petrolio e crescita non è lineare. Esiste un prezzo, per alto che sia, che fa precipitare le cose, come la classica piuma che fa stramazzare il cammello. Di lamentationes e di foschi scenari è invece ricco l’ottimo sito di Nouriel Roubini di NYU. C’è un paper recentissimo di P.K. Verleger dell’Institute for International Economics (Energy. The Gathering Storm) che fa rizzare i capelli.

Lo shock del 1973 fu preparato da sei anni in cui il consumo di petrolio aumentò del 7.6 per cento medio all’anno, 2.6 punti di più della crescita annua del Pil Ocse in quel periodo. Oggi, con Cina e India che consumano ogni anno il 7 per cento di petrolio in più dell’anno prima, si stanno ricreando condizioni simili. A noi i conti di Verleger non tornano perfettamente, ma la sua ipotesi di greggio a 160 dollari per fine decennio non va respinta a priori. Per il momento, tuttavia, ci si può muovere, come si diceva all’inizio, su ipotesi intermedie. Bisogna prima di tutto domandarsi chi causa cosa.

E’ il
livello della crescita economica che determina il prezzo del petrolio o è il petrolio a determinare il livello della crescita? Oh, certo, nel Grande Tao dell’universo tutto si tiene e tutto è circolare, però azzardiamo l’ipotesi che nei casi di shock da domanda, come oggi, è ancora il cane della crescita a muovere la coda del petrolio, mentre negli shock da offerta (1973, 1980) è la coda che muove il cane. Non stiamo dicendo che la crescita è insensibile al petrolio, ci mancherebbe.

Stiamo dicendo solo che l’iniziativa è ancora in mano alla crescita, che è ancora una variabile un poco più indipendente del petrolio. Facciamo esempi concreti, il rame e l’acciaio. Usando le molte leve politiche che ha a disposizione, la Cina sta frenando la corsa dei prezzi. Rendendo più difficile l’acquisto di auto a rate ha già limitato la crescita delle vendite e il consumo di acciaio.

Frenando sulle costruzioni, alzando i margini sul rame a Shanghai e intervenendo direttamente sui mercati ha indotto un consolidamento dei corsi. La Cina è dunque proattiva. Limita la crescita, ma gestisce e anticipa la frenata, evitando così di subirla. Si badi che non è la stessa cosa rallentare in tempo e aspettare che l’offerta cresca o invece correre a perdifiato verso il muro e spiaccicarvisi contro.

In occidente facciamo fatica a immaginare di quante leve disponga uno stato dirigista e interventista intelligente e con pochi scrupoli di correttezza e level field. Naturalmente non è detto che i cinesi siano in grado di calcolare perfettamente e ottimizzare i tempi e i modi del rallentamento. Gestire il prezzo del rame (e perfino dell’acciaio) è poi molto più facile che gestire quello del petrolio.

La nostra scommessa è che il mondo è ancora in tempo per organizzare un rallentamento della crescita, di cui non occorre spaventarsi e che va anzi auspicato. I mercati prenderanno male una decelerazione, ma se questa si tradurrà, grazie a un graduale aumento dell’offerta, in un decongestionamento del prezzo del greggio, si potrà riaccelerare velocemente. Tutto questo esclude il rischio vero, ovvero uno shock da offerta. In quel caso, l’aggiustamento sarebbe molto, molto doloroso e la coda farebbe scempio del cane.