IFIL:PIU’ CHE UNA HOLDING UNA CASSAFORTE

11 Giugno 2001, di Redazione Wall Street Italia

Non più di un paio di mesi fa i giudizi dei broker concordemente positivi su Ifil si scontravano con una realtà che non riusciva a decollare, sebbene lo sconto sul nav (net asset value) fosse giudicato assolutamente ingiustificato. L’ultimo periodo ha dimostrato il valore propulsivo delle potenzialità insite nel titolo, che ha guadagnato nel periodo più del 20%, con picchi del 26%. Del resto la società ha riportato per dodici anni risultati in crescita in media del 20% in termini di utile (+11,2% per il nav, in sovraperformance sull’indice Comit); dinamica che non si è smentita neanche nel 2000 e ha tutte le basi per poter essere replicata anche quest’anno (come la prima trimestrale ha dimostrato).

Tuttavia, nonostante il recente recupero, il titolo continua a viaggiare ben al di sotto del massimo dell’anno e soprattutto del massimo assoluto. Nonostante le sue potenzialità implicite, legate anche alla qualità e al valore della partecipazioni combinate con la strategia accorta di gestione del portafoglio, gli investitori tendono a trascurare questa società: al massimo viene fatta oggetto di sporadici interessamenti nelle fasi di rientro del mercato in assenza di temi forti su cui puntare.

In questo momento, non solo il titolo non viene acquistato sull’evidente sconto sui fondamentali (che è ben superiore alle medie storiche), ma si sottovalutano le ricadute positive che una ripresa del ciclo potrebbe produrre sui risultati della società a ragione dei settori in cui sono concentrate le sue partecipazioni. Se in caso di rientro sui €6,4 il titolo è una vera e propria occasione d’acquisto, un buon segnale tecnico potrebbe aversi anche se il prezzo disegnasse un doppio minimo intorno ai €7: ma, indipendentemente dalla quantità di rischio di downside che si decide di sopportare, è indubbio che sulla debolezza da profit taking il titolo rappresenta un buon investimento. Anche se nel breve potrebbero aversi già delle soddisfazioni, probabilmente però, per la natura stessa della società, questa forma di investimento va valutata più correttamente sul medio-lungo periodo.

Il Gruppo Ifil si presenta con la struttura di una holding che spazia dall’industria (55% del totale con Awa e con l’auto attraverso Fiat), al turismo e hotel (6% soprattutto con il 100% di Alpitour), al settore finanziario-bancario (17% con tra l’altro Toro Assicurazioni, San Paolo), alla grande distribuzione (9% grazie a La Rinascente) e ai servizi e high tech.

Il ricco portafoglio di partecipazioni viene gestito secondo una visione stretegica che resta salda dagli anni ’80 e che è stata sposata dall’attuale staff della società: gestione dinamica della partecipazioni combinata con il ricorso alla leva finanziaria finalizzata alla crescita, o, nelle stesse parole della società “focalizzare il portafoglio con investimenti mirati nei settori di riferimento; sostenere le consociate nello sviluppo dell’integrazione tra economia tradizionale e nuovi modelli tecnologici e imprenditoriali; valorizzare aziende leader con forti marchi in settori con processi di consolidamento e globalizzazione in atto”.

Del resto proprio la gestione attiva del portafoglio sta consentendo alla società di perseguire i tre obiettivi chiave, quello operativo (supporto strategico alle partecipate), quello economico (massimizzazione del miglioramento medio annuo del nav), quello finanziario (impulso propulsivo al circolo virtuoso attrazione dei capitali-incremento del valore delle azioni).

I giudizi sul titolo sono sostanzialmente concordi e positivi; e anche i più scettici non si spingono più in basso di un Hold, Neutral o Market Perform. Se le valutazioni dei più cauti (Caboto, Metzler, Mediobanca, Sg Securities, Euromobiliare, Banca Imi…) considerano il titolo correttamente prezzato a questi livelli, in quanto incorporerebbe uno sconto adeguato e si troverebbe in linea con i propri fondamentali, gli altri (Intermonte, Julis Bear, Cheuvreux, EptaSim, Banca Akros, Rasfin…) la valutano all’unanimità la holding più dinamica del mercato italiano, trattata a sconto eccessivo sui multipli e con elevate possibilità di riaccelerazione data la sua impostazione attuale in relazione al recupero del ciclo economico.

Del resto anche chi non scommette su rapide e sovraperformanti dinamiche consiglia comunque di mantenere il titolo in portafoglio, per beneficiare di quella ripresa che non dovrebbe farsi attendere a lungo. Pur prescindendo dall’impatto positivo atteso dall’eventuale introduzione di un regime fiscale più moderato nella tassazione dei guadagni di borsa (il che potrebbe produrre un impatto del 10% sul nav, come base per una più corretta allocazione del capitale, con ruolo diversificato rispetto al controllo della Fiat), le scelte strategiche del gruppo hanno tutte le potenzialità di potersi tradurre in una crescita ulteriore dei proventi straordinari delle partecipate, con in più margini di tutto rispetto da capital gain.

Tra gli strumenti principali volti a creare valore la società ha scelto di agire in maniera incisiva sulla gestione attiva della struttura del capitale sia attraverso l’acquisto di azioni proprie che con il ricorso alla sovracitata leva del debito. In questo modo non solo si superano talune inefficienze del mercato e al contempo si colgono opportunità di sviluppo, ma si ottiene il tutto con il raggiungimento del risultato complementare di ottimizzazione del costo medio del capitale.

Nè, d’altra parte, devono preoccupare eventuali balzi nei risulati trimestrali dei prossimi quarti, in quanto espressione della più volte nominata gestione attiva; che potrebbe portare a variare il diverso peso dei settori di partecipazione, in modo da ottenere una sempre migliore e più efficiente ripartizione per comparti e diversificazione per paesi.

Nell’ambito del riassetto del portafoglio va segnalato come nel primo trimestre di quest’anno sia stata realizzata una plusvalenza di €111 milioni con la vedita del 5% della Galbani, con ulteriori €41 milioni di plusvalenze lorde per la riduzione della quota detenuta nella Danone. Se, come è prevedibile, dovesse continuare la progressiva uscita dal comparto alimentare questo non solo dovrebbe consentire di generare cassa per €700 milioni (€499 milioni la plusvalenza attesa), ma permetterebbe una maggiore focalizzazione sui settori a buona profittabilità della grande distribuzione e del turismo.

All’inizio del 2000 la società portò a termine la cessione del 50% delle attività nel settore dello zucchero, che produssero una plusvalenza netta per €200 milioni: proprio in ragione di questa operazione a livello tendenziale il primo trimestre 2001 si è rivelato inferiore a quello 2000; tuttavia va considerato che nel solo primo quarto di quest’anno la società ha realizzato ben il 40% del risultato per l’intero anno precedente. Del resto non solo a livello di altre partecipate i conti lasciano ben sperare per il 2001 (la Fiat ha annunciato un target in termini di utile operativo per €1,1 miliardi e lo stesso business della carta ha potenzialità positive, nonostante le specifiche motivazioni temporanee di debolezza…), ma la società potrebbe registrare un ulteriore miglioramento in termini di redditività se portasse a termine il processo di uscita dal settore zucchero: questo sarebbe coerente con la logica sottesa alla prima operazione,che rispondeva alla finalità di valorizzare le attività stesse.

Uno dei maggiori segnali di forza è possibile ricavarlo proprio dal consuntivo dell’ultima trimestrale in termini di patromoniali: il Gruppo Ifil infatti ha visto crescere di un altro 5% il proprio patrimonio netto (ora a €3,3 miliardi), a fronte di un indebitamento che si è ridotto del 30%. In più nel corso del 2001 la società dovrebbe riuscire a ridurre di almeno la metà il livello dei costi straordinari (per la maggior parte legati alla ristrutturazione dell’Awa) e questo consente di prevedere una positiva evoluzione su questo fronte (la componente oneri straordinari era cresciuta nel ’99 proprio a seguito dell’avvio dell’operazione Awa a ben €161 milioni).

*Donatella Principe è responsabile della ricerca economica presso il centro studi del Gruppo
Banca Popolare di Vicenza.