HEDGE FUND: SBRIGATEVI
A CAMBIARE

18 Aprile 2007, di Redazione Wall Street Italia

Il contenuto di questo scritto esprime il pensiero dell’ autore e non necessariamente rappresenta la linea editoriale di Wall Street Italia, che rimane autonoma e indipendente.

(WSI) –
In un anno caratterizzato da un’ulteriore espansione dell’industria degli hedge fund a livello europeo e da una maggiore attenzione delle autorità di controllo sull’attività dei gestori alternativi, le iniziative dei gestori activist conquistano le prime pagine dei giornali, mentre il ritorno della volatilità sui mercati finanziari offre il contesto ideale per molte strategie hedge. Questi temi sono stati al centro degli approfondimenti all’annuale Workshop di Hedge Invest.

Sintesi degli interventi

Stefano Meloni
Presidente, Hedge Invest Sgr

“Nel 2006 l’industria mondiale degli hedge fund ha continuato a svilupparsi a ritmi sostenuti. Considerando le diverse fonti specializzate (non esiste infatti un’Assogestioni a livello internazionale che censisce dettagliatamente i patrimoni in gestione degli hedge) possiamo ben affermare che il settore dei fondi hedge ha superato i 1.500 miliardi di dollari con un progresso stimato del 35% rispetto al 2005 e ormai 10.000 fondi hedge single manager operativi. Gli Usa continuano a essere il mercato di riferimento per le società di gestione alternative con oltre i 2/3 della masse in gestione (pari a 1.050 miliardi di dollari), seguiti dall’Europa con circa il 21% (ovvero 325 miliardi di dollari) e l’Asia e il resto del mondo con il 11% (165 miliardi di dollari).

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E anche l’Italia ha registrato ritmi importanti di sviluppo. Al primo gennaio 2007 la massa gestita dagli hedge fund di diritto italiano si è attestata a 21,7 miliardi di euro con una crescita del 36% rispetto a fine dicembre 2005. E il trend di crescita è continuato nei primi mesi del 2007: oggi le 37 società di gestione alternative italiane amministrano oltre 24,5 miliardi di euro suddivisi su 187 fondi di fondi hedge, 12 fondi di fondi misti, 13 fondi puri e 7 fondi immobiliari per un totale di 219 fondi. I dati dunque, grazie al consolidarsi di efficienti track record e di una maggiore consapevolezza, evidenziano un sempre maggiore utilizzo dell’asset class alternativa e, in particolare, dei fondi di fondi hedge.

Il 2006 e l’inizio del 2007 sono stati anche caratterizzati da un forte interesse normativo per il settore: in Usa continua il dibattito tra operatori e la Securities Exchange Commission per trovare la migliore via per disciplinare il settore che sta attirando sempre più investitori privati e istituzionali così come in Francia e in Germania dove l’industria sta uscendo dalla fase di start up mentre in Spagna le autorità di vigilanza hanno da pochissimo completato la normativa per permettere all’industria alternativa un rapido sviluppo.

E, come sentiremo, anche in Italia sono attese a breve ulteriori aperture al segmento hedge. Pur ricordando che la buona regolamentazione iniziale data al settore ha fortemente contribuito al suo positivo e ordinato sviluppo.

Osserviamo oggi un sempre maggiore interesse delle autorità di controllo sull’attività e sulle modalità di partecipazione ai mercati dei gestori alternativi anche a seguito delle iniziative dei gestori hedge activist, tra le più innovative strategie alternative, che conquistano le prime pagine dei giornali alimentando dibattiti economici e, talvolta, politici.

Tutto questo mentre il ritorno della volatilità sui mercati finanziari se da un lato crea maggiore apprensione nella scelte di investimento di privati ed istituzioni, rendendo loro più difficile la sfida della protezione e della crescita del capitale, dall’altro crea indubbiamente il contesto ideale per molte delle strategie hedge. Sembra quasi di essere all’inizio di una nuova importante fase per le gestioni alternative che va sotto il nome della sfida alla creazione dell’alfa.

Questi temi, attuali e diversi, ma sempre appartenenti ad un unico mosaico, ci hanno spinto ad organizzare l’incontro di oggi e a coinvolgere nelle nostre riflessioni alcuni fra i maggiori esperti del settore.”

Roberta D’Apice
Direttore Settore Legale, Assogestioni

“Flessibilità operativa e tutela per gli investitori: la regolamentazione degli hedge fund in Europa e in Italia”

“Inizialmente caratterizzati soprattutto in termini di prodotto altamente speculativo, gli hedge fund si stanno ora imponendo all’attenzione degli investitori, non solo istituzionali, come strumenti di controllo del rischio e di diversificazione del portafoglio di investimento.

Di tali potenzialità si avverte l’eco, a livello comunitario, sia in un recente documento di consultazione del CESR concernente la possibilità per i fondi armonizzati di investire in derivati aventi come sottostanti hedge fund, rendendo così possibile l’accesso, sebbene indiretto, ai fondi hedge da parte degli investitori retail, sia nel Libro Bianco della UE sui fondi comuni d’investimento, dal quale emerge la scelta di armonizzare le regole in tema di collocamento “privato” (ossia nei confronti dei soli investitori qualificati) degli hedge fund. Degna di nota è poi, nella cornice dei diversi ordinamenti europei, la pubblicazione da parte dell’FSA di un documento di consultazione recante proposte per introdurre nel mercato UK fondi di fondi alternativi destinati ad investitori retail.

Cosa è necessario fare per garantire ai fondi speculativi italiani una cornice disciplinare fatta di certezze per gli investitori ma anche di quella flessibilità operativa essenziale per consentire di competere sul mercato europeo?

Alcuni primi segnali provengono dalle Autorità di Vigilanza. La Banca d’Italia, nel 2005, ha consentito a un fondo non armonizzato di investire entro determinati limiti e nel rispetto di determinate condizioni in parti di hedge fund. Nel marzo di quest’anno, è stata la volta dell’ISVAP che ha pubblicato un documento di consultazione sulla copertura delle riserve tecniche, nel quale si prevede la facoltà per le imprese di assicurazione di utilizzare a tal fine tipologie di attivi appartenenti alla nuova macroclasse denominata “investimenti altrernativi”, comprendente, tra l’altro, investimenti in quote di fondi speculativi.

Si tratta di iniziative di rilievo ma isolate e, come tali, non sufficienti.

Assogestioni propone i seguenti interventi normativi:
• modificazione della denominazione di “fondi speculativi” in “fondi alternativi”;
• eliminazione del numero massimo di partecipanti pari a 200 unità;
• eliminazione del requisito dell’esclusività dell’oggetto sociale delle SGR che istituiscono e gestiscono fondi speculativi;
• riduzione dell’ammontare minimo di sottoscrizione da 500.000 euro a 200.000 euro;
• introduzione dei “fondi di fondi alternativi” destinati ad investitori qualificati e con un ammontare minimo di sottoscrizione più basso(50.000 euro), ma al tempo stesso soggetti a vincoli di diversificazione dell’investimento;
• in relazione ai contratti unit linked, riconoscimento della possibilità di investire direttamente in quote di fondi speculativi.
• riconoscimento della possibilità per i fondi pensione di accedere ai fondi speculativi.

Davide Squarzoni
Direttore Generale, Prometeia Advisor Sim

“Investire nel 2007: le opportunità e i rischi”

“Partendo dall’analisi del quadro macroeconomico, per gli Stati Uniti si conferma la fase di debolezza della crescita economica, non dissimile da quella evidenziata nella seconda metà dello scorso anno; l’elemento di rischio è rappresentato dall’andamento del mercato immobiliare, che potrebbe rendere meno graduale il rallentamento dell’economia statunitense.

L’economia Uem risulta invece più dinamica e nel corso del 2007 dovrebbe beneficiare dell’effetto trascinamento per il buon andamento registrato al termine dello scorso anno.

In Giappone si è osservato un netto miglioramento della domanda interna; le prospettive restano ancora positive, sebbene ad inizio anno l’attività industriale sia risultata più debole. Relativamente al quadro inflazionistico, le pressioni sui prezzi si sono attenuate grazie al calo del prezzo delle materie prime e alla gestione della politica monetaria nelle varie aree.

Nell’Uem sono tuttavia presenti rischi inflazionistici legati in particolare all’elevata liquidità presente sul mercato, come evidenziato dalla dinamica dell’aggregato monetario M3. Il ciclo economico nel corso del 2007 è atteso in rallentamento; l’economia Usa, in particolare, dovrebbe espandersi a tassi inferiori al livello potenziale. In rallentamento anche le economie emergenti, con tassi di crescita più sostenibili. Le implicazioni sui mercati finanziari portano ad ipotizzare una maggiore redditività dei mercati azionari, per i quali le valutazioni fondamentali restano ampiamente favorevoli.

Da sottopesare invece i mercati obbligazionari; i tassi di interesse governativi di medio-lungo termine, dopo qualche trimestre di stabilità, potrebbero infatti riprendere ad aumentare, coerentemente con le aspettative di ripresa economica, la quale dovrebbe evidenziare il maggior ritmo nel corso del 2009. In questo contesto di mercato quali sono le scelte di investimento degli investitori istituzionali?

Nel corso degli ultimi anni hanno progressivamente incrementato gli asset investiti in prodotti, prevalentemente fondi comuni di investimento caratterizzati da gestioni a rendimento assoluto e strumenti alternativi. Con particolare riferimento agli hedge fund, nel corso del 2006 una serie di criticità emerse dal lato dell’offerta hanno rallentato la crescita degli asset investiti in tale tipologia di prodotto. Tenuto conto della raccolta evidenziata, Prometeia ritiene che gli asset investiti in prodotti hedge a dicembre 2006 abbiano fatto registrare una crescita pari circa al 7% rispetto ai 2.135 milioni investiti a fine 2005.”

Prof. Marco Oriani
Ordinario di Economia degli Intermediari Finanziari
Università Cattolica di Milano

“I Family Office e la sfida della conservazione del capitale”

“Pur in assenza di un censimento ufficiale, reso difficoltoso dalla presenza di molte strutture informali, è possibile affermare che il numero dei Family Office è in crescita non solo nel più evoluto mercato americano (oltre 3800 strutture formali), ma anche in Europa e, in minor misura, in Italia. Nel nostro Paese, in particolare, vi sono circa 800-900 famiglie di U-HNWI con patrimoni superiori a 50 milioni di euro, che detengono complessivamente il 6,2% degli asset finanziari dei clienti da private banking.

La disponibilità di un patrimonio di assoluto rilievo rappresenta una condizione necessaria, ma di per sé non sufficiente, in grado di giustificare la costituzione di un family office. Bisogna infatti distinguere tra famiglie U-HNWI che, oltre a possedere una consistente ricchezza, presentano anche una significativa complessità a livello dinastico e patrimoniale e famiglie che richiedono, più semplicemente, un servizio avanzato di wealth management, a motivo dell’elevata dotazione patrimoniale detenuta. Il family office, naturalmente, si configura come una soluzione, che si prefigge innanzitutto la protezione e lo sviluppo del patrimonio, rivolta ai primi tra questi aggregati familiari, la cui ricchezza non di rado discende dalla gestione/alienazione di realtà imprenditoriali.

Le tendenze in atto sono per un progressivo incremento del grado di concorrenza nel settore. In significativa crescita rispetto ai family office dedicati a una sola famiglia (single family office) sono le strutture di multi-family office che soddisfano contemporaneamente e in modo coordinato le esigenze di più famiglie facoltose, ripartendo tra queste gli oneri di impianto e di gestione del family office.

Al contrario di quanto avviene nel private banking, una quota più contenuta in quest’area di business è invece detenuta dalle banche che, pur potendo contare su un brand consolidato e su una preesistente base di clientela con elevate disponibilità, scontano un potenziale conflitto di interesse tra l’esigenza di garantire alla famiglia una consulenza il più possibile obiettiva e quella di procedere ad un’offerta integrata di prodotti proprietari. Nel settore si sono poi inserite diverse strutture indipendenti, società di consulenza, studi di commercialisti e avvocati, nonché provider esterni nei campi più disparati.

L’outsourcing costituisce ormai una soluzione istituzionalizzata nei family office per molti servizi ed attività. Va sottolineato come le scelte di “buy” non siano ormai più confinate ai soli servizi non finanziari, ma in maniera significativa anche alla gestione degli asset finanziari. In particolare gli hedge fund sono cresciuti a ritmo continuo nel portafoglio dei family office; negli Stati Uniti si stima che a fine 2006 circa il 38% degli asset finanziari dei family office fossero investiti in hedge fund ed un significativo trend di crescita in questa direzione è riscontrabile anche sul mercato europeo. Se questa tendenza dovesse essere confermata sarà possibile affermare che, più che completare l’asset allocation globale del family office, gli hedge fund ne costituiscono, soprattutto nei periodi in cui le attese di bull market sono meno pronunciate, una componente tipica e fondamentale.”

Elisabetta Manuli, Vice Presidente, Hedge Invest Sgr
Alessandra Manuli, Amministratore Delegato, Hedge Invest Sgr

“Gli hedge fund alla prova della variabilità dei mercati finanziari: uno studio di Hedge Invest”

Hedge Invest Sgr ha presentato uno studio condotto su un campione di 45 fondi di fondi hedge che a febbraio 2007 presentavano almeno 48 mesi di track record, con la finalità di fotografare l’andamento dei fondi di fondi hedge italiani operativi da più tempo. I risultati più evidenti sono:

• nel periodo considerato (marzo 2003 – febbraio 2007), pur in presenza del caso Amaranth, il 60% dei fondi di fondi hedge italiani esaminati ha ottenuto un rendimento al netto di commissioni e fiscalità superiore al 24%, con i migliori due fondi di fondi che hanno registrato un rendimento superiore al 40% (Hedge Invest Sector Specialist 41,9%; Ersel Multistrategy High 41%).

• Lo studio di Hedge Invest conferma inoltre che (nella stragrande maggioranza dei casi) i fondi di fondi gestiti dalle Sgr indipendenti evidenziano rendimenti a 48 mesi superiori rispetto a quelli mediamente ottenuti dai fondi gestiti dalle Sgr di emanazione bancaria: nel primo quartile della distribuzione dei fondi ordinati per rendimento a 48 mesi ci sono nell’83,3% dei casi fondi di manager alternativi indipendenti;

A fronte di questi rendimenti:
• la volatilità annualizzata è stata inferiore al 4% per l’85% dei fondi;
• nel 60% dei casi il Modified Var (la massima perdita attesa mensile con una probabilità del 99%) è compreso tra -1 e -2,5%;
• la correlazione tra fondi di fondi hedge e mercato azionario è stata instabile: alta nella fasi di mercato in rialzo e bassa nelle fasi in discesa. I fondi di fondi hedge hanno quindi cercato di cavalcare il trend sul mercato azionario, partecipando seppure in maniera contenuta ai rally del comparto equity e proteggendo il capitale durante le fasi di bear market. La correlazione con il mercato obbligazionario è invece stata nulla o leggermente negativa;

• il beta (indicatore che esprime la sensibilità di uno strumento finanziario rispetto a un indice di mercato) dei fondi di fondi hedge verso il mercato azionario, calcolato da gennaio 2002 a febbraio 2007, è stato pari a 0,11 ovvero a un valore contenuto;

Allocazione dei fondi di fondi hedge italiani:
• secondo i dati ricavati effettuando una style analysis, le strategie più presenti nei portafogli dei fondi di fondi hedge italiani sono rispettivamente la long/short equity (in media presente con un peso del 29,6%) e la event driven (17,8%). La prima strategia si riferisce ai gestori operativi nel mercato azionario ed è quella dove si concentra il numero maggiore di hedge fund puri nel mondo.

E’ stata verosimilmente selezionata dai fondi di fondi italiani perché rappresenta un’alternativa più efficiente in termini di rendimento-rischio all’investimento azionario long-only e per sfruttare i talenti operativi in quest’ambito a livello mondiale. La seconda strategia si riferisce a gestori operativi con titoli di società soggette a operazioni di finanza straordinaria (M&A, spin-off, etc). E’ stata verosimilmente selezionata per sfruttare le numerose opportunità di un settore che negli ultimi due anni ha beneficiato di un numero record di operazioni.

Talenti:

• storicamente la performance dei fondi di fondi hedge italiani è dipesa mediamente per il 73,7% dal tipo di strategie alternative incluse nel portafoglio e per il 26,3% dall’extra rendimento conseguente all’abilità di fund picking del gestore del fondo di fondi.

Algebris Investments

Algebris Investments è un fondo hedge con sede a Londra specializzato nell’investimento in Global Financials. Il fondo è stato creato nell’ottobre 2006 da Davide Serra (ex Morgan Stanley) ed Eric Halet (ex Wellington Management), e con $670 milioni di masse gestite ha costituito il più grosso fondo di categoria mai lanciato nella storia. Algebris è una società affiliata di The Children Investment Fund (TCI), fondo hedge guidato da Chris Hohn. Algebris condivide con TCI una strategia d’investimento basata sull’analisi dei fondamentali bottom up e sulla concentrazione di portafoglio, al fine di massimizzare la generazione di alpha a livello globale. Oggi Algebris gestisce $1.3 miliardi e comprende altri 4 partner con rilevante esperienza nei settori di riferimento. Circa metà del capitale è stato conferito con mandato a 3 e a 5 anni.

Assogestioni

Assogestioni è l’associazione del Risparmio Gestito e rappresenta le società di gestione del risparmio italiane, le società di investment management straniere operanti in Italia, diverse banche e imprese di assicurazione che operano nella gestione individuale e nella previdenza complementare. L’associazione, nata per iniziativa di 17 società di gestione, conta oggi 237 associati con una massa di risparmio in gestione superiore a 1.100 miliardi di euro, a testimonianza della grande crescita dell’industria del Risparmio Gestito.

Prof. Marco Oriani

Marco Oriani è Professore ordinario di Economia degli Intermediari Finanziari nell’Università Cattolica di Milano e Direttore dell’Executive Master in Business Development per PMI, sede di Milano. Insegna anche Economia delle aziende di credito, Economia degli intermediari finanziari (private banking) e Finanziamenti d’impresa ed è autore di numerose pubblicazioni scientifiche in tema di gestione bancaria e strumenti finanziari.

Prometeia Advisor Sim

Prometeia Advisor Sim SpA, controllata al 100% da Prometeia Spa, offre servizi di consulenza ed outsourcing a supporto del processo di investimento di Investitori Istituzionali (Fondazioni Bancarie, Enti Previdenziali e Family Office), con particolare riguardo alle fasi di definizione ed implementazione della strategia di costruzione del portafoglio, selezione e monitoraggio dei gestori e dei prodotti finanziari offerti dal mercato. In Prometeia Advisor Sim SpA è confluito il team di Prometeia SpA che dal 1998 è dedicato a questo segmento di clientela, di cui supporta la gestione dell’intero patrimonio, operando in modo rigoroso e personalizzato rispetto ai diversi obiettivi e vincoli.

Hedge Invest Sgr

Hedge Invest Sgr, società di gestione del risparmio indipendente specializzata in fondi di fondi hedge, con sedi e Milano e Londra, è stata tra le prime Sgr alternative autorizzate in Italia ed è attualmente tra le prime dieci società presenti sul mercato per ammontare dei patrimoni in gestione. Focalizzata nella creazione e gestione di prodotti di investimento orientati alla performance assoluta, Hedge Invest gestisce una gamma di prodotti differenziati per strategia e per profilo di rischio-rendimento, con il 50% di fondi di fondi hedge specializzati che evidenziano l’orientamento della società alle più evolute aspettative di asset allocation degli investitori.