Federal Reserve: le linee d’azione per una guerra preventiva al “double dip”

22 Agosto 2010, di Redazione Wall Street Italia

(WSI) – Charles Stross è un giovane scrittore inglese di fantascienza. E’ rigoroso, brillante e ha una tecnica di scrittura elegante e sorprendente. Stross sta dando nuova vita a un genere letterario in crisi d’identità.
In un suo affascinante e inquietante racconto del 2007, Missile Gap, la crisi di Cuba del 1962 sembra avere un esito diverso da quello che ci è familiare.

Una qualche intelligenza superiore blocca il tempo nel momento in cui i missili americani e sovietici stanno partendo per distruggere il mondo, sbuccia il nostro pianeta come si fa con un’arancia e dispone la buccia su un gigantesco disco in un’altra galassia. In questo nuovo e strano universo la vita scorre più o meno come prima e Stati Uniti e Unione Sovietica continuano a farsi guerra. La particolare struttura gravitazionale del disco alza però drammaticamente la velocità di fuga dalla superficie. In pratica i missili, con le loro testate nucleari, possono alzarsi in volo di poche decine di metri e poi ricadono al suolo, per cui russi e americani non riescono più a distruggersi a vicenda (questa è solo la prima pagina del racconto, non abbiamo rovinato niente a chi volesse leggerlo, gratis, in rete).

Stross prende spunto dalla classica Flatlandia di Abbott ma va oltre. In Flatlandia, satira geometrico-politica della società vittoriana, gli esseri a una o due dimensioni e la sfera che arriva a turbare il loro ordine costituito rimangono irrimediabilmente incompatibili. Nel nuovo mondo di Stross ci si può invece elevare in altezza, ma di poco. Gli aerei sono delle specie di idrovolanti o di aeroscafi, mentre i missili, come abbiamo visto, ricadono subito.

Nella nostra stuttura psicologica, frutto dell’evoluzione, siamo portati a collocare i bond in Flatlandia e l’azionario in Spacelandia. Il bond può contorcersi quanto vuole, come una linea che si aggroviglia su se stessa, ma alla fine, qualunque sforzo faccia, arriverà a destinazione a 100 come da programma. Le azioni vivono invece in tre dimensioni, volteggiano liberamente e non hanno un punto d’arrivo prefissato. Possono schiantarsi al suolo, librarsi in cielo o praticare una sorta di moto perpetuo regolare o caotico.

Da qualche tempo, più o meno dall’inizio dell’anno, il nostro mondo finanziario è stato sbucciato e trasferito nelle Nubi di Magellano che orbitano intorno alla Via Lattea. I bond dimorano ora in Spacelandia. Si sono liberati della forza di gravità e viaggiano verso l’infinito. Il Long Bond sale tutti i giorni, con notizie di debolezza dell’economia ma anche con notizie di forza. Salgono i corporate tutti e sale leggera l’Europa che faceva orrore tre mesi fa.

L’azionario vive invece in una Flatlandia modificata come quella descritta da Stross. Tutti i rally lanciati da Cape Canaveral o dal cosmodromo di Baikonur partono accendendo i cuori di speranze, fanno un centinaio di punti di SP 500 (negli ultimi tempi anche meno) e poi si schiantano invariabilmente al suolo. A poco a poco ci stiamo tutti rassegnando a rinunciare ai missili, se non per finalità ludiche di trading, e ad adottare per le lunghe percorrenze hovercraft e macchine a volo radente, ovvero orizzonti di bassi rendimenti per i portafogli azionari.

Questi bond dalle nove vite e questo azionario mesto creano spaesamento. Il mondo assomiglia superficialmente a quello che conoscevamo (i bond continueranno a finire i loro giorni a 100), ma nella realtà pratica appare profondamente diverso. Chi ha i bond è ogni giorno più ricco, chi ha azioni mangia la polvere.

Bisogna però stare attenti a distinguere. Un conto sono i riposizionamenti una tantum, sia pure strutturali, un altro il pensare che i bond saliranno sempre e le azioni staranno sempre ferme.

Il primo riposizionamento strutturale è quello della crescita in Europa, Stati Uniti e Giappone. Questa crescita sarà più bassa che in passato per almeno un paio d’anni. Volando basso, il timore di ricadere al suolo in un double dip sarà costante. E’ giusto quindi che il premio per il rischio tassi si abbassi strutturalmente e che invece il premio per il rischio azionario si alzi strutturalmente con una compressione dei multipli.

A che punto siamo di questo riposizionamento strutturale? El Erian sostiene che c’è ancora della strada da fare (i rendimenti reali e nominali possono ancora scendere e possono ancora comprimersi i multipli azionari). E’ probabile, ma va ricordato che molto è stato già fatto e che siamo a buon punto. Per due ragioni.

La prima è congiunturale. Siamo entrati nella fase finale del ciclo di ricostituzione delle scorte. In Cina è già terminato da tempo, in America vedremo gli ultimi bagliori spegnersi in autunno e anche in Europa abbiamo sicuramente visto il meglio nel secondo trimestre. Di qui a fine anno la crescita globale sarà piuttosto anemica.

Dall’inizio del 2011, tuttavia, e forse anche prima, vedremo però una riaccelerazione cinese su tutti i fronti. La Cina, va ricordato, non soffre di un rallentamento patologico, ma è per così dire ferma per manutenzione. Le riparazioni sono su due fronti. Il primo, più noto, è il decongestionamento dei prezzi delle case a Pechino e Shanghai. Il secondo, meno noto ma altrettanto importante, è il recupero di efficienza energetica nell’industria. La Cina prende ancora sul serio i suoi piani quinquennali, ma dopo l’inizio della recessione globale ha trascurato questo compito, che è un punto qualificante el piano, e ora intende recuperare. In pratica, molti impianti industriali poco efficienti e molte miniere, per quanto grandi, sono in fase di ristrutturazione, pena la chiusura d’ufficio.

Nei prossimi mesi vedremo in Cina, in rapida successione, l’adozione di una politica monetaria più espansiva, il lancio in grande stile dell’edilizia popolare, la ricostituzione delle scorte in molti settori, la ripresa dell’attività nei comparti industriali in ristrutturazione e, probabilmente, una ripartenza della borsa.

Quanto all’America, come dice John Silvia di Wells Fargo, non ci sarà un particolare motore della crescita ma si crescerà lo stesso, “prendendo un po’ qua e un po’ là”. I consumi daranno un piccolo contributo, la spesa pubblica (pur in assenza di pacchetti spettacolari) ne darà un altro con qualche misura che si escogiterà, gli investimenti continueranno a fare la loro parte e le esportazioni nette, peggiorate parecchio di recente perché si è importato molto per ricostituire le scorte, faranno meno da freno. Niente di spettacolare, insomma, ma quel tanto che sarà sufficiente ad andare avanti.

La seconda ragione di speranza è che il tirare avanti in qualche modo sarà sufficiente ad evitare (con un poco di fortuna) il double dip, ma non sarà abbastanza per la Fed e tanto meno per Congresso e Amministrazione.

La Fed non può accettare passivamente una crescita bassa per due ragioni. La prima è che non si può contare solo sulla fortuna per evitare shock esogeni e double dip e bisogna dunque assicurarsi dall’evenienza premendo sull’acceleratore. La seconda è che per legge la Fed deve occuparsi con pari impegno della stabilità dei prezzi e del pieno impiego. Con una disoccupazione inchiodata tra il 9 e il 10 per cento la Fed non può permettersi di stare a guardare, pena un veloce esautoramento da parte del Congresso. Chi dice che i problemi dell’America sono strutturali e richiedono quindi soluzioni strutturali e non monetarie ha ragione, ma nell’attesa dei tempi lenti della politica la Fed eserciterà una funzione di supplenza.

Volente o nolente, divisa o unita, la Fed si darà da fare. La decisione del 10 agosto di rinunciare all’exit strategy strisciante e passiva per adottare nvece un targeting della base monetaria (tenendola al momento stabile) è solo il primo passo. I bond l’hanno capito subito, la borsa ha fatto i capricci, ha preteso di essere spaventata per avere ottenuto esattamente quello che voleva, ma ora sta cominciando a capire.

Una Fed di professori universitari ha bisogno di un momento di raccoglimento e di consensus building per trovare la legittimazione accademica per una scelta politica, quella di una nuova fase di quantitative easing. Questo momento sarà a fine mese a Jackson Hole, tra i monti e i laghi del Wyoming, in occasione del consueto appuntamento annuale di riflessione. Non aspettiamoci decisioni operative già l’indomani, ma prepariamoci a vedere tracciate le linee d’azione per una guerra preventiva al double dip. Sull’involucro verrà scritto Contingency Plan, un piano da adottare solo nel caso le cose volgano al peggio, ma l’etichetta sarà una foglia di fico sotto la quale si potrà lavorare con ampia discrezionalità e prendere a pretesto anche un modesto rallentamento del ciclo per partire all’attacco.

Se così sarà, i mercati reagiranno bene. Non solo i bond, questa volta, ma anche le borse. I dati macro nei prossimi mesi saranno quello che saranno, ma l’avviarsi da parte della Fed verso un nuovo paradigma di politica monetaria disporrà una potente rete di protezione sotto tutti gli asset finanziari, arrestando l’aumento del premio per il rischio incorporato nei valori azionari.

Copyright © Il Rosso e il Nero, settimanale di strategia di Kairos Partners SGR. All rights reserved

*Questo documento e’ stato preparato da Alessandro Fugnoli, strategist Kairos Partners SGR. ed e’ rivolto esclusivamente ad investitori istituzionali ovvero ad operatori qualificati, così come definiti nell’art. 31 del Regolamento Consob n° 11522 del 1° luglio 1998 e successive modifiche ed integrazioni. Le analisi qui pubblicate non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.