DOLLARO:
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PERCHE’ RECUPERA?

8 Febbraio 2005, di Redazione Wall Street Italia

*Antonio Cesarano e’ il Responsabile Desk Market Research di MPS Finance. I suoi commenti non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.

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(WSI) – Il folto numero di eventi attesi la scorsa settimana, fino ad interessare anche il week end con il G-7 di Londra, non ha mancato di produrre effetti sull’andamento del cross Euro Dollaro, che ha interrotto il trading range 1,29-1,31 in cui era rimasto dalla seconda metà di gennaio fino agli inizi di febbraio.

Il Dollaro alla fine ha ricominciato ad apprezzarsi verso le principali valute ritornando sui valori di inizio novembre 2004 in termini di cross Euro Dollaro.

Quali sono i fattori alla base di tale andamento?

1) Prendiamo in considerazione innanzitutto l’atteso G-7. L’incontro si è risolto con un sostanziale nulla di fatto con la ripetizione (nella parte inerente il forex) del comunicato di Boca Raton. E’ stato cioè ribadito il fatto che il tasso di cambio deve riflettere i fondamentali economici e che è auspicabile maggiore flessibilità nella determinazione del livello di equilibrio. Non vi è stato pertanto nessun riferimento allo Yuan cinese, pur avendo la Cina preso parte al meeting insieme all’India.

2) Probabilmente l’evento più forte è stato rappresentato dall’intervento di Greenspan. Il capo della Fed ha ribadito quanto dichiarato già a novembre (il deficit di partite correnti non può crescere all’infinito) ma ha anche apportato alcune osservazioni aggiuntive particolarmente rilevanti. Secondo Greenspan, infatti, le forze di mercato sembrano posizionate verso una stabilizzazione e perfino una riduzione del deficit di partite correnti nel lungo termine.

Greenspan inoltre ha fatto riferimento al crescente supporto nell’ambito del governo verso una riduzione del deficit di bilancio. La dichiarazione ha trovato conferma nella proposta di legge finanziaria presentata ieri da Bush incentrata su un obiettivo cardine: dimezzare il deficit di bilancio entro fine mandato (2009).

3) Occorre tenere in conto anche il fatto che questa settimana verrà pubblicato il dato sul deficit commerciale di dicembre: non solo è atteso in calo (grazie all’effetto positivo derivante dal calo del prezzo del greggio) ma dovrebbe essere rivisto al ribasso anche il valore record (60Mld$) di novembre dopo che l’ufficio di statistica canadese ha ammesso un errore di stima per difetto per circa 1Mld$ sulle importazioni Usa. Il Canada rappresenta il principale partner commerciale Usa.

Questo processo di spostamento del focus degli operatori indotto in chiave contingente dai fattori in esame è risultato evidente dopo la reazione pressoché nulla sul forex al dato sul mercato del lavoro (sotto le attese) o ancora alla notizia (benché già in parte preannunciata a novembre) di cambiamento del target di negoziazione per il rublo da parte della banca centrale russa : non più parametrato verso solo Dollaro ma (a partire dal primo febbraio) verso un basket di valute in cui entra anche l’Euro con un peso del 10%.

4) Inoltre teniamo in conto che le aziende Usa godono quest’anno del vantaggio fiscale (previsto nell’Homeland Investment Act) del rimpatrio dei profitti pordotti all’estero con l’applicazione di un’aliquota fortemente agevolata ( 5,25% anziché 35%).

5) La possibilità di spostamento dell’attenzione da fattori diversi dal deficit di partite correnti è stato reso possibile però anche da una più forte aspettativa di allargamento del differenziale dei tassi Euro Usa. Le stime preliminari dei dati sull’inflazione di gennaio per l’Euro-12 hanno fotografato un tendenziale annuo al 2,1% ossia molto vicino al target Bce del 2%.

La moderazione del trend dei prezzi spinge a ritenere possibile un’invarianza dei tassi da parte della Bce, soprattutto in concomitanza di un livello del prezzo del petrolio che, sebbene permanga su valori relativamente elevati, non ha superato più la soglia dei 50$/b.

Dall’altro lato vi è la Fed che, in presenza di tensioni sul mercato del lavoro potrebbe anche procedere ad un’accelerazione della fase di rialzo dei tassi. Si tratta di un’ipotesi che escludiamo dal momento che, anche qualora si verificasse, le aziende Usa potrebbero evitare di trasmettere l’incremento sui prezzi finali facendo leva sull’elevato livello dei margini. Pertanto l’aspettativa di mercato potrebbe risultare eccessiva. Propendiamo infatti per l’ipotesi di una Fed che proceda ad un graduale rialzo dei tassi non oltre però la soglia del 3-3-25%.

Nel corso del secondo trimestre infatti potrebbero emergere segnali di rallentamento tali da indurre la Fed ad interrompere la fase di rialzo fino al sostanziale azzeramento dei tassi reali. In ogni caso, le citate eventuali tensioni inerenti il costo del lavoro potrebbero essere interpretate dagli operatori come un segnale di una Fed più aggressiva e di conseguenza le aspettative sul differenziale dei tassi finirebbero per avvantaggiare il Dollaro.

In sintesi la fase di arresto del trend di indebolimento del Dollaro è in gran parte dovuta allo spostamento del focus degli operatori, dal deficit di partite correnti al differenziale dei tassi. Inoltre aggiungiamo che è stata favorita anche da una sostanziale assenza da parte degli operatori speculativi, che hanno preferito nel frattempo azzerare le operazioni volte a beneficiare di un indebolimento del Dollaro, come risulta dai dati del CFTC.

Quanto può durare questo cambio di focus degli operatori? E’ finito il trend primario di deprezzamento del Dollaro?

E’ verosimile immaginare che almeno per il mese in corso l’attenzione si rivolga maggiormente sul differenziale dei tassi. Due sono gli appuntamenti chiave: il prossimo 16 febbraio il discorso di Greenspan al Senato sulla politica monetaria ed il 23 febbraio la presentazione delle minute del Fomc del 2 febbraio. In queste sedi potrebbe emergere un atteggiamento ancora meno preoccupato di Greenspan sul tema del deficit dopo l’impegno ufficialmente espresso da Bush con la presentazione della legge finanziaria.

Il capo della Fed inoltre potrebbe ribadire che l’andamento futuro dei tassi seguirà molto da vicino il tenore dei dati macro. Successivamente le minute del Fomc potrebbero far emergere ancora presente quella parte del board favorevole ad un’accelerazione del processo di rialzo dei tassi. In questo contesto non è inverosimile immaginare un ritorno verso 1,25, un valore che aveva rappresentato per buona parte del 2004 la parte alta del trading range del cross Euro/Dollaro .

Il tema del rientro del deficit dovrebbe comunque rimanere dominante per il 2005 insieme a quello della rivalutazione dello Yuan cinese. La proposta di legge finanziaria di Bush contiene un obiettivo principale: dimezzare il deficit di bilancio entro fine mandato (2009). L’intento di Bush è stato soprattutto quello di far percepire come cogente l’impegno del governo per il raggiungimento di tale obiettivo dopo che per diversi anni il deficit non era stato oggetto di manovre ad hoc da parte del governo Usa.

Il contenuto della legge finanziaria potrebbe però essere modificato in parti fondamentali tali da rendere la proposta di Bush una mera dichiarazione di principio. Ci riferiamo ad esempio alla previsione forte di congelamento delle spese discrezionali al netto della difesa per ben 5 anni consecutivi, evento che non si è mai verificato negli ultimi 50 anni. Inoltre la non trasformazione ( o solo parziale trasformazione) in permanenti dei tagli alle tasse approvati tra il 2001 ed il 2003, potrebbe offrire un supporto molto inferiore alla crescita rispetto al 2004.

Di conseguenza verrebbe meno il supporto alla crescita della politica fiscale insieme ad un processo di rientro del deficit che sarebbe molto meno forte e quindi più dilazionato nel tempo rispetto a quanto dichiarato da BUsh. Del resto come ha detto lo stesso presidente insieme a Bolten (White House budget director), la legge finanziaria presentata ieri, non aveva tanto l’intenzione di fissare dei criteri precisi di rientro che probabilmente il Congresso rivedrà, quanto piuttosto delle priorità.

Di conseguenza il Dollaro potrebbe nuovamente ricominciare a deprezzarsi nella seconda parte dell’anno, ma con target che al momento rimangono confinati al livello dell’1,35. Su tale punto occorrerà però verificare i tempi di approvazione ed il contenuto finale della legge finanziaria che ora passa al Congresso.

In ogni caso, l’attenzione degli operatori potrebbe spostarsi sull’andamento del dollaro non tanto verso Euro quanto piuttosto verso le valute asiatiche ed in particolare verso Yen, in concomitanza con la chiusura dell’anno fiscale insieme con il tema della rivalutazione dello Yuan che, sebbene a fasi alterne, dovrebbe essere il motivo dominante del 2005.