CORPORATE BOND: PER GLI AMANTI DEL RISCHIO

28 Agosto 2002, di Redazione Wall Street Italia

Dedicato a quelli che corrono dietro alle occasioni, sempre in cerca di un titolo sottovalutato da acquistare o vendere al volo. Attenzione: per portare a casa forti guadagni non ci sono solo le azioni. Altrettanto lucrosi sono ad esempio i corporate bond, ovvero le obbligazioni emesse dalle societa’ quotate.

Pur godendo assai meno delle luci della ribalta, questi strumenti offrono ritorni sull’investimento decisamente appetibili. Lo stesso Warren Buffett deve la sua immensa fortuna a una serie di colpi messi a segno sul mercato dei corporate bond, oltre che ad alcuni investimenti oculati sull’azionario.

Per chi sa individuare le obbligazioni migliori il mercato in questi ultimi tempi offre occasioni irripetibili. Alcuni high yield bond quotano infatti tra i 40 e i 60 centesimi per ogni dollaro di valore nominale, con un rendimento reale oltre il 15%. Fatti i dovuti conti c’e’ la possibilita’ di raddoppiare l’investimento nel giro di qualche anno.

Perche’ allora questi strumenti sono poco noti ai piccoli investitori? E’ semplice: il mercato dei bond e’ per la maggioranza over-the-counter, gestito cioe’ fuori dai canali ufficiali. Sono i trading desk delle varie banche d’affari a fare i prezzi, e soprattutto quando si tratta di acquisti o vendite di piccolo taglio (sotto il milione di dollari) la trasparenza sulla quotazione e’ latitante.






















































































Rating sui titoli obbligazionari
Qualita’ del credito Moody’s Standard & Poor’s Fitch
Investment grade
Molto
alta
Aaa AAA AAA
Alta Aa AAA AAA
Medio alta A A A
Media Baa BBB BBB
Non
Investment grade
Medio bassa Ba BB BB
Bassa B B B
Possibilita’ di default Caa CCC CCC
Molto bassa Ca CC CC
Impossibile pagare gli interessi C D C
Default C D D
Fonte dati: agenzie di rating

Nota 1
I titoli high yield (non investment grade) sono quelli segnati dalla Baa/BBB in giu’

Nota 2
Ai rating di Moody’s dal grado Aa a quello Ca possono venire aggiunti i numeri 1,2 o 3 a seconda del posizionamento del merito di credito dell’emittente all’interno di una categoria. Lo stesso discorso vale per Standard&Poor’s e Fitch, che dal grado AA a quello CC aggiungono un segno piu’ o meno.

Vediamo qualche regola generale per operare con successo sul mercato dei corporate bond e qualche ghiotta occasione da prendere al volo.

I vantaggi dei corporate bond
Nell’eventualita’ che il risparmiatore abbia deciso di cercare occasioni tra le societa’ in difficolta’, la prima cosa da tenere a mente e’ che in caso di fallimento i bond offrono una precedenza sul rimborso rispetto alle azioni. Da questo punto di vista e’ importante verificare le condizioni accessorie del titolo che si e’ deciso di acquistare: in alcuni casi le emissioni hanno un diritto di rimborso postergato rispetto ad altri bond della stessa azienda.

Altre caratteristiche da considerare sono le clausole di rimborso anticipato (a favore dell’emittente) o la possibilita’ di convertire a certe condizioni l’obbligazione in azioni, caratteristica, quest’ultima, considerata a favore di chi acquista.

Come per tutte le obbligazioni, vale poi il discorso della sensibilita’ del prezzo ai movimenti sul tasso d’interesse. Tuttavia in questo caso la possibile reazione (in particolare per gli high yield bond) e’ generalmente minore rispetto ai titoli di Stato, dato che i corporate bond hanno una quotazione maggiormente legata alle vicende societarie dell’emittente piuttosto che alle condizioni generali del mercato finanziario.

Gli svantaggi
Oltre al fatto di non godere di un mercato ufficiale e quindi trasparente, i corporate bond, specie quelli ad alto rendimento, sono spesso poco liquidi. La compravendita di questi strumenti puo’ risultare macchinosa e poco conveniente in momenti di difficolta’ del mercato. La differenza tra il prezzo a cui la banca e’ disposta ad acquistare e quello a cui e’ disposta a vendere puo’ essere tale da scoraggiare qualsiasi tentativo speculativo.

Una revisione al ribasso del rating sul credito da parte di un’agenzia specializzata del calibro di S&P o Moody’s puo’ causare forti oscillazioni nella quotazione dell’obbligazione. Il problema e’ che, in generale, questi giudizi giungono al mercato quando sono gia’ ampiamenti scontati nel prezzo dello strumento, e all’investitore privato non resta che constatare la perdita. Tuttavia anche in questo caso va considerato che in assenza di un vero e proprio disastro finanziario, dove non si procede neanche ad una liquidazione, esiste sempre la possibilita’ di recuperare almeno parte del capitale investito.

Inoltre, la volatilita’ delle obbligazioni corporate e’ di norma inferiore a quella delle azioni della stessa societa’, elemento questo che dovrebbe farle preferire a chi ha un orizzonte di investimento di lungo periodo.

Come muoversi
Senza avere la pretesa di stabilire delle regole esaustive per acquistare i corporate bond, proviamo a dare qualche consiglio utile.

  • Controllate sempre che l’emissione che vi interessa sia abbastanza consistente. Anche se non e’ una garanzia della liquidita’ dello strumento, si tratta pur sempre di una caratteristica importante per la futura contrattabilita’ del vostro corporate bond.
  • Prima di procedere all’eventuale acquisto del bond e’ buona norma fare un’indagine sulle condizioni finanziarie dell’azienda emittente. In particolare sono da monitorare: livello di indebitamento rispetto agli asset patrimoniali, cash flow e relativa capacita’ di servire il debito, rating sul debito, possibilita’ di un rialzo o ribasso dello stesso e prospettive future (outlook).
  • Non affrettatevi ad acquistare perche’ in generale le buone opportunita’ si fermano per un certo periodo sul mercato del credito. Nel caso si abbia piu’ di una banca di fiducia e’ possibile richiedere i prezzi in acquisto e in vendita per lo strumento che si sta monitorando per piu’ sedute (anche non consecutive), in modo da controllare il bid-ask spread.
  • Come per le azioni, non e’ sufficiente controllare le condizioni dell’emittente ma bisogna anche analizzare il settore di appartenenza e le relative prospettive.
  • Una volta messo il titolo in portafoglio non dimenticatevene. I corporate bond, benche’ meno volatili delle azioni, non sono come i titoli di Stato, e qualche volta e’ necessario valutare se vendere in perdita un acquisto andato male o resistere nella scommessa fatta.

Gli esempi concreti
Ecco una lista di corporate bond che gli amanti del rischio in cerca di occasioni possono prendere in considerazione.

  1. Nortel Networks, coupon 6,125, scadenza 15/02/2006. Prezzo indicativo 49,125. Rendimento attuale 12,468. Rendimento a scadenza 31,182. Rating Ba3/BB-.
    La societa’, pur gravata da un pesante debito, ha ancora un rapporto tra indebitamento a lungo termine e mezzi propri di 0,84 e un rapporto tra indebitamento totale e mezzi propri di 0,98. Con una posizione cash di quasi $5 miliardi, la scommessa e’ pur sempre ad alto rischio ma potrebbe essere molto remunerativa.
  2. Lucent Technologies, coupon 5,50, scadenza 15/11/2008. Prezzo indicativo 57,313. Rendimento attuale 9,597. Rendimento a scadenza 16,84. Rating B2/B+. Anche in questo caso non si tratta di un investimento per cuori deboli. Tuttavia la posizione cash della societa’ e’ ancora molto forte: $5,4 milardi a fronte di un indebitamento di $6,8 miliardi. Secondo gli analisti, la societa’ continuera’ a soffrire nel 2003, ma ha tutte le carte in regola per resistere e giocare un ruolo di primo piano una volta ripartita la spesa per l’high-tech.
  3. Qwest, coupon 7,25, scadenza 15/02/2011. Prezzo indicativo 60,875. Rendimento attuale 11,91. Rendimento a scadenza 15,786. Rating B2/B. La societa’, pur non avendo una posizione cash particolarmente forte, ha un rapporto tra indebitamento e mezzi propri ancora molto favorevole. Si dice che lo stesso Warren Buffett con la sua Berkshire Hathaway abbia acquistato titoli obbligazionari dell’operatore delle tlc…
  4. AT&T Wireless, coupon 7,875, scadenza 01/03/2011. Prezzo indicativo 86,50. Rendimento attuale 9,104. Rendimento a scadenza 10,296. Rating Baa2/BBB. Il rating sul debito pone le obbligazioni di AT&T Wireless al livello di investment grade. Il rendimento e’ comunque oltre il doppio di quello offerto sui titoli di Stato di pari scadenza. Uno spread che potrebbe restringersi a favore della societa’.
  5. AOL-Time Warner, coupon 6,750, scadenza 15/04/2011. Prezzo indicativo93,061. Rendimento attuale 7,253. Rendimento effettivo a scadenza 7,871. Rating Baa1/BBB+. Anche in questo caso la situazione finanziaria della societa’, il rating sul debito e il rendimento offerto rendono attraenti i titoli obbligazionari a scapito di quelli azionari.
  6. AMR Corp., coupon 9,00, scadenza 01/08/2012. Prezzo indicativo 76,125. Rendimento attuale 11,823. Rendimento effettivo a scadenza 13,42. Rating B1/BB-. Il debito della compagnia aerea ha risentito molto delle difficolta’ attraversate dal settore. Tuttavia, alla luce dei reali rischi che corre la societa’, gli attuali prezzi potrebbero essere eccessivamente sacrificati.

Le conclusioni
Muoversi autonomamente nel mercato dei corporate bond e’ consigliato solo a chi ne ha la competenza, ha accesso alle informazioni necessarie e soprattutto puo’ sopportare lunghi periodi in cui l’investimento risulta in perdita. In alternativa, gli investitori possono scegliere dei fondi d’investimento specializzati.

In questo caso, dato che le quote vengono prezzate mark-to-market (valore attuale del capitale investito) l’orizzonte di valutazione della performance si accorcia decisamente.

Per il momento, nel 2002 i maggiori fondi di investimento specializzati in high-yield bond non hanno portato a casa buone performance. Il tempo dira’ se hanno fatto la scommessa giusta…





























Performance fondi d’investimento high yield
SOCIETÀ e FONDO CAPITALE GESTITO PERFORMANCE A 12 MESI
Vanguard High Yield Corporate 5,232 mld -3,25 %
Fidelity Capital&Income 2,363 mld -10,48 %
Putnam High Yield A 1,782 mld -5,03 %
Pimco High Yield A 0,502 mld -7,20 %
Fonte: Morningstar

*Francesco Leone e’ responsabile dell’ufficio studi di Wall Street Italia