COMPRARE SULLA DEBOLEZZA?

19 Aprile 2006, di Redazione Wall Street Italia

*Alessandro Fugnoli e’ lo strategist di Abaxbank. Il contenuto di questo articolo esprime il pensiero dell’ autore e non necessariamente rappresenta la linea editoriale di Wall Street Italia, che rimane autonoma e indipendente.

(WSI) – Nei prossimi mesi sarà probabilmente più facile farsi male da soli che farsi fare male dai mercati restando fermi. Saremo immersi in una cacofonia insidiosa di sussurri e grida sull’Iran, sull’economia americana che sta per rallentare o forse invece no, sulle banche centrali che stanno per terminare, o forse sospendere, anticipare o ritardare i rialzi dei tassi o forse addirittura abbassarli (finiti i tempi dei calendari dei rialzi distribuiti a inizio stagione come fossero i programmi della Scala). Subiremo la tentazione irresistibile di vendere su ribasso e comprare su rialzo. Saremo indotti a cambiare idea continuamente.(…)

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La fede solida deve essere riposta nell’espansione globale. Il Fondo Monetario ha rivisto al rialzo la crescita del mondo per il 2006, portandola al 4.9, e si appresta a pubblicare stime molto forti anche per il 2007.

E’ difficile, in questo contesto, non pensare strategicamente bene dell’azionario, tanto più che le valutazioni non sono irragionevoli (l’SP 500 è salito dal primo gennaio 2005 – ripetiamo 2005, non 2006- del 6.7 per cento, con crescita degli utili a due cifre in entrambi gli anni).

La fede solida nell’espansione deve avere, come corollario, la consapevolezza della fragilità strutturale dei bond. Il Global Financial Stability Report del Fondo Monetario dice che i rialzi dei tassi non metteranno in discussione l’espansione, non comporteranno rischi sistemici particolarmente preoccupanti ma saranno più forti e numerosi di quelli prezzati oggi dai mercati. La traduzione operativa è che, strategicamente, è bene continuare a tenersi lontani dai bond di qualsiasi duration e dagli inflation-linked (i tassi reali continueranno a crescere).

Quanto agli spread di credito, aumenteranno, ma in modo contenuto e selettivo. Niente allargamenti generalizzati e contagi. Chi ha fede solida attraverserà dunque i prossimi mesi agitati stando fermo con il suo portafoglio polarizzato cash/equity o polarizzato-barbellizzato (Tommaseo abbia pietà di noi) lungo cash, corto bond, lungo equity.

Chi ha fede solida ma spirito irrequieto si terrà da parte una piccola riserva di cash per comprare borsa su debolezza e venderla su forza. Solo gli uomini di poca fede venderanno su debolezza e compreranno su forza. La fede solida di cui parliamo è strategica. Non significa che bisogna correre a comperare azioni e a vendere bond senza perdere un minuto. Le azioni sono già salite molto nel primo trimestre (e i bond sono già scesi molto) ed è probabile che i prossimi sei mesi siano nervosamente laterali. Ci sarà una debole tendenza di fondo rialzista per l’equity e ribassista per i bond (nulla di paragonabile al primo trimestre, comunque) ma i mercati saranno pronti a valorizzare più che adeguatamente, qualora si presentino, gli elementi negativi.

Gli elementi negativi saranno distinguibili in non particolarmente rilevanti da una parte e Iran dall’altra. Tra i non particolarmente rilevanti ci sarà prima di tutto un leggero aumento del premio al rischio dovuto al fatto che le politiche monetarie non saranno più gestite con il pilota automatico (un rialzo da 25 a ogni Fomc) ma manualmente. Per ridurre l’incertezza la Fed orienterà comunque i mercati con qualche settimana d’anticipo e, a un certo punto, annuncerà una pausa.

Sulla durata della pausa e sul suo esito finale, in ogni caso, i mercati discuteranno incessantemente. Inoltre durante la pausa ci sarà la tendenza ad accompagnare i dati macro con una maggiore volatilità rispetto ai due anni passati. I bond (e di riflesso l’azionario) si sentiranno responsabilizzati a esercitare la funzione di fine tuning del ciclo economico e la Fed li incoraggerà a svolgere questo compito. In altre parole, se la Fed si lega le mani dicendo “ho finito” i bond devono fare tutto il lavoro sporco, con l’azionario dietro.

Altri elementi potenzialmente negativi ma non necessariamente gravi saranno ulteriori rialzi del petrolio non dovuti all’Iran ma, ad esempio, agli uragani o a fattori circoscritti (Nigeria). Oppure, per concludere l’elenco, un temporaneo soft patch americano. Il problema dei problemi, il jolly negativo che può gettare un’ombra sinistra sull’orizzonte luminoso è naturalmente l’Iran. E’ qui che riteniamo necessario introdurre prudenza e un pizzico di fatalismo.

La prudenza impone di disegnare portafogli in grado di reggere a una settimana (non una notte) di bombardamenti dei siti, a un greggio a 90 dollari, a un SP 500 a 1150 e magari anche peggio.

Il pizzico di fatalismo non è, ovviamente, da cittadini del mondo ma da gestori, soprattutto se professionali. E’ possibile che in questo momento nemmeno il presidente degli Stati Uniti sappia che cosa succederà e quando. E’ invece pressoché certo che continueremo a ricevere messaggi ambigui da tutte le parti. L’Iran alternerà proclami esaltati a aperture negoziali, facendo leva sull’ampio fronte euro-russo- cinese delle colombe. Gli Stati Uniti alterneranno professioni ufficiali di fiducia nella diplomazia a fughe di notizie su programmi d’intervento diretto, fughe necessarie a tenere sotto pressione l’Iran.

Se un intervento avrà da esserci nessuno verrà a informarci in anticipo. Se un intervento ci sarà, potrà essere tra tre mesi (al più presto e molto poco probabile), fra sei mesi, fra dodici mesi o fra ventiquattro mesi. Il rischio di perdere la Casa Bianca nel novembre 2008 o di indebolirsi in Congresso può indurre i repubblicani ad agire anche nel timore che una successiva amministrazione democratica rinunci ad affrontare il problema.

Non è però da escludere che anche l’attuale amministrazione, indebolita dall’Irak e dalla scarsa collaborazione degli altri paesi, rinunci a un intervento. Può infine avvenire il miracolo che l’Iran ammorbidisca la sua posizione o che la diplomazia trovi un accordo soddisfacente, due ipotesi peraltro “di scuola”, come si dice molto in questi giorni.

Sottopesare i portafogli in vista di eventi che possono prodursi anche fra due anni o non prodursi affatto è paradossalmente troppo rischioso per un gestore professionale. Quando e se ci sarà bufera, ci sarà bufera per tutti. Se non ci sarà nulla, però, i gestori sottopesati saranno severamente penalizzati. Questo non significa restare investiti come se nulla fosse e limitarsi a incrociare le dita. Significa sfruttare qualsiasi debolezza del petrolio, del gas naturale, dei petroliferi integrati, dei raffinatori, dei fornitori di infrastrutture per la ricerca e l’estrazione per comprare, comprare, comprare.

Abbiamo fatto tutto l’elenco perché non tutto, nell’energia, è correlato. Può capitare che salga il petrolio e scenda il gas, ad esempio, o viceversa. Ebbene, quello che scende va comprato. Se si compra su debolezza è difficile sbagliare molto. Se la questione iraniana scivolerà sullo sfondo l’espansione proseguirà e continuerà a divorare energia. Se la questione iraniana precipiterà l’energia sarà (con i bond) tra le poche cose che saliranno.

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