*Questo documento e’ stato preparato da Alessandro Fugnoli, strategist di Abaxbank ed e’ rivolto esclusivamente ad investitori istituzionali ovvero ad operatori e clientela professionale ai sensi dell’allegato n.3 al reg. n.16190 della Consob. Le analisi qui pubblicate non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.
(WSI) – Che ci sia o meno recessione negli Stati Uniti è cosa che sapremo con certezza assoluta fra qualche anno (quando saranno state rese disponibili le revisioni dei dati macro, a volte incredibilmente ampie). Quello che pare inevitabile, tuttavia, è che anche nel migliore dei casi l’economia americana nuoterà a pelo d’acqua come i delfini, su e giù, su e giù, almeno fino a metà anno. Nel peggiore dei casi, invece, rimarrà sott’acqua, magari non in profondità ma comunque a lungo, quanto meno fino a metà anno.
A metà anno, è lecito pensare, gli incentivi fiscali (l’assegno che arriverà a fine maggio nella casella della posta) e monetari (i tassi che continueranno a scendere) daranno una scossa importante. Gli incentivi fiscali saranno una tantum, pena l’esplosione del disavanzo pubblico, e, passato qualche mese, il loro effetto svanirà. La crisi che stiamo vivendo si prolungherà con ogni probabilità al 2009, almeno a livello strutturale, ma nella seconda metà dell’anno il flusso di notizie sarà verosimilmente positivo, tale da garantire un recupero degli asset di rischio con tanto di celebrazione del rally di fine anno.
C’è quindi, in questa ipotesi, la ragionevole probabilità che nessun recupero significativo sia alle viste per qualche mese. Certo, abbiamo già visto in queste settimane movimenti violenti, ben meritevoli di trading, e altri ne vedremo se i dati macro con segno debolmente positivo (uguale vita) si alterneranno a breve distanza con altri di segno negativo (uguale morte) e se la Fed si infilerà nella danza con tagli dal timing imperscrutabile. Il flusso di notizie, però, avrà un tono di fondo che andrà dallo scialbo al negativo.
Non ci sono solo i dati macro. C’è un allargamento della crisi dei crediti dai mutui subprime a quelli di qualità migliore (se la casa acquistata con il mutuo a 100 vale oggi 60 la voglia di fare default e andare in affitto viene anche a chi può permettersi di continuare a pagare le rate). Poi c’è l’immobiliare commerciale, che per qualche tempo è sembrato fuori pericolo e che comincia a mostrare segni preoccupanti. Poi ci sono i finanziamenti dei buy out, i prestiti auto e le carte di credito. In questi settori la situazione non è drammatica, ma si deteriora comunque di giorno in giorno.
Paradossalmente un’area dove ci si sta forse preoccupando fin troppo è quella dei monoline, che in qualche modo verrà comunque sistemata.
Il reattore della crisi, del resto, funziona giorno e notte e il plutonio che lo alimenta ha una vita residua ancora lunga. Il plutonio è il prezzo delle case che continua a scendere. A un certo punto, se la discesa si farà dolce e lenta, l’economia globale e le borse si sganceranno e si riprenderanno, ma finché la discesa sarà veloce (quest’anno e il prossimo), alla tossicità del plutonio si risponderà con cure essenzialmente palliative (come il pacchetto fiscale) e l’obiettivo più ambizioso sarà quello di stabilizzare il paziente, non quello di farlo tornare in salute.
Non si compra all’inizio di una recessione, anche se i prezzi sono a volte molto invitanti, a meno di non avere in testa l’idea particolarmente aggressiva che la recessione non ci sarà. Rosenberg di Merrill Lynch si sbraccia tutti i giorni per ricordarci che la durata media di una recessione è storicamente di 10 mesi e che il minimo dei mercati viene toccato tipicamente due mesi prima che la recessione abbia termine.
I multipli, si dirà, sono invitanti. Già, ma i multipli di quali utili? Se ve li calcolate da voi, va bene, ma se partite dalle elaborazioni degli equity analyst state attenti. L’equity analyst, anche perché sempre più circondato da muraglie cinesi, tende a metabolizzare in ritardo l’ambiente macro, in particolare nei momenti di svolta. Quando lo fa, come in questi giorni, si trasforma talvolta da incisore di preziosi codici miniati scupolosamente attento ai dettagli in un espressionista dal tratto violento.
Arrivano a raffica studi (se possono essere chiamati tali) in cui si tagliano forfettariamente, magari di un quarto, gli utili previsti per tutte le società del settore seguito. Sono tagli a spesso uguali per tutti, fatti con l’accetta in uno stato di panico. Un mark to market, più che una previsione ragionata.
Alla perplessità sul comprare subito le borse (sulle quali, messi alle strette, saremmo piuttosto neutrali e freddini) aggiungiamo quella sull’idea di comprare dollari, piuttosto di moda in questo periodo. Ci sembra anche questa un’idea prematura. L’America ha ancora molta strada da percorrere per rimettere a posto i suoi conti con l’estero e una rivalutazione prematura rallenterebbe molto questo percorso. E’ possibile un modesto recupero del dollaro nella seconda parte dell’anno, in concomitanza con la riaccelerazione dell’economia americana. Ma anche qui, come per le borse, è meglio dare tempo al tempo.
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