CERTIFICATI: FACCIAMO IL PUNTO SULLA SITUAZIONE

22 Ottobre 2008, di Redazione Wall Street Italia

*Pierpaolo Scandurra è Managing Director di www.certificatiederivati.it. I suoi commenti non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.

(WSI) – Sulla discesa libera dei mercati nelle ultime settimane è stato scritto e detto più o meno tutto. Tuttavia qualcosa da raccontare, che interessi centinaia di migliaia di investitori italiani, ancora c’è. In particolare guardando al solo mercato dei certificati ci troviamo di fronte ad una situazione quasi surreale, con un numero strabiliante di barriere saltate, con una gran quantità di certificati a capitale protetto che dopo aver assolto alla perfezione al compito per cui sono stati costruiti sono ormai da abbandonare al loro destino e con diverse occasioni da cogliere sul mercato secondario. Gli effetti della volatilità, giunta a livelli mai visti prima, sono stati devastanti sui prezzi degli oltre 1550 certificati circolanti in Italia. Per i certificati con barriera il cocktail impazzito di alta volatilità e forti ribassi ha provocato dapprima l’estinzione di tutte quelle opzioni che avrebbero permesso a scadenza di godere di un Bonus di rendimento o del ribaltamento della performance negativa e subito dopo l’immediato adeguamento dei prezzi al valore dei rispettivi sottostanti depurati dei dividendi attesi fino alla scadenza. Per i certificati con protezione l’aumento della volatilità ha fatto scendere oltre le attese i prezzi. Ma su alcune tipologie di certificati, come ad esempio sugli Airbag, Planar o Parachute o ancora sugli Outperformance, la forte instabilità ha creato più occasioni che danni. Anche se il rimbalzo si è già concretizzato , potrebbe essere questo il momento per cercare delle opportunità di acquisto piuttosto che per svendere i propri investimenti.


Ma vediamo cosa sta accadendo sul segmento dei certificati con barriera, quello che ne è uscito più con le ossa rotte da questo periodo di forti ribassi. Bonus, Twin Win , Cash Collect per citare qualche tipologia di certificati tra le più conosciute dagli investitori italiani dotati della barriera continua ( che a differenza della barriera discreta viene rilevata durante la vita del certificato e non solo a scadenza) che nella maggior parte dei casi si sono trasformati in semplici benchmark. In totale si contano 610 certificati ancora non scaduti che incorporano una o più opzioni a barriera: al momento solo 162 sono riusciti a rimanere indenni mantenendo integre le opzioni prestabilite in fase di emissione mentre ben 448 (oltre il 73% ) hanno subito un evento Knock Out. Una situazione surreale, per la velocità con cui si è verificata, che ha spiazzato investitori e operatori del settore che, solamente fino a dodici mesi fa, vedevano in una barriera distante tra il 30% e il 60% dal livello di emissione ( si consideri che la distanza media delle barriere si attesta al 62,26% del livello iniziale) un ottimo livello di protezione.


Alla luce di questa situazione il primo interrogativo che si pone l’investitore vittima di un evento barriera è come intervenire di fronte al fatto compiuto. Mantenere la posizione e attendere la naturale scadenza del certificato? Vendere la posizione e comprare un nuovo certificato della stessa tipologia con barriera integra sperando che i ribassi siano terminati? O ancora, meglio cambiare cavallo e spostarsi su un certificato capace di beneficiare di un’eventuale ripresa del trend al rialzo? Purtroppo non esiste una risposta univoca per tutti i certificati ma, in base alla propria aspettativa di mercato si possono valutare diverse strategie. Una di quelle potenzialmente più performanti consiste nel vendere il certificato che viene prezzato in linea con i dividendi stimati fino alla scadenza per effettuare un’operazione di switch su un certificato, anche caratterizzato dalla medesima struttura e con barriera già saltata, che viene prezzato dal market maker a sconto rispetto al fair value. Sul mercato se ne osservano diversi, sebbene la stima dei dividendi attesi sia al momento un esercizio di non facile risoluzione, per gli investitori come per i trader che operano nei desk delle emittenti.


E’ indubbiamente meno cupo lo scenario dipinto dagli oltre 500 certificati che proteggono parzialmente o totalmente il capitale a scadenza. Tuttavia, a fronte di una sostanziale tenuta delle quotazioni rispetto al pessimo andamento dei rispettivi sottostanti, molti di questi certificati che finora hanno viaggiato in discesa con il freno a mano tirato non sembrano più in grado di garantire un’adeguata partecipazione al mercato. Per fare un esempio , sul mercato sono quotati diversi Equity Protection emessi quando i mercati erano a ridosso dei livelli massimi del 2007. Uno di questi è agganciato all’indice S&P/Mib e a scadenza, fissata per il 27 aprile 2012, proteggerà i 100 euro nominali se l’indice si troverà ad un valore pari o inferiore ai 43303 punti. Al momento questo certificato è quotato a 84 euro e pertanto fra tre anni e sei mesi restituirà nella peggiore delle ipotesi un rendimento complessivo del 19,05% ( pari al 5,39% annualizzato su base 360 giorni); si consideri inoltre che tale plusvalenza sarebbe interamente compensabile con eventuali minusvalenze maturate nei quattro anni precedenti. Tuttavia, a meno di avere come unica esigenza il recupero delle minusvalenze, questo genere di certificati impongono una rinuncia troppo alta ad una futura ripresa dei mercati. Si può notare infatti come per recuperare lo strike e dar modo quindi al certificato di rendere più del 19,05% è necessario che l’indice realizzi un recupero superiore all’86%. Ne deriva che se l’indice riuscisse, in ottica di breve termine o di lungo periodo, a mettere a segno un progresso del 50%, nulla verrebbe in tasca all’investitore. Di certificati a capitale protetto in questa situazione ce ne sono molti in giro. Vale la pena dunque farsi due conti per valutare uno switch su uno strike più prossimo agli attuali valori di mercato.


Ma la volatilità alle stelle e i recenti forti ribassi dei mercati azionari hanno prodotto anche diverse occasioni sul mercato secondario dei certificati, il Sedex di Borsa Italiana. Tra le diverse opportunità da seguire per i prossimi mesi si segnalano i certificati di tipo Airbag, Planar o Parachute. Sinonimi della medesima tipologia di prodotto, questi certificati si caratterizzano per la presenza di una sorte di paracadute che si attiva nel momento peggiore, ovvero in caso di violazione della barriera. Pertanto la protezione, che nei classici prodotti con barriera salta proprio quando invece servirebbe, cioè quando le cose vanno male, pur non essendo totale consente di limitare le perdite anche in presenza di forti cali del sottostante. Tra i 59 certificati emessi e non ancora scaduti spiccano 7 proposte legate all’indice Dj Eurostoxx 50. Uno dei più interessanti è un certificato Parachute emesso da Deutsche Bank nel mese di giugno del 2007. Il suo funzionamento è semplice ed intuitivo: se a scadenza l’indice sottostante realizza una performance positiva rispetto all’emissione, si ottiene il rimborso del capitale nominale e si partecipa nella misura del 110% al rialzo del sottostante. Se il valore finale dell’indice è inferiore a quello di partenza ma superiore ad una soglia di protezione, si riceve il rimborso dell’intero capitale nominale. Infine oltre la barriera di protezione, l’apertura del paracadute permette di ridurre la perdita di valore dell’investimento rispetto a quella del sottostante. Di fatto, il paracadute è rappresentato da un numero, identificato come fattore Parachute, che viene applicato al capitale non intaccato dalle perdite. Ma passiamo ad osservare più nel dettaglio l’opportunità venutasi a creare a seguito dei ripetuti ribassi accusati dall’indice europeo. Il certificato ha uno strike a 4530,22 punti ( in pratica è stato emesso a soli 42 punti dai massimi degli ultimi sette anni!!) e un livello di protezione a 3171,15 punti , ovvero al 70% dello strike. La scadenza è fissata al 20 giugno 2011 mentre il fattore Parachute è pari a 1,4286. In avvio di settimana con l’indice delle 50 blue chip europee tornato a quota 2570 punti, sul Sedex il certificato è stato scambiato ad un prezzo di 64,75 euro. Se il certificato scadesse con questo livello di sottostante il valore di rimborso sarebbe pari a 81,04 euro per effetto della seguente formula:


[( 2570 / 4530,22 ) x 100 ] x 1,4286 = 81,04


ovvero il prodotto dei 56,73 euro dati dal reale deprezzamento subito dall’indice moltiplicati per 1,4286 del fattore Parachute. Ne deriva che se l’indice restasse fermo su questi livelli fino alla scadenza si otterrebbe un guadagno del 25,15%. Nell’ipotesi poi che l’indice riuscisse a recuperare alla data di scadenza i 3171,15 punti della barriera di protezione, distanti di 23,39 punti percentuali al lordo dei dividendi che verranno staccati fino alla scadenza, il rimborso dei 100 euro nominali darebbe vita ad un rendimento del 54,44%. Infine lo scenario peggiore, ovvero una perdita in conto capitale sui 64,75 euro investiti, si concretizzerebbe solo a partire dai 2030 punti in giù di Dj Eurostoxx 50: ma anche in questo caso, ipotizzando un livello a scadenza di 1700 punti, il rimborso di 53,60 euro produrrebbe una perdita del 17,23% , pari a circa la metà del 34% perso dal sottostante.


E’ questo soltanto un esempio di come sul mercato si possano trovare delle discrete opportunità per tentare di rimettere la testa fuori dal guscio. Il tutto ovviamente senza mai trascurare il delicato momento che stanno vivendo le banche di mezzo mondo. Ma quello del rischio emittente è un altro discorso.


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