Borsa: siamo in una fase maniacale, ma non troppo

1 Marzo 2012, di Redazione Wall Street Italia
*Questo documento e’ stato preparato da Alessandro Fugnoli, strategist Kairos Partners SGR. ed e’ rivolto esclusivamente ad investitori istituzionali ovvero ad operatori qualificati, così come definiti nell’art. 31 del Regolamento Consob n° 11522 del 1° luglio 1998 e successive modifiche ed integrazioni. Le analisi qui pubblicate non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.

Milano – Lincoln non partì favorito nelle primarie repubblicane del 1860. Fu la Convenzione dell’Illinois che lo proclamò a sorpresa candidato ufficiale del partito. La folla lo acclamò in un clima di entusiasmo crescente, ma alla fine dei lavori Lincoln se ne restò seduto a lungo nella grande sala ormai deserta, completamente paralizzato dalla depressione.

Il grande presidente che cambiò la storia degli Stati Uniti era stato attraversato per gran parte della vita da pulsioni suicide. Piangeva spesso, anche in pubblico, ma di tanto in tanto cambiava completamente umore e si metteva a raccontare storielle divertenti prima di ripiombare nella malinconia che lo accompagnò fino alla fine.

Lincoln soffriva di disordine bipolare come Napoleone, Byron, Beethoven, van Gogh, Nietzsche e Churchill. Fasi di abulia cui segue improvvisamente una ripresa di vitalità e una sensazione di grande benessere, spesso accompagnata da uno stato di eccitazione che a un certo punto si trasforma in euforia, in ansia e poi in angoscia, prima di spegnersi di nuovo in una chiusura nella notte opaca della depressione.

Bisogna sempre distinguere la sindrome bipolare dalla reazione ai casi della vita, che è fatta di fasi di stabilità, ma anche di perdite dolorose e di conquiste. Il lutto e la gioia appartengono alla fisiologia (guai se non ci sono) se sono legati al vissuto. Diventano patologia quando il legame viene meno.

Il crash delle borse tra l’ottobre 2008 e il marzo 2009 fu una reazione fisiologica al crollo verticale della produzione industriale e alla crisi bancaria negli Stati Uniti. La forte ripresa delle borse per tutto il resto del 2009 andò in parallelo con la ripresa della produzione. Fu prima tremendo e poi fu un grandissimo sollievo, come era giusto che fosse.

Dall’inizio del 2010 qualcosa si è rotto. L’economia globale, nei due anni passati e in quello che si può cominciare a capire del 2012, non ha mai brillato molto in nessun angolo del pianeta, ma non è nemmeno mai scesa sotto lo zero, se si escludono la Grecia, l’Irlanda e il Giappone nei tre mesi successivi al terremoto e l’Italia e la Spagna nel semestre in corso. Per la prima volta, insomma, la reazione a una recessione di magnitudine straordinaria è stata tiepida. Deludente, certo, ma tutto fuorché terrorizzante o elettrizzante.

Nei mercati, invece, il trauma del 2008-2009 ha lasciato il segno e ha prodotto la perdita di contatto con la realtà. Risk off, come se il mondo stesse per crollare tra bagliori di fuoco in un buco nero eterno. Risk on, come se la riaccelerazione dell’economia fosse il semplice riscaldamento dei motori prima del fatidico ordine del comandante Kirk. Velocità di curvatura, destinazione iperspazio.

Il fatto è che il mondo cui eravamo abituati non c’è più. Come nel racconto del grande Charles Stross, Missile Gap, una mattina ci svegliamo e tutto sembra in ordine, prendiamo il caffè come sempre e la vita scorre normale, ma in cielo ci sono due soli giganteschi e la sera le stelle sono completamente diverse, perché improvvisamente siamo stati trasportati in un altro punto dell’universo e del tempo. Le leggi della fisica sono cambiate, così come quelle dell’economia. Non più lunghi cicli decennali con forte crescita e brevi ma pronunciate depressioni, bensì brevi cicli nervosi e poco profondi. Da qui un senso di straniamento, perché non abbiamo ancora ben capito come comportarci in questa nuova galassia.

Questi minicicli li amplifichiamo a dismisura anche perché i policy maker si sono messi a destabilizzare il mondo nei giorni dispari e a ricucire e rattoppare con pazienza nei giorni pari. La grande saga greco-tedesca, una disputa feroce nel condominio di Eurolandia, è stata quello che gli sceneggiatori delle serie televisive chiamano uno story arc, una storia che si dispiega lungo vari episodi o addirittura per più stagioni. Ma non vanno dimenticate le picconate inferte alla fiducia dei mercati dai legislatori americani che hanno giocherellato con il default tecnico degli Stati Uniti nell’agosto scorso, né gli aumenti dei tassi da parte della Bce o l’improvvida decisione dell’Eba di ripristinare improvvisamente il mark to market sui titoli di stato per le banche italiane.

Questi comportamenti sconsiderati hanno creato crisi di fiducia che si sono trasformate in pericolose crisi di liquidità, scambiate a un certo punto dai mercati per crisi di solvibilità. Per fortuna, le crisi di liquidità e di fiducia possono essere profonde, ma se ne vanno velocemente, come velocemente se ne erano venute. Va riconosciuta ai policy maker la virtù di Penelope, che disfa la tela la notte ma la ricuce di giorno.

Non c’è dubbio, l’immenso rattoppo dei due Ltro terrà. E’ stato prestato alle banche, in totale, l’11 per cento del Pil di Eurolandia (a quelle italiane è stato prestato il 16 per cento del Pil italiano). Un trilione di euro, ovvero 1.34 trilioni di dollari con un Pil di Eurolandia di 12 trilioni, contro i 16 degli Stati Uniti. Alla fine abbiamo fatto più di loro.

Ora i mercati sono in stato di grazia, ma più che di mercati sarebbe corretto parlare di indici. Questo rialzo, infatti, ce lo siamo goduto molto meno di quello iniziato nel settembre 2010 sull’onda del Qe2 e durato fino alla guerra di Libia e al terremoto giapponese di marzo. I volumi, in questi ultimi cinque mesi, sono stati infatti molto bassi, il che vuol dire che si è comprato poco.

Ci sono molte analogie rispetto a un anno fa a quest’epoca. Wall Street è sui massimi e il petrolio sta salendo. Certo, l’economia americana cresce di più (il 2.5 invece di zero un anno fa), ma in compenso l’economia tedesca cresce di meno (zero invece del 2.5 di un anno fa). Qualcosa va addirittura peggio, come le economie mediterranee e gli spread di Italia e Spagna, che un anno fa erano più bassi di oggi.

Qualcosa, tuttavia, va anche meglio. La Cina stava frenando e ora è in modesta riaccelerazione. Le banche americane sono sempre più solide e quelle europee, rincorse a calci dalle autorità di vigilanza, cominciano a fare qualcosa per il loro stato patrimoniale (anche contraendo il credito, purtroppo). I disavanzi pubblici, dal canto loro, sono in riduzione quasi dappertutto, anche se restano molto elevati in America, Inghilterra e Giappone.

Per i mercati conta ancora di più la dinamica interna, ovvero il fatto che, rispetto a un anno fa, molti portafogli sono meno carichi di rischio. Dopo avere in molti casi comprato vicino ai massimi e venduto sui minimi in questi due anni di nevrosi, i gestori di fondi flessibili e hedge hanno ridotto la velocità di crociera e non hanno rincorso il rialzo di questi ultimi mesi. I clienti finali, dal canto loro, hanno fatto la stessa cosa con i fondi tradizionali e non sono corsi a sottoscriverli come solitamente succede quando un rialzo comincia a prendere velocità.

E’ evidente che la crisi europea ha terrorizzato il mondo intero e ha indotto tutti a dubitare più del dovuto delle ragioni del rialzo. Questo significa che il rialzo azionario, in assenza di shock esogeni, ha ancora a disposizione una buona quantità di combustibile e che le correzioni tecniche saranno superficiali.

Questo non vuole dire che le correzioni non ci saranno. Una potrebbe essere iniziata in queste ore. Le sorprese positive dell’economia non durano mai più di qualche settimana e poi lasciano il posto all’assuefazione. Il grande rifinanziamento europeo alle banche è cosa fatta. L’Italia che migliora è cosa saputa. In compenso la ristrutturazione pseudovolontaria del debito greco si giocherà nei prossimi giorni sul filo dell’incertezza e qualcuno ne approfitterà per riproporre scenari di default più o meno a catena.

Un altro fattore di disorientamento è costituito dallo smontaggio parziale delle posizioni lunghe su oro e petrolio, costruite in tutta fretta per coprirsi dal rischio Iran, passato improvvisamente dal dimenticatoio all’attesa febbrile. In realtà i tempi della crisi sono più lunghi di quanto i mercati abbiano immaginato. Si vuole vedere, soprattutto da parte americana, se le sanzioni avranno l’efficacia sperata e si vuole prima, se possibile, intervenire sulla Siria, il cui regime è alleato di vecchia data dell’Iran.

Quanto all’assenza di cenni al Qe3 da parte di Bernanke nella sua testimonianza al Congresso, è singolare che dopo essere stati serviti la mattina di 700 miliardi di dollari freschi da parte della Bce si esiga subito altrettanto da parte della Fed. Prima mangia quello che hai nel piatto, dicevano una volta i genitori ai bambini, e poi prenderai dell’altro.

Il fatto è che il Qe3 è diventato una questione estremamente politicizzata. I democratici, dentro e fuori la Fed, sono disposti a dire da tempo che la ripresa dell’economia è modesta pur di avere il Qe3 e un bel rialzo di borsa poco prima delle elezioni. I repubblicani dentro e fuori la Fed, dal canto loro, sono disposti da tempo a dire che l’economia va benissimo pur di levarsi di torno l’ipotesi del Qe3. In mezzo a questo fuoco incrociato Bernanke, che in cuor suo vuole il Qe3, lo deve riporre nel cassetto nei momenti, come questo, in cui l’economia e Wall Street vanno così bene da rendere imbarazzante l’idea di un’ulteriore monetizzazione del debito pubblico.

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