BORSA: CHE FARE ORA, DOPO I RIALZI?

20 Aprile 2007, di Redazione Wall Street Italia

Questo documento e’ stato preparato da Alessandro Fugnoli, strategist di Abaxbank ed e’ rivolto esclusivamente ad investitori istituzionali ovvero ad operatori qualificati, così come definiti nell’art. 31 del Regolamento Consob n° 11522 del 1° luglio 1998 e successive modifiche ed integrazioni. Le analisi qui pubblicate non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.

_______________________________________

(WSI) –
Se un’azione passa da 49.90 a 50.10 o viceversa nessuno si abbandona alla gioia o alla disperazione. Se però cambiamo il contesto e supponiamo di essere in una notte elettorale e andiamo a dormire con gli exit poll al 49.9 e ci svegliamo la mattina con i dati definitivi al 50.1 tutto cambia. Se il vincitore prende tutto e non fa prigionieri, la petite différence diventa questione di vita o di morte politica.

Le differenze tra i due paradigmi che si sono scontrati nei mercati negli ultimi mesi sono molto piccole, ma le conseguenze che hanno prodotto (e continueranno in futuro a produrre) sono decisive per le performance. Semplificando al massimo, il primo paradigma ipotizza una crescita americana rallentata ma sostenibile (è disposto ad accontentarsi di un due virgola qualcosa per cento) e un’inflazione, sempre americana, sopra la comfort zone della Fed ma di pochissimo (due o tre decimali) e soprattutto destinata nel tempo a ridiscendere. Se per somma sfortuna questo non dovesse accadere non ci sarebbe comunque da preoccuparsi troppo. Asia ed Europa, con la loro crescita brillante, terrebbero su l’America.

Hai mai provato ad abbonarti a INSIDER? Scopri i privilegi delle informazioni riservate, clicca sul
link INSIDER

Il secondo paradigma, quello della stagflazione leggera, ipotizza una crescita americana sotto il due per cento (va bene anche l’1.9, perché si può sempre sostenere che è l’anticamera dell’uno, che sarà a sua volta preludio di una recessione vera e propria), accompagnata da un’inflazione che rimane ostinatamente al livello attuale, rifiutandosi di perdere quei due o tre decimali di troppo. Quanto al quadro globale, la stagflazione americana trascinerebbe rapidamente nel gorgo Asia ed Europa. Il decoupling, si sa, non è mai esistito in natura, è soltanto la favola bella che ieri ci illuse e oggi ci illude.

Il primo paradigma ha guidato il rialzo azionario della seconda metà dell’anno scorso e delle prime settimane di quest’anno. A fine febbraio è subentrato il secondo paradigma (con scompiglio notevole dei mercati), ma spostamenti quasi impercettibili nei dati americani di crescita e inflazione hanno poi ristabilito il primato del primo.

A tonificare ulteriormente il recupero azionario ci sono poi i primi risultati societari, ma anche qui tutto è all’insegna dell’ambiguità. La crescita degli utili anno su anno risulterà probabilmente vicina al 6 per cento, ovvero la metà di quello che ci si aspettava tre mesi fa, ma il doppio di quello che si pensava due settimane fa. L’S&P 500, per inciso, si trova oggi del 12.4 per cento sopra il livello di un anno fa a quest’epoca. L’espansione dei multipli, croce e delizia della seconda parte dei bull market azionari, è cominciata.

Che cosa bisogna fare quando, come ora, il cielo appare sereno e tutto va come desiderato? Bisogna comperare perché tutto va bene o bisogna vendere perché la perfezione non è migliorabile per definizione? Se le valutazioni azionarie fossero palesemente squilibrate, in un senso o nell’altro, la risposta sarebbe facilitata. Ma non è così. Siamo nel complesso nella fascia alta (e nemmeno tanto) del ragionevole. Ci sono borse che hanno corso troppo (Cina e India) ma ci sono anche borse che sono rimaste indietro senza particolari motivi (Giappone) o che sono ancora relativamente a buon mercato (Brasile). Ci sono settori in affanno (tutto quello che ruota intorno alla casa) ma anche settori con ottime potenzialità (farmaceutica, health care) o che potrebbero facilmente infiammarsi in qualsiasi momento (petroliferi americani).

In teoria più una decisione è difficile più è indifferente, per un operatore razionale, scegliere l’una o l’altra opzione. In pratica, poiché ipotizziamo uno scenario di base positivo per l’economia globale e di erosione solo graduale del tasso di crescita degli utili, il tono prevalente sui mercati rimarrà positivo nel medio periodo (inteso come da ora alla fine dell’anno), fatti salvi i momenti in cui prevarrà (temporaneamente) il paradigma di minoranza, quello negativo, o quelli che i policy maker riterranno propizi per scrollate di mantenimento.

Il movimento, tuttavia, sarà molto meno lineare di quello che ha contraddistinto i quasi nove mesi di rialzo dal luglio 2006 al febbraio 2007. Nel brevissimo ci sarà forse ancora del rialzo inerziale, dovuto soprattutto ai sottopesati che devono ancora riportarsi a neutrali. Il combustibile del rialzo sarà fornito dai dati sugli utili, che si protrarranno per le prossime tre settimane e che finiranno in crescendo con i petroliferi americani e poi con le società europee. Poi si aprirà una fase più contrastata, per due ragioni di fondo.

La prima è che il petrolio e le materie prime in generale, dati troppo presto per decotti, si stanno mostrando facilmente infiammabili. La domanda è molto forte (c’è anche un lavoro ingente di ampliamento delle scorte strategiche) e l’offerta fatica a strale dietro. Su un fondo tonico e infiammabile possono partire in qualsiasi momento rialzi da uragani o da tensioni geopolitiche. I primi dieci dollari di rialzo del greggio possono essere assorbiti bene dai mercati, ma se si va oltre l’idea di un’inflazione in possibile discesa dovrà essere accantonata.

La seconda ragione è che i dati macro dei prossimi due-tre mesi, soprattutto in America, non saranno molto favorevoli. Il rialzo della benzina delle settimane passate ha tolto smalto ai consumi e può avere qualche ricaduta anche sui prezzi non oil. Anche i dati sull’occupazione saranno meno brillanti, perché inizieranno a risentire delle mancate riassunzioni stagionali nell’edilizia. Questo deterioramento non sarà sufficiente a fare ritornare i mercati al secondo paradigma, ma renderà l’insieme più opaco e attenuerà gli slanci rialzisti.

E’ invece un’incognita la stagionalità dei mercati. Non sono in pochi, quest’anno, a ipotizzare un andamento diverso da quello tradizionale. Il consueto picco di maggio potrebbe non esserci, dal momento che la correzione c’è già stata, ma in compenso il quarto trimestre sarebbe deludente, nel caso fossero confermate le attese di crescita degli utili anno su anno tendenti, per allora, a zero.

Per quanto interessanti, queste considerazioni non ci portano ancora a rigettare il pattern stagionale tradizionale. E’ ben vero che la correzione c’è appena stata, ma il livello a cui i mercati sono tornati, facendo segnare nuovi massimi, lascia poco spazio da qui all’autunno se ipotizziamo un rialzo di fine anno anche nel 2007.

Questo rialzo di fine anno ci sembra lo scenario di default e ciò significa l’inversione dell’onere della prova. Perché non abbia luogo ci vorranno dati davvero negativi. Se questo è vero, con un S&P 500 già salito del 4 per cento da inizio anno (e un Dax già sopra il 10) nei prossimi due trimestri si dovrà andare piano. Se non si andrà piano ci sarà un’altra correzione prima del rialzo finale. Per questo, come conclusione operativa, ci attira l’idea di qualche alleggerimento, senza fretta, nelle prossime settimane.

Un’ultima considerazione sul dollaro. Il Fondo Monetario e, in generale, la comunità dei policy maker, ribadiscono con forza la necessità che il dollaro continui a indebolirsi. Tutti concordano sul fatto che questo indebolimento deve risparmiare l’euro (definito grosso modo in equilibrio) e, temporaneamente, lo yen, mentre deve interessare l’Asia, l’Opec e gli emergenti. In pratica, però. In questa fase è soprattutto l’euro a rafforzarsi, perfino contro Cina.

E’ probabile che il rafforzamento dell’euro continui ancora nelle prossime settimane e lo porti fino a 1.40. Questo non è in contrasto stridente con i policy maker. Il loro concetto di euro in sostanziale equilibrio può benissimo significare un range tra 1.30 e 1.40 e quelli che per il mercato sono movimenti importanti, lo sono meno per chi guarda le cose con più senso della prospettiva. Quello che è certo è che l’euro non potrà esercitare in eterno una funzione di supplenza dell’Asia. Per i portafogli si continua a raccomandare di coprire con disciplina ferrea il 100 per cento dell’esposizione in dollari. La copertura costa sempre meno e andare lunghi di azionario americano (invece che europeo) avrà in prospettiva sempre più senso man mano il dollaro svaluterà.

Copyright © Il Rosso e il Nero, settimanale di strategia di Abaxbank per Wall Street Italia, Inc. Riproduzione vietata. All rights reserved