ATTACCARE LA FED E’ GIUSTO

22 Novembre 2009, di Redazione Wall Street Italia

(WSI) – Nel 1996 la storica della cultura Gertrude Himmelfarb pubblicò sul Weekly Standard un articolo intitolato Una Nazione, Due Culture. La nazione era l’America, le due culture erano quella tradizionale, fatta di valori vittoriani filtrati da una religiosità carismatica, e quella liberal, figlia degli anni Sessanta più che del New Deal. Negli ultimi quarant’anni questa distinzione è andata sempre più coincidendo con quella geografica. Da una parte le due coste, multietniche e culturalmente europeizzanti, dall’altra l’America continentale, socialmente conservatrice.

Questa spaccatura è stata ed è tuttora così forte da avere coinvolto le Fed regionali, che non sono mai state semplici prefetture della Fed di Washington, ma hanno sempre conservato un sapore locale. Non è un caso che la Fed di New York e quella di San Francisco esprimano tradizionalmente colombe, mentre quelle di Dallas e di Saint Louis danno voce ai falchi. Dudley e la Yellen da una parte, Fisher e Bullard, successore del tostissimo Poole, dall’altra.

Sarà l’eccezionalità dei tempi, sarà che la crisi ha corroso le certezze e le ideologie, sta di fatto che a distanza di pochi giorni la Fed tardo-monetarista di Saint Louis e quella superkeynesiana di San Francisco se ne sono uscite con analisi che, pur mantenendo accenti diversi, arrivano a una conclusione molto simile e, ulteriore aspetto interessante, fuori consenso. La conclusione è che tutto fa pensare che i tassi rimarranno fermi molto, molto a lungo.

L’affermazione, ovviamente, non è esplicita, sarebbe contro il galateo interno della Fed. Non si vede però che altra conclusione trarre dalle previsioni dell’ufficio studi della Fed di San Francisco. L’inflazione PCE, dopo un modesto rialzo al 2 per cento (anno su anno) nella prima parte del 2010, tornerà a scendere e a fine 2011 sarà all’uno per cento. Dal canto suo la disoccupazione, oggi al 10.2, scenderà faticosamente al 9.4 a fine 2010 e all’8.3 a fine 2011 (era al 4.9 nell’età dell’innocenza, a inizio 2008). Si noti che queste stime si basano su un’ipotesi di crescita del Pil per cui in molti si metterebbe oggi la firma, il 3.5 nel 2010 e il 4.5 nel 2011. Non si usa il trucco di un’ipotesi piagnucolosa di crescita bassa in modo da sollecitare una politica espansiva.

C’è una parte del mercato che già oggi, anzi da agosto, organizza le veglie con le candele e conta i giorni, le ore e i minuti che mancano al primo rialzo dei tassi. Ma con un’inflazione all’uno e una disoccupazione all’8.3 non a fine 2009, non a fine 2010, ma a fine 2011 dov’è tutta l’urgenza di normalizzare i Fed Funds?

I mercati, dice Bullard, sono ossessionati dai tassi, non capiscono che il grande lavorio sotterraneo che sta impegnando la Fed è su un altro fronte, quello dell’acquisto e della futura vendita di titoli, il quantitative easing. Sui tassi, continua Bullard, io parto dall’ipotesi che li toccheremo a inizio 2012. La recessione è finita nell’estate e se faremo come nelle due ultime grandi recessioni staremo fermi per due anni e mezzo, forse tre. Non è che perché salgono i prezzi delle case in Asia allora dobbiamo alzare i tassi negli Stati Uniti. Qua da noi non vedo anomalie. Certo, se ci dovesse davvero essere una bolla ne terremo conto e agiremo prima.

La Fed di Saint Louis, non la Fed di Harare, Zimbabwe. Nelle due ultime recessioni, due anni e mezzo dopo la loro fine (quando la Fed alzò i tassi) la disoccupazione era ben al di sotto dell’8.3 previsto dalla Fed di San Francisco per fine 2011. Questa volta, quindi, si dovrebbe in teoria aspettare ancora di più. Non lo si farà, perché brucia ancora l’avere aspettato troppo dopo la recessione del 2001-2002. Si combatte sempre la guerra precedente e questa volta si vorrà fare vedere, magari anche solo con un rialzo simbolico, che non si commetterà più lo stesso errore.

Facciamo allora i prudenti, lasciamo perdere i due anni e mezzo o tre, facciamo lo sconto di un anno (magari l’SP 500 arriva chissà dove e tutti si sentono di nuovo molto ricchi, non sia mai) e comunque, anche così, il 2010 ce lo passiamo tranquilli, senza rialzi dei tassi.

Con i tassi di policy fermi a zero e l’inflazione inesistente i bond di ogni ordine e grado non avranno molto da temere. Ogni tanto si farà qualche esercitazione antiinflazione, così come si fanno quelle antincendio, ma al fischio convenuto tutto ritornerà al suo posto e i bond venduti verranno ricomprati.

Con i tassi di policy fermi a zero e una crescita dignitosa dell’economia (con le imprese che nel 2010, incredibilmente, riprendono cautissimamente a fare le imprese, cioè a investire e ad assumere) non si vede ragione per cui l’azionario debba abbandonare i livelli raggiunti e tornare mestamente più in basso. Sembra semmai probabile il contrario.

Certo, est modus in rebus, non si può salire per sempre del tre e mezzo per cento al mese come hanno fatto in media le borse negli ultimi sei mesi. Bisogna scalare una marcia o due, rassegnarsi a qualche correzione ogni tanto, ma alla fine anche il 2010 sarà in rialzo.

Cerchiamo di essere pratici. Stiamo sui mercati per cercare di fare soldi, non (come diceva Marx) per mettere le brache al mondo e correggerne con severità le storture, specie se bolliformi. Se tutti i policy maker d’Occidente si affannano tutti i giorni a dire che non c’è nessuna bolla e mentre parlano di exit strategy lasciano i tassi rigorosamentea zero perché dobbiamo stare a ossessionarci con problemi che non ci sono?

La grande, vera, unica, dolorosissima bolla di cui dobbiamo preoccuparci è quella dei disoccupati, non il carry trade denunciato dai vigilantes (che è oltretutto l’ombra modesta di quello che si praticava fino a due anni fa).
A quanti sono lodevolmente più pensosi dei destini del mondo (e non solo interessati a guadagnare) ricordiamo che se non si preme al massimo sull’acceleratore adesso, fino a sfondare il pavimento della macchina se necessario, i problemi e i rischi che ci troveremo ad affrontare fra due tre anni saranno molto più pesanti.

Lasciare a lungo milioni di persone fuori dal mercato del lavoro può avere esiti sociali e politici imprevedibili. Il Roosevelt più anticapitalista e radicale non fu quello del 1933-34, come si può pensare guardando alle grandi riforme di quegli anni. Il Roosevelt più antibusiness e quasi socialista fu quello degli scontri violenti con la Corte Suprema nel 1937-38, nel momento cioè in cui gli Stati Uniti ricaddero in una profonda recessione per avere sollevato il piede dall’acceleratore troppo presto in un clamoroso esempio di exit strategy prematura.

Già oggi, in un quadro di ripresa economica, la Fed è oggetto di attacchi senza precedenti da parte del Congresso. E’ un attacco da sinistra, ma è anche un attacco da destra. La sinistra, si può pensare, vuole indebolire la Fed per avere più inflazione. Ma c’è anche la destra, dicevamo, che vuole una Fed sotto stretta tutela per impedire che salvi di nuovo, nel caso, le banche di Wall Street. I mancati salvataggi, non ci vuole molta fantasia a immaginarlo, produrrebbero deflazione e ricaduta nella crisi.

Attaccando la Fed, una parte importante della classe politica sta già adesso scherzando con il fuoco dell’inflazione e della deflazione. Lo fa perché è spaventata dalle elezioni fra un anno e vuole fare vedere agli elettori che la disoccupazione è colpa della Fed. Da settimane Bernanke e i suoi passano più tempo a difendersi dagli attacchi che a fare il loro lavoro.

Proviamo adesso a pensare, signori vigilantes, ortodossi e timorosi di bolle e carry trade, che cosa potrà accadere fra due tre anni se la disoccupazione non sarà stata almeno in parte riassorbita. Protezionismo, regolamentazione massiccia del mercato del lavoro e rigidità di ogni tipo saranno per i politici tentazioni irresistibili e le banche centrali torneranno a essere uffici dei ministeri del Tesoro.

E’ in questa situazione di assedio che la Fed asseconda i mercati e li tranquillizza. Nessuno auspica grandi ulteriori rialzi, basta un lento recupero, purché con una volatilità ridotta al minimo. L’assenza di volatilità dà un senso di normalità, induce le persone e le imprese a fare qualche programma in più per il futuro, cha appare meno incerto. Il calo della volatilità può avere gli stessi effetti psicologici di un bull market volatile senza gonfiare troppo le quotazioni. Diamo una mano a Bernanke. Guadagnando, oltretutto.

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*Questo documento e’ stato preparato da Alessandro Fugnoli, strategist di Abaxbank ed e’ rivolto esclusivamente ad investitori istituzionali ovvero ad operatori qualificati, così come definiti nell’art. 31 del Regolamento Consob n° 11522 del 1° luglio 1998 e successive modifiche ed integrazioni. Le analisi qui pubblicate non implicano responsabilita’ alcuna per Wall Street Italia, che notoriamente non svolge alcuna attivita’ di trading e pubblica tali indicazioni a puro scopo informativo. Si prega di leggere, a questo proposito, il disclaimer ufficiale di WSI.