Tassi e banche centrali: a quando fine repressione finanziaria?

23 febbraio 2017, di Sebastian Radcliffe (Jupiter Asset Management)

Man mano che ci avviamo verso il 2017, ciò che risulta straordinario è che nonostante il tasso di disoccupazione negli Stati Uniti sia sceso ad un minimo di periodo del 4,9% e gli stipendi misurati in termini di guadagni medi orari siano saliti ad un massimo di periodo del 2,8%, i tassi di interesse rimangono fermi ai livelli di emergenza, con movimenti minimi nel corso degli ultimi otto anni.

È in questo contesto – caratterizzato dai valori delle azioni distorti dai tassi di interesse che restano incredibilmente bassi – che dobbiamo analizzare e comprendere la vittoria di Donald Trump.

Dal momento che il Congresso Usa è rimasto in mano repubblicana, è probabile che il presidente Trump riesca a portare a termine l’intento di avviare un’importante politica di espansione fiscale in un momento in cui l’inflazione sui salari sta già accelerando.

La forte ripresa dei rendimenti dall’elezione di Trump, è un chiaro segnale di investitori che votano non solo in reazione alle prospettive di una crescita maggiore nel medio termine, ma anche all’aspettativa di un’inflazione in rialzo.

Se negli ultimi anni la Federal Reserve ha inscenato un melodramma sulla base del costante rinvio dell’aumento dei tassi di interesse, è difficile credere che potrà continuare su questa strada anche in futuro.

L’inizio della normalizzazione dei tassi di interesse comporta anche l’inizio della fine della repressione finanziaria. Dalla crisi finanziaria del 2008, i mercati hanno vissuto condizioni senza precedenti, quindi la Fed al fine di riuscire a gestire il crollo ha usato ogni strumento a sua disposizione.

E quando tali strumenti si sono esauriti, la Fed ha fatto ricorso a strumenti mai utilizzati in passato, indicati solo nella letteratura accademica. L’impatto cumulativo di questo insieme di acronimi come QE (quantitative easing) e ZIRP (zero interest rate policy) sui risparmiatori privati ed istituzionali è stato quello di imporre la repressione finanziaria.

Con 13 mila miliardi di dollari in obbligazioni sovrane che scambiano a rendimenti negativi (a giugno 2016), è diventato pressoché impossibile investire in asset privi di rischio.

Questo ha lasciato gli investitori di fronte a due alternative: rischiare comprando azioni o corporate bond per generare un qualunque tipo di rendimento reale oppure accettare che il capitale venga eroso dall’inflazione, se trattenuto in cosiddetti asset privi di rischio come liquidità e obbligazioni sovrane.

La fame di rendimenti generata dal mantenere i tassi di interesse a livelli zero che ha di conseguenza portato i rendimenti dei bond a livelli storicamente bassi, ha reso molto più interessante qualsiasi cosa fosse simile alle obbligazioni.

Inizialmente, questo significava puntare sulle utilities, poi sui REITs (Real Estate Investment Trusts) e tutto ciò che avesse buoni dividendi: alla fine, tutto ciò si è tradotto in tutti gli asset a lunga duration, tra cui le azioni growth che vanno tanto di moda, come Facebook e Netflix. Così come per ogni mercato azionario in voga, questo ha spinto le valutazioni molto oltre il loro fair value.

Dato che la repressione finanziaria è andata avanti per così tanto tempo, non solo negli Stati Uniti ma anche in buona parte del mondo, la sopravvalutazione è diventata un problema molto più diffuso rispetto ai precedenti cicli di mercato, come avvenne nel 2000 con il settore della tecnologia che era molto più concentrato.

Di conseguenza, tutti i vari asset e azioni che sono riusciti a sfruttare la compressione dei rendimenti obbligazionari, passando dalle utility alle più aggressive azioni growth, sono ora i più a rischio.

Questo fattore sarà probabilmente la spinta per un’inversione di tendenza tra gli stili di investimento growth e value che ha visto le azioni value seguire il benchmark negli ultimi anni: questo è proprio il contesto che abbiamo atteso pazientemente.

I titoli finanziari, che nessuno voleva possedere quando i rendimenti obbligazioni scendevano, sono tornati improvvisamente nel mirino di Trump e sono una delle poche aree che dovrebbe beneficiare di una migliore crescita, una minore regolamentazione e, ancora più importante, dell’aumento dei tassi di interesse.

E’ probabile che questo settore, insieme ad altre azioni a sconto, darà agli investitori performance migliori rispetto alle azioni e settori che hanno finora beneficiato della repressione finanziaria e per i quali le prospettive potrebbero essere tutt’altro che rosee.

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