Mercati, finalmente arrivano i rendimenti

4 luglio 2018, di Ashok K. Bhatia (Neuberger Berman)

Opportunità di rendimento nel:

In seguito alla pubblicazione dell’ultimo Fixed Income Investment Outlook, le Prospettive settimanali del CIO sono oggi a cura di Ashok Bhatia, membro del Comitato di Asset Allocation e Senior Portfolio Manager Multi-Sector Fixed Income.

Tre sono i temi emersi durante l’incontro trimestrale dei nostri team obbligazionari. Il primo è l’appiattimento delle curve dei rendimenti e del credito in vari mercati e le relative implicazioni per le obbligazioni a breve duration. Il secondo è l’opportunità di rendimento nel debito dei mercati emergenti in valuta forte. E il terzo le imminenti correzioni della politica monetaria della Banca Centrale Europea. Il dibattito è stato molto interessante.

In Europa, le attese di aumento della volatilità, rimasta sopita per un lungo periodo di tempo, creeranno nuove opportunità di rendimento per gli investitori nei mercati obbligazionari tradizionali ad elevata qualità dei Paesi core.

Investire nei titoli a breve duration

Le curve dei rendimenti si sono decisamente appiattite dall’inizio del 2014. Negli Stati Uniti, questo andamento è stato guidato da un aumento dei rendimenti a breve scadenza, frutto di politiche monetarie più restrittive da parte della Federal Reserve. Alla fine di giugno i punti base tra i rendimenti dei titolo del Tesoro statunitensi a 10 e 2 anni erano solo 30.

Nelle obbligazioni investment grade statunitensi il differenziale tra i rendimenti dell’indice di riferimento e quelli degli indici da uno a cinque anni è di soli 60 punti base. Nel segmento high yield si scende a meno di 15 punti base. Nei mercati emergenti, la curva dei rendimenti è stata addirittura leggermente invertita; a fine maggio, le obbligazioni da uno a tre anni dell’indice JP Morgan EMBI Global Diversified in valuta forte hanno reso 12 punti base in più rispetto all’indice.

In questo momento, gli investitori possono costruire un portafoglio di titoli investment grade con un rendimento del 4,5%, focalizzandosi sulle obbligazioni a breve duration e aggiungendo una piccola percentuale di titoli high yield di elevata qualita e di titoli di debito dei mercati emergenti. Questa opportunità di generare rendimenti nominali e reali interessanti nel reddito fisso a breve duration, rappresenta una svolta significativa rispetto agli ultimi anni e, probabilmente, attirerà nel tempo nuovi flussi di capitale.

Opportunità emergenti?

Questa anomalia legata a titoli a breve duration nel debito dei mercati emergenti in valuta forte, è solo una delle opportunità di rendimento che ci sono in questa asset class.

Uno dei temi più importanti del settore obbligazionario nel corso di quest’anno è stato la sottoperformance del debito emergente, in particolare rispetto i rendimenti dei titoli high yield statunitensi. Nonostante rating medi più elevati, lo spread tra l’indice JP Morgan EMBI Global Diversified e i Treasury statunitensi è ampio quanto lo spread dell’indice Barclays U.S. High Yield per la prima volta dal 2005.

Si tratta di un primo avvertimento di una maggiore avversione al rischio in risposta a tassi più elevati, un dollaro più forte e un probabile inasprimento della guerra commerciale? O è semplicemente un vacillare di fronte ad uno stop momentaneo della crescita al di fuori degli Stati Uniti, creando un interessante punto di ingresso? I rischi sono noti e gli spread potrebbero ampliarsi prima di restringersi, ma prediligiamo quest’ultima possibilità. La crescita globale rimane solida. Per questo motivo riteniamo che ciò contribuirà a una ripresa dei mercati obbligazionri emergenti.

Wild card

La dinamica di lungo termine è l’introduzione di politiche monetarie meno accomandanti da parte della BCE. Per due o tre anni, il mercato ha rivolto la sua attenzione alle politiche monetarie della Fed. Ora, i mercati si discostano dalle previsioni della banca centrale sul suo tasso di riferimento di circa 25-50 punti base. Essenzialmente, tutti gli operatori di mercato sono sulla stessa linea.

Al momento è la BCE ad essere la wild card ora. Un primo rialzo dei tassi è atteso non prima del secondo trimestre del 2019, nonostante il programma di acquisto di titoli di Stato da parte della BCE (quantitative easing) possa arrestarsi prima della fine dell’anno. A prima vista, questo sembra essere un messaggio chiaro, ma riteniamo che possa essere sufficiente per sollevare domande sulla rapidità di un rialzo dei tassi una volta arrivata l’estate del 2019.

Al di fuori di situazioni idiosincratiche quali le recenti elezioni italiane, i mercati obbligazionari europei sono rimasti calmi per un lungo periodo, supportati da tassi di interesse negativi. Le obbligazioni tedesche sono rimaste bloccate all’interno di un range particolarmente ristretto. Mentre l’attenzione si sposta dalla Fed verso la fine delle politiche monetarie straodinarie post-crisi da parte della BCE, riteniamo che sia la volatilità sia le opportunità si trasferiranno dai titoli obbligazionari denominati in dollari statunitensi ai titoli denominati in euro.

Aggregando questi tre temi, rendimenti interessanti nelle obbligazioni a breve duration e nel debito dei mercati emergenti e i primi accenni di volatilità in Europa, riteniamo che finalmente il mondo reddito fisso stia iniziando a creare opportunità di rendimento significative per gli investitori.

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